| 来源： |
国金证券研究所 |
发布时间： |
2010年11月12日 15:17 |
作者： |
王晓莹;苏青青 |
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撰写时间： |
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事件：
公司公告已接到中国证监会《关于核准无锡小天鹅股份有限公司重大资产重组及向广东美的电器股份有限公司发行股份购买资产的批复》的文件，核准小天鹅重大资产重组及向美的电器发行8483.2万股购买其持有的荣事达洗衣机资产69.47%股权。
评论：
获得批文的时点符合预期，标志着小天鹅成为完整的美的洗衣机事业部：事件回顾——美的电器（000527.sz）于08年3月控股小天鹅、并将其定位为美的洗衣机事业部；但因美的电器还另100%控股合肥荣事达洗衣设备制造有限公司（下文简称“荣事达洗衣机资产”），为避免同业竞争，双方09年10月公告资产重组方案，美的电器意将其直接持有的荣事达洗衣机资产的大部分股权出让给小天鹅，对价是小天鹅向美的电器定向增发股份，使得美的对小天鹅控股比例由29.64%增加到44.71%（图表1）；此方案已于今年5月19日获得证监会有条件通过，一直在等待批文。因此获得批文的时点符合预期，标志着小天鹅成为完整的美的洗衣机事业部。
荣事达洗衣资产将全年并表，合并后净利率优于小天鹅自身，全年业绩兑现我们预期的安全边际很高，还有超预期可能：尽管荣事达是针对三四级市场的低端品牌，但盈利能力并不差，从1H10合并备考来看合并后净利率优于小天鹅自身，上半年合并备考EPS已达0.399元（图表2），这点应该优于市场预期。下半年是洗衣机传统旺季（07-09年产业在线洗衣机行业销量平均2H环比1H增长15%；09年小天鹅2H收入环比1H增长30%），我们在假设1）下半年合并收入环比增速分别为0%-30%，2）净利率保持4.6%的情况下，全年EPS的区间在0.79-0.89元之间（图表3）。我们的盈利预测是0.81元，因此全年业绩兑现的安全边际很高，而且还有超预期可能。
整合完成后协同作用将进一步发挥：此前与整合有关的准备工作都到位，批文一到，相关资产的过户重组工作即可立即启动，应能很快完成。相信美的系洗衣机同业协同效益将逐步发挥效果，从荣事达资产的盈利能力便可见整合后在期间费用上还有降低空间。
我们将公司作为快速成长股持续推荐。快速成长基于四点：①高中低品牌线齐全、②洗衣机行业增速在白电中最稳定且洗牌空间最大、③复制美的空调的成长模式、④产能扩张配合。更加高效的管理运营将使小天鹅继续绽放光彩，重申“未来三年将是业绩发力期”的观点不变。
投资建议：
维持前期盈利预测不变：由于我们前期盈利预测已经是在增发注入资产完成后的情景下，因此本次维持盈利预测不变，2010-2012年收入101、138、180亿元；增速131%（不可比）、37%、30%；按增发后股本EPS分别为0.811、1.126和1.490元，净利润增速分别为130%（不可比）、39%和32%。
公司10-12年复合增速35%、成长性堪比小家电中的苏泊尔；目前股价对应11年PEG仅为0.45，估值优势明显；是相当不错的价值投资品种。而且由于三季报的增速略低于乐观预期，前期公司股价有所调整，当时我们就建议公司流通盘不大，下跌是买入布局明年的好机会。我们对公司6-12个月的目标价为30元，对应26.5X11PE及20X12PE，股价有50%空间。维持买入建议。
（具体内容请见附件）
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