| 来源： |
齐鲁证券研究所 |
发布时间： |
2010年10月26日 15:44 |
作者： |
谢刚 |
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顺鑫农业交出一份符合预期的3季度答卷。期间，顺鑫农业共实现销售额48.97亿元，同比增长8.12%，其中3季度单季销售额同比下降10%；1-9月份实现净利润2.32亿元，同比增长77.23%，符合预期。
三季度的销售额同比下降，我们分析主要是今年杨镇三期住宅项目的结算量不多所致。虽然国庆前夕国家房地产调控政策全面收紧，但北京地区一直实施较为严格的限贷限购令，使得北京地区普通商品住宅成交量锐减，公司杨镇三期尽管销售进度早已过半，但部分已售楼盘确认收入延迟，使得并表收入下降。
公司三季度末的投资性房地产较2009年末增加了1.42亿元，增长142.58%，主要系顺鑫国际商务中心项目完工转入固定资产，将已决定用于出租的部分转入投资性房地产，此部分增加9815万元；另外，石门农产品市场南面的新市场转固造成，增加投资性房地产7962万元。
三季报没有披露牛栏山白酒、肉制品、种猪等各项业务的详细情况，我们预计白酒的快速增长＋猪肉制品的盈利改善，构成顺鑫农业今明两年盈利增长的主要引擎。另外，公司增发项目拟投向种猪扩张，目前公司利用自有资金投入到部分种猪场的前期的土地和基建，种猪引种还需要等募资到位后再行启动。
我们预计顺鑫农业2010年高、中、低档白酒销量增速分别在50%、40%、17%左右，毛利率分别在82%、48%、28.5%左右。据此测算，到年底，公司中高档白酒占销售额的比例为62%，低档白酒占38%，中高档白酒的利润占比为80%，低档酒占20%左右。
自7月初以来，猪价持续反弹并维持高位，将有利于公司种猪业务、屠宰业务和肉制品加工环节的利润提升，我们预测2010年顺鑫农业旗下的鹏程食品毛利率恢复到5.74%左右，较去年上升2个百分点。
受房地产调控力度加大影响，顺鑫农业的定向增发方案获批还需要时间等待。同时，预计花博会股权转让可能在明年上半年成行，因此房地产收入的确认及非经常性收益的兑现更有可能集中在2011年上半年。
微调盈利预测。预计2010-12年顺鑫农业分别实现净利润282.17、422.36、524.53百万元，同比增长75.68%、49.68%、24.19%，对应EPS分别为0.64、0.96、1.20元，分别较前次预测下调了0.14、0.16、0.14元。
最近，随着老白干、金种子、湘酒鬼等二线白酒的持续上涨，二线白酒的估值水平也水涨船高。根据分拆估值，顺鑫农业的合理估值区间为30.68-33.37元，对应25.98×2011PE和20.92×12PE，重申“顺鑫农业是估值仅次于新希望的安全性品种”，建议“买入”。
（具体内容请见附件）
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