| 来源： |
国信证券研究所 |
发布时间： |
2010年10月13日 14:46 |
作者： |
谢达成;徐颖真 |
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撰写时间： |
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事项：
兴蓉投资公告了拟收购的大股东自来水资产的评估报告和盈利预测。自来水资产评估价值约19.1亿，增发价为16.9元/股，募集资金总额不超过19.7亿元，净额19.1亿元用于股权转让，不足部分由公司自筹资金解决。
评论：
原有业务2011年保守贡献EPS0.60元公司现有资产是成都排水公司，2010年业绩预计约0.50元左右（注入时公司预测0.47元，较有保障），预计2011年保守盈利2.76亿，对应EPS0.60元，其中（1）成都当地污水业务自然增长8%左右，合EPS0.54元；（2）兰州TOT项目总投资4.9亿，2011年4月前投入正式运营，按8%投资回报率算2011年可贡献EPS0.06元；（3）污泥项目总投资4亿，2010年年底投产，按8%投资回报率算2011年贡献EPS0.07元。后两者面临项目投产初期回报率较低的风险。
自来水资产若注入并且2011年全年贡献，对应EPS将大幅增长40%以上拟注入的自来水资产产能178万吨/日，净资产评估值约19亿，公司预测2011年盈利2.3亿。若自来水资产2011年全年贡献，即重组明年年初若实际完成，则2011年注入后净利润为2.76+2.3=5.06亿（2.76亿为原业务净利），总股本为4.6+19.7/16.9=5.77亿股（4.6亿股为原股本，16.9为增发价），对应EPS为5.06/5.77=0.88元，大幅增长40%以上。
除业绩一次性增厚外，公司仍不乏增长动力市场对此次注入后公司后续增长存在一定质疑。我们认为公司增速高于行业可能性极大，有望维持15%-20%年均增长。主要体现在（1）自来水：当前业务集中在中心城区（第一圈层），内生增速达5%问题不大，现已计划未来几年内向周边4区两县实现趸售（青白江区、龙泉驿区、温江区、新都区、郫县、双流县，即第二圈层），二圈层供水量约为一圈层的40%，该领域的扩张可维持公司3年年均15%增长。（2）污水：成都地区污水业务增速理论上同步于用水增速，此外我们预计自来水重组完成后公司将进一步加快污水异地扩张步伐。（3）污泥：已建规模400吨/日，随着污水处理量的扩张，未来规模存在翻番可能。而与日立工业设备技术的合作也有望于上市公司层面展开。公司“三步走”战略（供排一体化、异地扩张、产业链纵向发展）将持续带来增长动力。
考虑注入后估值处于行业底部，维持“推荐”评级考虑自来水注入，公司当前股价对应2011年PE水平23.6，处于行业底部（同业2011年PE水平基本都在25倍以上，平均水平可达30倍，见下表Wind一致预期，行业高估值与自身发展及经济发展所处阶段有关）。一方面，我们认为公司较高的技术运营水平将使其在西部地区水务项目扩张中占据优势；另一方面从长远看，公司作为成都市政公用资产的运作平台，存在其他环保资产的整合预期。因此维持公司“推荐”评级，目标价26元。投资风险主要是此次定向增发被否。
（具体内容请见附件）
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