| 来源： |
华泰联合证券研究所 |
发布时间： |
2010年10月12日 14:36 |
作者： |
吴凯 |
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整合资源，做强做精
公司拟收购的南方公司、贵州黎阳、三叶公司和西航集团航空发动机业务相关资产，对提升公司研发实力，完善、丰富航空发动机制造产业链、产品结构均具有重要意义。更为重要的是，整个发动机资产将在公司的统筹安排下进行运作，有助于消除原有单位之间机构重叠、效率不高的问题，有利于发挥各个企业的优势，并集中力量做强做精。因此，虽然从目前看，本次拟注入的资产盈利能力较为一般，但是，长期来看，对公司及我国航空制造业都将是极具意义的。
航空发动机整机资产整合平台地位不变
本次拟注入的资产中，市场预期的沈阳黎明并未包含在其中，但是，从中航工业集团所做出的“将以航空动力作为中航工业集团与航空发动机整机相关业务的唯一境内上市平台，不再谋求在中国境内新的航空发动机整机相关业务上市公司的控制权”的承诺来看，沈阳黎明进入上市公司将是较为确定的事件。我们认为，明年或将取得突破性进展。
发展远景
虽然目前公司主要的航空发动机产品是“昆仑”发动机整机及“太行”发动机核心零部件，但是，作为我国航空发动机制造业的主力，以及我国军工制造“装备一代，研制一代，设计一代”的发展原则，我们认为，公司应该有一些新型号的发动机产品在研或在设计。
根据我国民用大飞机C919制造规划，2014年将实现首飞，虽然发动机的设计、适航取证等工作由商飞公司完成，但航空动力作为我国航空发动机制造领域的主力军，将承担绝大部分的制造任务。根据规划，我国C919大型客机在未来20年内将销售2000架。
我国舰船用燃气轮机有着巨大的需求空间，这将为公司未来一新的利润增长点。
公司QC280/QD280燃气轮机项目大约在12年生产线建完，达到20台的产量，以每台价格5千万计算，将贡献约10亿元的收入。此外，管道增压领域也有一定的需求空间。目前国内管道增压领域所使用的产品主要以采购GE、R-R等公司产品为主，但从国家相关政策看，未来我国西气东输等工程所采购的产品将倾向于国产化。
当前经营状况
秦岭发动机是我国自主研制的第一台中推理发动机，主要装备于歼轰7，从目前情况看，未来20年内仍将继续使用。太行发动机是我国自主研制的第三代发动机，已经通过发动机技术鉴定，并且小批量生产阶段也已经结束，目前正处于从中批量生产向大批量生产转变的阶段。公司向太行的零部件供应正常。
外贸转包业务回暖趋势明显，预计今年有望达到2亿美金。目前公司主要客户是GE、R-R，同普惠的合作进展也非常快，未来有望超过公司同GE、R-R的合作。
去年公司燃气轮机销售在一亿多，今年有望翻倍增长。
太阳能热发电系统将是公司未来重点推进的非航空产品。目前公司斯特林发动机功率为25千瓦，整机的热点转换率约31%，发电成本大约1元/度。已经接近美国08年底17美分/度的水平，未来随着技术的进一步提升，成本有望降低到10美分/度。公司将在2013年完成太阳能热发电系统的示范工程。
盈利预测与投资评级
我们预测，2010年~2012年公司的收入分别为58.2、69.5和86.4亿元，对应每股收益分别为0.42、0.56和0.81元，对应当前股价的PE分别为84.9、63.7和44.0倍。考虑到公司资产注入的预期、在我国航空制造业中的地位以及我国航空制造工业的发展前景，我们维持“增持”投资评级。
风险提示
防务产品市场的需求是根据国家防务政策的调整而变动，对公司防务产品销售比例较大的产品结构来说，存在有较大的政策性风险。
（具体内容请见附件）
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