| 来源： |
华泰联合证券研究所 |
发布时间： |
2010年08月20日 13:55 |
作者： |
吴红光;耿邦昊 |
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公司今日公布2010 年中报，上半年实现收入67.4 亿元，同比增长27.9%，实现归属母公司净利润2.44 亿元或EPS=0.62 元，同比增长17.3%，其中扣非后净利润为2.43 亿元，同比增长37.39%。
公司中期业绩增速较一季度的高增速（41.93%）明显下滑。从季度经营状况来看，二季度单季公司费用率12.79%，高出一季度1.25 个百分点，拉低整体业绩增速。考虑到下半年公司在京内有2 家百货店开业、京外2 家百货店筹备，我们判断公司可能预提部分费用，以避免业绩出现较大波动。
公司上半年经营状况整体符合预期，新开门店贡献收入增长，公司季度收入增速已经达到08 年初经济危机之前的水平。季度毛利率水平也由09 年4Q 低点的16.69%快速升至102Q 的18.99%。主力门店成都王府井和北京双安商场上半年净利润增长分别达到60.8%和39.4%，表现优异。
分区域来看，由于新开门店因素，华北、西南和西北地区收入增长较快，但未有新门店的中南地区（包括河南、湖北、湖南、广东、广西地区）收入增长仅为15%，略低于我们预期。分业态来看，公司上半年百货毛利率为16.62%，呈稳步上升趋势，我们预计在培育期门店成熟和新门店开业的正反因素制衡下，未来公司毛利率将保持微幅上升态势。
公司延续良好的费用控制：随着新开门店收入增长，公司的物业成本占收入比例下降0.5 个百分点，公司低谷期低成本扩张的战略再一次证明具有远见卓识；此外，公司在北京的扩张分流冗员导致人工成本下降。整体费用率较去年同期下降1.69 个百分点，部分对冲了毛利率下降对业绩的影响。
公司上半年只有14000 股转债转股，考虑到目前正处于低利息期且公司持有大量可变现的北辰实业股票，短期转债偿付对公司不会形成压力，但从长期来看，其有可能成为促使公司释放业绩的因素。
公司10 年仍处于资本开支密集期+门店培育期间，我们预计下半年开业及筹备的4家门店产生的当期开办费等费用总计6500 万元，会对短期业绩造成一定压力，但却为11年及以后的发展提供了坚实基础。我们维持公司10-11 年EPS=1.32 和1.65，根据联证最新评级标准，给予买入评级。
（具体内容请见附件）
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