| 来源： |
日信证券研发中心 |
发布时间： |
2010年08月18日 16:15 |
作者： |
王永锋 |
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2010年中报业绩符合预期。山西汾酒2010年上半年实现营业收入16.09亿元，同比增长46.96%；归属于母公司净利润3.34亿元，同比增长44.91%；实现每股收益0.77元，符合我们之前的预期。
营业收入增加、毛利率提升带动公司业绩高增长。1、营业收入增加。
上半年公司营业收入同比增长46.96%，其中白酒营业收入达14.98亿元，同比增长47.19%；配置酒营业收入为1.00亿元，同比增长40.18%。
分地区来看，上半年公司省内市场营业收入达10.95亿元，增速为47.20%；省外市场营业收入达5.03亿元，增速为45.71%。2、毛利率提升。毛利率提升为75.78%，较于上年同期提升2.30个百分点，主要是公司白酒产品毛利率提升所致。上半年公司白酒和配置酒毛利率分别为76.92%和60.08%，分别较上年同期增加2.46和-2.38个百分点。
期间费用率大幅增加，经营性净现金流、预收账款有所减少。1、期间费用率大幅增加。期间费用率增加为26.15%，较上年同期增加6.36个百分点，主要是公司加大市场宣传投入引起销售费用率增加5.87个百分点所致。2、经营性净现金流减少。经营性净现金流为1.24亿元，同比下滑41.46%，主要是应收票据和应收账款等经营性应收项目增加所致。3、预收账款减少。预收账款下滑为1.99亿元，较年初下滑0.37亿元，但较去年同期增加1.15亿元，经销商提货意愿较强。
管理和销售体制改革、提价预期、整体上市预期是公司未来主要看点。
1、管理和销售体制改革。汾酒集团完成管理层换届以来，公司改革主要包括：管理机构和干部队伍调整、经销商制度改革、大幅增加销售人员、聘请盛初咨询等。2、提价预期。公司同档次的产品价格低于茅台、五粮液、泸州老窖等知名白酒，具备提价空间。3、整体上市预期。汾酒集团考虑将杏花村酒和销售公司股权整合进股份公司。
? 盈利预测及投资建议。我们预计2010～2012年公司分别实现每股收益1.34/1.89/2.47元，对应的动态PE分别为41/29/22倍。考虑到公司管理和销售体制改善、提价预期和整体上市预期，我们给予公司2011年35倍市盈率，对应股价为66元，维持公司“增持”投资评级。
（具体内容请见附件）
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