| 来源： |
山西证券研究所 |
发布时间： |
2010年08月16日 17:00 |
作者： |
梁玉梅 |
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收入小幅增长，盈利能力提升带动利润增长：2010年上半年公司实现营业收入74317.57万元，比去年同期增长了3.18％。源于毛利率的提升（毛利率又2009年中期的34.54%提升到2010年中期的40.93%），公司所有者的净利润16624.21万元，较去年同期增长了19.67%。公司经历了2004-2008年的高增长后，近几年增速开始下滑，见图1，主要由于电网推广非晶和金变压器的政策一直还不明朗，非晶合金变压器的比例仍处于较低水平。我们认为随着国家节能减排的压力增大，近几年大力推广非晶和金变压器的可能性增大，公司营业收入可能面临新一轮高增长。需要强调的是虽然公司营业收入增速近几年减缓，但利润仍保持一定的增长速度，主要源于公司收购上游大大提高了盈利能力。
安泰科技非晶带材批量生产，非晶变压器有望大规模推广：目前制约国家大规模推广非晶变压器的主要问题是上游原材料被日立垄断经营。而安泰科技非晶带材的顺利投产，且产品基本能满足下游市场需求，这打断了日立金属对非经带材的垄断，有利于国家推出非晶合金变压器的政策。而在目前的节能环保政策下，非晶变压器的大力推广值得期待，而公司作为行业龙头必将最先受益于非晶变压器的推广。
新一轮农网改造为非晶合金变压器替代硅钢变压器提供了机遇：7月12日国家能源局宣布将启动为期三年的新一轮农网改造，总投资规模约2000亿元，年均超过600亿元，电器设备制造商将明显受益于此，而变压器企业讲是核心受益产品之一。由于农网空载率较高，非晶合金变压器在农网中的节能效果更加明显，在节能减排政策背景下，非晶合金变压器在农网配电变压器市场中的占比将大幅提高。此外公司在农网的销售中较为占据优势。
集中采购有利于公司扩张市场：国家电网公司目前正在推进对配电变压器的集中招标采购，集中招标地区以及规模的增加有助于公司进入更多的市场，即使不通过在当地设立合资公司的形式也能进入一些区域的市场，有利于公司降低营销成本，扩大销售范围。此外，非合金变压器的能耗优势及综合成本优势在集中公平招标中更容易体现，有利于增加电网非合金变压器的招标比例。但集中招标也容易造成价格战，影响公司盈利能力。
新能源变压器有望成为新的利润增长点：公司在2008年下半年开发新能源市场，开发出了适合风能和太阳能发电专用的非晶合金变压器,并申请了多项相关技术专利。2010年公司在上海世博会主会场和中国馆安装使用太阳能专用非晶合金变压器，运行良好。公司产品目前已经逐步进入一些区域的市场，开始产生业绩。
新能源领域应用前景广阔，业务规模潜力巨大：非晶合金变压器空载损耗比普通硅钢变压器降低70-80%，非常适合风能和太阳能等间歇性能源配套，使用非晶变压器避免新发电力被变压器自身消耗，综合使用成本低，因此相对普通硅钢变压器，风电和太阳能发电应用非晶合金变压器的经济性较高，可以提高投资回报，未来的发展前景较好，而公司在该领域在国内处于领先地位。通常每1MW的发电能力，需要1.2kVA左右的变压器与之配套。根据新能源规划2020年，风能发电合计装机达到1.5亿千瓦（截至2009年底我国累计风电装机容量为2581万千瓦），意味着未来10年年均新增1200万千瓦，那么变压器市场容量年均在14000万kVA,若其中的10%采用非晶合金变压器，相当于带来1400万kVA市场，则对2000kVA变压器的需求约在7000台，单台30万元的价格，年均市场在21亿元，靠公司在非合金领域处于龙头地位，未来的市场潜力巨大。
投资建议：我们预计公司2010-2011年每股收益分别为0.50元、0.65元，对应目前股价的市盈率分别为34倍和26倍，在节能减排的背景下如果电网大力推广非晶变压器，公司将进入新一轮增长通道，而公司收购了上游铁心有利于公司发挥综合优势，充分分享新一轮市场的增长，给予公司“增持”的投资评级。
投资风险：目前有越来越多的变压器企业开始逐步研制或试产部分非晶合金变压器产品，虽然真正形成产业化能力的不多，但竞争有加剧的态势；国网对非晶和金变压器的推广力度影响公司未来公司的合同及业绩情况。
（具体内容请见附件）
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