| 来源： |
海通证券研究所 |
发布时间： |
2010年08月03日 15:10 |
作者： |
刘彦奇 |
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撰写时间： |
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上半年公司生产和销售都不错，但利润稍差于历史水平。公司上半年生产和销售都不错，任务完成过半。根据公开资料估计，上半年应该完成360万吨左右的碳钢产量，不锈钢产量应该在140万吨左右。不锈钢分类中，公司只有300系列和400系列不锈钢，根据往年经验，这二者比例约为6:4，因此，上半年不锈钢300系列产量估计为84万吨，400系列不锈钢产量约为56万吨，但因为今年400系列不锈钢要好于300系列，估计其比例也可能发生微调。从估计的数据看，目前已经基本上达到年300万吨的产量，整个不锈钢产线产能已基本全部发挥，但从今年不锈钢价格和成本核算看，利润整体上逊于历史水平。
未来公司将更加依赖不锈钢，不锈钢地位也更加凸显。我们认为中国钢铁工业未来五年左右可能进入缩量阶段，此外，周期性决定了未来两年钢铁工业仍是这一轮周期的低谷阶段。公司普碳钢在我国钢铁行业内规模并不算太大，竞争优势也不太明显，因此一旦钢铁行业进入景气低谷或者进入缩量阶段，公司普碳钢生存压力将会加大，但根据研究合金钢（包括不锈钢）消费在节奏上慢于普碳钢，在普碳钢消费达到顶峰后会继续发展，因此未来公司将会更加依赖不锈钢，这也正是公司努力的方向和成果。
根据测算，目前公司普碳钢盈利能力好于不锈钢，400系列盈利能力好于300系列。据测算，目前公司普碳钢毛利要好于不锈钢，估计还能有少量净利润，主要盈利产品集中在结构钢和特钢，比如车轴用钢、硅钢等。不锈钢中，400系列由于成本较低且比300系列易于控制，更重要的是400系列应用范围和消费量增长较快，使得公司400系列的盈利好于300系列。目前公司300系列产品占不锈钢比例为55%，400系列产品占不锈钢比例为45%，公司只有这两种主要不锈钢产品。虽然公司也在不断开发其它新品种，但由于用量限制，批量都不大，难以对整体利润带来明显提升。
我们仍看好不锈钢潜力。主要是消费观念升级和领域扩大。据我们了解，之所以目前国内大牌不锈钢生产企业盈利普遍不好，与国内不锈钢下游消费观念存在很大关系。最明显的就是下游用户普遍采用较为廉价的200系列不锈钢代替400系列或者300系列，而在同样的领域，国外都已经采用300系列不锈钢，包括部分建筑领域、室内装饰、街道栏杆、生活器具，但国内用户由于专业知识、廉价和换代更新快的原因，而宁愿选择200系列产品。从国外不锈钢发展历程来看，这是一个将要超越的阶段。其次，在工业用途上，比如火车货运机车、地铁，也开始大量使用300系列不锈钢，主要是这种车厢一次性成本虽然很高，但使用寿命大大提高，根据实际应用范例，反而明显节约成本，公司为大秦铁路定制的300系列不锈钢车厢已经批量应用。但医疗领域的不锈钢应用提高并不明显。
公司库存正常，不锈钢价格倒挂，但没有减产，预期未来不锈钢价格将进一步下调。目前原料价格处于下降通道，公司严格监管库存，目前库存一直维持正常水平。此外，虽然行情不太好，但公司似乎也没有减产，主要是从市场份额角度考虑。目前不锈钢价格有一定程度的倒挂，太钢不锈2010年7月6日至7月12日协议户协议内304/2B不锈钢冷轧板材出厂价格为21260元/吨，但电子盘价格7月12日为20760元/吨，而现货市场为20700元/吨，倒挂已经比较严重，因此未来即使不进一步下调出厂价格，也会在结算时加大补差力度。目前430/2B不锈钢出厂价为11120元/吨，无锡430/2B价格为10400元/吨，也有一定程度的倒挂。
不锈钢无缝钢管项目前景看好。公司占不锈钢无缝钢管项目60%的股权，天津大无缝占25%，其它股权由河南一公司持有。不锈钢无缝钢管项目年产5万吨不锈钢无缝钢管，是山西省重点工程，该套系统由德国SMS公司与IHWT公司共同设计，液压系统压力达到320MPa，是目前国内最大的液压系统，也是目前世界规模最大的不锈钢无缝钢管生产线，可轧口径范围为6mm-530mm，具有世界先进水平。产品为中高端不锈钢及其他高合金材料的无缝钢管，主要应用于石油、石化、锅炉电站、核工业等行业。该产线覆盖直径跨度较大，最大可产直径接近600mm的无缝钢管，覆盖了许多无缝管竞争对手的直径范围。2009年12月16日，太钢不锈钢无缝钢管工程6000吨挤压机顺利挤出第一根不锈钢无缝钢管，但由于此套系统有多条生产线组成，因此，下半年全部系统才完全投产。从目前情况看，生产情况比较理想，从市场情况看，也恰逢我国核电大发展的黄金岁月，市场前景预期好。
袁家村矿的投产将为公司带来业绩支撑。集团承诺将来持有不超过35%的股权。目前矿石进度尚可，主要问题在征地方面。但我们分析，这些主要是补偿多少的问题，太钢已经大笔投入，应该不会因此影响工程，我们认为乐观点考虑，最快明年底可以投产。根据周围矿山铁精粉开采成本情况进行估计，我们认为袁家村矿山精粉成本在300元左右，属于较低的成本，而根据Mysteel统计的全国各地矿山精粉价格，山西精粉价格高于全国大部分地区，因此中间有较为可观的毛利率。目前铁精粉价已经大幅下跌，但公司采购的国内现货矿到厂家也在1000元附近，扣除税和运费，矿山价格在800元左右，因此可以看到，离太钢很近的袁家村矿很有竞争力，当然这些矿，包括集团尖山俄口都是为公司服务的。我们粗略估算，不算股本扩张，达产后这些矿石能够给股份带来约10亿元的利润，保守按照12倍市盈率计算（我们认为可以给予15倍），也可以2.0元/股。因此长远看，目前公司低估明显。
临汾钢铁。临汾钢铁产能200万吨，其产品结构与公司产品结构不同，因而公司与临汾钢铁不存在同业竞争关系，预期公司暂无整合计划。
公司对未来市场持谨慎态度。公司不断调整对市场判研，从目前情况看，公司对普碳钢和不锈钢都吃谨慎态度，订单生产，库存适中，随时准备应对市场情况。对下半年，公司持谨慎态度。
盈利预测和投资评级。根据我们对未来两年不锈钢和普碳钢行情的测算，在不考虑股本扩张的情况下，我们认为公司2010-2011年的每股收益分别为0.26元和0.32元。考虑到未来袁家村矿山的贡献，以及虽然我们中长期对普碳钢偏中性，但我们对不锈钢还是偏乐观，综合考虑给予公司“增持”评级。
（具体内容请见附件）
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