| 来源： |
爱建证券研究所 |
发布时间： |
2010年07月28日 12:18 |
作者： |
解文杰 |
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撰写时间： |
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事件：
公司公布2009年半年报，报告显示上半年实现营业收入9.16亿元，同比增长22.49%；归属于上市公司股东的净利润2.08亿元，同比增长16.55%；每股收益1.07元，同比增长16.48%；加权平均净资产收益率9.59%，比去年减少0.57个百分点；每股经营活动产生的现金流量净额为1.04元，同比下降50.24%；
点评：
上半年业绩较为平稳，二季度业绩回升。2010年1-6月，公司实现水泥销售266万吨，产量同比增长20.09%，其中包括上半年新投产部分：2010年1月投产的08年增发项目2*2500t/d新型干法水泥熟料生产线技改项目二期工程2010年1-6月销售水泥55.72万吨，2010年1月的投产宁东能源化工基地建设的年产200万吨水泥粉磨站项目2010年1-6月销售水泥36.62万吨；实现营业收入9.16亿元，比去年同期增长22.49%，实现归属于母公司的净利润2.08亿元，同比增长16.55%，每股受益1.07元，同比增长16.48%。分季度来看，其中第一季度实现营业收入1.08亿元，同比下降28.18%，二季度营业收入8.07亿元，同比增长35.40%。我们认为一季度公司业绩的不足只要是由于季节性原因造成的，随着二季度西北水泥消费季节的逐步来临，公司二季度的业绩出现了明显回升。
分产品来看，公司水泥实现收入8.57亿元，同比增长14.65%；熟料和商品混凝土业务取得巨大增幅，其中熟料0.18亿元，商品混凝土业务0.40亿元，同比增长226262.81%。
分区域来看，公司核心市场区域宁夏自治区内的销售收入6.95亿元，同比增长25.92%；自治区外的业务也取得了一定的升幅，同比增长12.70%，达到2.20亿元。从比例来看，自治区内收入占比为76.04%，区外收入占比为23.96%。
公司毛利率小幅下降，基本保持平稳水平。报告期内，公司水泥销售价格同比略有下降，主要区域宁夏银川地区2010年1月上旬到3月上旬，均价为420元/吨（含税价），比去年同期每吨高出10元/吨，而3月下旬到6月底一直保持在390元/吨，较去年同期每吨下降20-30元不等；其他区域如甘肃、青海、内蒙相比去年同期则有不同程度的上涨。而上半年宁夏本地煤炭价格同比有一定幅度的下降。报告期内公司毛利率为43.41%，同比小幅下滑0.02个百分点，应该来说公司毛利率的稳定要好于原先预期。
报告期内期间费用率为15.11%，同比下降0.58个百分点；分项来看，销售费用同比下降17.16%，费用率同比下降2.47个百分点；管理费用同比增长26.98%，费用率同比上升0.25个百分点；财务费用同比增长95.57%，费用率同比上升1.04个百分点。
l未来公司将巩固宁夏本地市场，并向周边省份扩张。由于宁夏本地新增产能扩张迅速，市场渐趋饱和，公司逐步把眼光转向周边省份。近年来，随着宁夏地区水泥价格的暴涨，水泥企业的高盈利示范效应使得水泥固定资产投资快速增长，生产线的逐步投产导致地区产能急剧扩大。从目前的宁夏地区水泥需求和产能来看，逐渐呈现产能过剩的迹象。而公司作为宁夏地区的水泥龙头企业，和另外一家水泥企业瀛海建材合计约占有宁夏市场60%的份额，应该来说市场占有率比较高。加上宁夏本地干法水泥所占比例已经比较高，达到70左右，未来落后产能淘汰空间有限，所以我们认为未来公司在宁夏本地市场的赢利提升主要通过对市场的掌控能力，而不是大幅增加产能的途径；而在区外周边省份借助“中材”的实力和支持的外延式扩张则是未来几年的看点之一。
公司目前水泥产能约800万吨左右，今年已建成生产线包括：1、2010年1月投产的08年增发项目募投资金投资建设的利用先进工艺淘汰落后生产能力建设2*2500t/d新型干法水泥熟料生产线技改项目二期工程2010年1-6月销售水泥55.72万吨；2、青水股份建设日产2500吨新型干法水泥熟料生产线及配套纯低温余热发电项目；3、公司在宁东能源化工基地建设的年产200万吨水泥粉磨站项目于2010年1月建成投产，2010年1-6月销售水泥36.62万吨。
在建的生产线主要分布在甘肃、青海、内蒙古等地，全部投产后，公司的总产能将达到1300-1400万吨左右。
未来还是看好公司所处的宁夏及周边省份市场。我们看到公司所处宁夏及周边省份市场的原因主要有以下两点：1、市场结构，公司和瀛海建材占有宁夏水泥市场份额的60%左右，基本构成宁夏市场的双寡头垄断格局，我们认为这样的一种市场结构能够相对维持本地市场的结构稳定；同时，公司所开拓的甘肃、青海和内蒙古市场也基本处于公司实际控制人中材集团的区域范围，中材通过控股天山、祁连山和本公司，基本上能对西北区域市场具有较强的掌控力。2、公司所处市场宁夏地区和欲进入周边的甘肃、青海、内蒙古地区在未来几年依然处于建设的高峰期。随着西部大开发的深入推进和国家扶持力度的不断加大，西部地区的基础设施建设和城市化建设将提速进行，需求想象空间依然很大。
估值及投资建议。我们预计公司2010年、2011年每股收益为2.42元、2.74元，相对目前的股价PE为10.35倍、9.14倍，PB为2.18倍，公司的估值水平在水泥行业中具有较强的优势，同时我们也看好宁夏及周边省份未来的水泥需求增长，看好公司目前的区域市场地位和产能外延式扩张路径，我们给予“推荐”评级。
（具体内容请见附件）
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