| 来源： |
东海证券研究所 |
发布时间： |
2010年04月30日 13:43 |
作者： |
吴文钊 |
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非等速传动轴龙头企业。公司是国内规模最大的非等速传动轴生产企业，生产的传动轴主要为轻卡、中卡、重卡、皮卡和SUV、客车和装载机、起重机等多种工程机械配套。目前，公司拥有109条专业化的“U型数控化流水生产线”，具备年产140万套非等速传动轴的生产能力，能够生产5,680多个品种，公司产品共分轻型、中型、重型和工程机械四大系列，其中以重型和工程机械系列为主。
所处行业周期性明显，但长期稳健增长无忧。公司产品主要配套商用车和工程机械，这两大行业的属性均属于典型的投资品，行业景气受宏观经济的影响较大，周期性较为明显。从当前情况来看，由于国家出台了极为严厉的房地产调控政策，未来一段时间内我国固定资产投资增速面临一定的下滑压力，公司业绩增长也有可能受到一定影响。尽管如此，我国仍处于工业化中后期阶段，城镇化比例更还有相当提升空间，因此从长远来看，我国商用车及工程机械都还有巨大增长空间。以重卡行业为例，2003年以来我国重卡销量增速起伏很大，但若剔除政策因素干扰，重卡行业事实上一直处于稳定增长状态，复合增速约为16%。因此，公司业绩虽然短期波动可能较大，但从长远来看，公司仍然具有良好的成长性。
在重卡和工程机械市场地位突出。一汽、东风、中国重汽重卡行业三大巨头。由于一汽及重汽均有自己的传动轴配套工厂，公司为一汽、中国重汽提供的传动轴产品数额较少。但公司是东风汽车旗下东风柳汽的主要供应商，而且北汽福田、陕西重汽等其余主流重卡制造商均为公司主要客户，公司在重卡传动轴领域的市场地位尚无其它竞争对手可比。2007年、2008年和2009年，公司重卡系列传动轴的市场占有率分别达到20.16%、22.03%和20.10%，位居行业第一。
在工程机械领域，公司产品主要应用于以装载机为主的铲土运输机械和轮式起重机。装载机主要制造商包括柳工、龙工、厦工、山东临工、山东山工、成工等均为公司的主要客户，公司在这一领域的市场地位同样非常突出，2007年、2008年和2009年，公司在工程机械用传动轴的市场占有率分别达到55.61%、56.67%和56.29%。
与东风成立合资公司将明大幅提高公司销量。东风汽车是国内三大汽车集团之一，2006年、2007年和2008年东风汽车的商用车产量分别为278,603辆、341,214辆和380,290辆。依东风汽车产量计算，2006年、2007年和2008年东风汽车的传动轴内部市场需求分别为551,400套、680,362套和753,241套。而东风传动轴囿于产能有限，产品类型以重卡、中卡传动轴为主，2006年、2007年和2008年传动轴产量分别为19.70万套、23.40万套和21.90万套，远不能满足东风汽车的内部需要。
2008年12月29日，公司与东风传动轴签订《关于共同投资设立传动轴合资公司的意向书》，拟共同出资设立研发、生产、销售商用车和特种车辆传动轴总成及其零部件的合资公司，东风传动轴目前的传动轴业务及其相关联的全部资产和员工将转入合资公司，合资公司以东风汽车的内部市场作为合资公司主要的目标市场（东风柳汽除外）。由此，公司将进入需求量甚大的东风汽车内部市场，公司收入及利润规模均将迈上新台阶，公司的行业地位也将得到进一步提升。
盈利能力非常突出。中卡、轻卡传动轴产品技术含量较低，市场竞争激烈，盈利能力也不强。但主机制造商对重卡、工程机械系列传动轴产品品质、性能要求较高，相关传动轴生产企业必须具备强大的研发实力、精密加工设备、较大资金及模具投入，由此限制了中小生产企业的介入，行业竞争也较为有序。公司具备突出的技术开发能力和规模优势，且公司采取差异化竞争策略，专注于生产盈利能力较强的重卡和工程机械用传动轴产品，公司因而获得了很高的利润空间。公司近三年毛利率均为28%以上，2009年度更达32.81%，远高于一般汽车零部件企业。
盈利预测与估值。公司具有良好的成长能力，盈利能力又非常突出，我们认为公司基本面优良。预测公司2010、2011、2012年EPS分别为0.8元、1.06元、1.37元。参考今年以来中小板新股发行以及同类汽车零部件公司估值水平，我们认为公司可按2010年25-30倍PE估值，对应合理价格区间为20-24元。
（具体内容请见附件）
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