| 来源： |
招商证券研发中心 |
发布时间： |
2010年04月26日 14:33 |
作者： |
王薇 |
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业绩再超预期。一季度，公司实现营业收入5.81亿元，同比增长了18.29%，实现利润总额和净利润分别为1.24亿和9263.36万元，分别比上年增长了39.18%和37.29%。每股收益为0.33元/股。收入与利润的增长再次超过市场预期，收入较快的增长主要因为10年春节较09年晚，节前发货比去年多、终端销售较好自备货品较多、财务系统上线对结算更严格等原因，毛利率的提升以及费用率的下降则是利润增速高于收入增速的主因。
毛利趋势喜人，费用控制得力。综合毛利率达到40.87%的历史高位，同比提高3.97个百分点，我们判断是由于直营比例提高，以及订货折扣率根据订货量等有小幅浮动所致；销售费用率和管理费用率分别达到10.26%和4.98%，同比分别下降了2.07和0.76个百分点，体现出较强的费用控制能力；经营性现金流同比降低了73.83%，主要是为了扶持经销商发展，给客户较多的信用额度，应收票据、应收账款增加较多。
10年发展展望：公司近年持续专注在内功的提升，尤其是渠道改革的推进有超预期的进展，不少地区通过建立服务机构的方式取得了进一步的控制权。
10年主要通过完善大区对经销商的服务和管理体系，初步构建整合标准化的直营体系管理模式和ERP模块的相继上线进行管理能力提升。预计一系列改进将为公司带来更广阔的发展空间。
盈利预测和投资建议：根据季报将10-12年的EPS分别由0.94、1.21和1.55元/股上调为0.95、1.24和1.57元/股。目前估值为10年33倍PE，但持续的成长性与稳妥改进的战略值得关注，维持“审慎推荐-A”的投资评级。6个月目标价33-37元。
风险因素：经济复苏低于预期对服装零售的影响；改进进程和效果低于预期。
（具体内容请见附件）
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