| 来源： |
平安证券研究所 |
发布时间： |
2010年04月15日 13:58 |
作者： |
余兵;王德安 |
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一汽夏利披露2009年报：实现营业收入85.67亿元，同比增长17.7%；净利润1.75亿元，增长75.66%。每股收益0.11元，每股净资产2.16元。拟每10股派发现金股利0.7元（含
税）。公司业绩略低于我们预期，其中：本部业绩符合预期，一汽丰田业绩低于预期。
在我们2009年12月24号的一汽夏利深度报告《2010年本部改善、新品助一汽丰田利润提升》中，我们指出：“1、夏利本部谷底已过：2010年夏利本部受益于新车上市、发动机新基地量产、华利工厂逐步建成投产。公司产销规模将上升，产品类别渐丰，单车成本下降，亏损额降低。2、一汽丰田2010将发力中高档：一汽丰田错失09年轿车业强劲复苏，在整体产销量增幅逊色于行业的同时，产销结构亦偏低。来年产销结构将优化；RAV4、新皇冠将助2010年丰田利润率提升。”目前看，公司09年状况符合我们预期，2010年本部与投资收益均有望改善。
1、09年本部与投资收益依然此消彼长：自06年以来，本部经济型轿车业务亏损额逐步扩大，主要来自持股30%一汽丰田的投资收益则大幅增长。09年本部与投资收益分别创下“谷底”与“峰值”。我们期待2010年一汽夏利符合我们前期深度报告中的判断，即：
本部谷底已过，一汽丰田2010年发力中高端。
2、本部量增利减:本部经济型轿车销量增20%，母公司收入增长18%，单车均价略降（09年夏利销量结构偏低，主要是夏利品牌销量占比较大），毛利率同比持平。全资子公司一汽华利亏损1亿元。3、一汽丰田销量增4.4%，净利增16%：一汽丰田错失09年国内汽车景气，且中高档车比例下降：09年一汽丰田销量同比仅增长4.4%，与09年我国汽车业高景气极不相符。09年公司产销结构偏低，主要是其1.6L以下车同比增长，中高档车尤其是皇冠车型下滑幅度较大，这也和新皇冠投产前期调整生产线有关。公司单车均价降低，净利率同比提高，净利润实现了16%的增长。
09年轿车业快速复苏，日系车企应对不足，主要是08年底对行业的悲观判断导致日系车企核心零部件供应跟不上市场回暖的脚步，工厂产能也略显吃紧。统计显示，2009年日系轿车占比下滑较多，达6个百分点；广汽丰田、一汽丰田2009年销量增幅明显落后于南北大众、上海通用、长安福特等其它合资企业。4、乐观预期2010年1）本部将逐渐改善：随着发动机新基地量产、华利工厂的建成投产，一汽夏利新车逐步上市，公司本部将焕发崭新面貌，亏损额将逐年降低。此外，一汽夏利作为一汽集团自主品牌生产基地承担着集团产销量增长的重要任务。集团提出全力打好“三年两改观”攻坚战的发展目标也为公司2010年业绩增长提供动力。
产品阵容扩大：新品“夏利N5”轿车在09年11月投放，同时，威姿V1计划2010年上半年上市。TA1发动机排放达国3、国4标准项目等按时完成，TA1搭载AMT变速器等项目正在稳步推进中。公司投资的华利公司年产15万辆轿车的新基地建设项目已于2009年启动，预计在2010年底建设完成。
本部产能利用率还有提升空间：公司09年产能利用率较高。但我们认为公司产能还有提升空间，尤其是威系列产品。夏利品牌由代工工厂生产，目前双班可达产能10万辆；本部工厂生产NBC+N5+V1，双班可达15万辆。则公司产能合计为25万辆，产能利用率还有提升空间。我们判断N5、V12010年产销量可达6—7万辆。
华利厂将于2010年底建成，亏损额逐年降低：08年一汽夏利以30万元受让一汽华利全部股权，一汽华利最终将形成一个新的轿车整车生产基地，形成15万辆的年产能。
08年4月华利开始并入一汽夏利报表，当年亏损1.25亿，09年仍亏损1亿元左右。随着2010年该基地的建成投产，亏损额有望降低。
发动机新基地量产：09年公司40万台发动机新基地一期项目竣工转固，该项目分两期共投入13.25亿元。主要为公司规划中的40万台整车产销目标配套，能为一汽夏利全系列车型配套，将大大提升公司各系列车型的技术水平及市场竞争力；新基地生产的CA3GA2、CA4GA等发动机还能够为一汽集团其它公司配套。目前发动机新基地仅为新车N5、V1配套。终端销售能力提高：夏利2009年新建36家4S店、293家销售服务便利店。
2）一汽丰田销售结构将明显改善：根据我们对2010年轿车业判断（即：1.6L以上车型同比增长20%），2010年中高档轿车将有较好表现。09年12月至今皇冠车型表现较佳，我们判断新皇冠将挑战一汽奥迪在高档公务与商务车市场的领先地位。
2010年RAV4与新皇冠将提升公司利润率：09年新品RAV4上市后取得优异成绩，销量直逼SUV龙头东风本田CRV，09年下半年月均销量在8000辆以上。但该产品对2009年业绩贡献仅有8个月。2010年RAV4将与新皇冠共同提升公司利润率。
5、盈利预测与投资建议：预计公司2010本部销售23.8万辆，增长12%，单车均价提高。一汽丰田销售52.6万辆，同比增37%，销量结构明显改善。预计2010、2011年一汽夏利每股收益分别为0.4元、0.52元，维持“推荐”评级。
（具体内容请见附件）
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