| 来源： |
招商证券研发中心 |
发布时间： |
2010年04月06日 16:52 |
作者： |
赵宇杰 |
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公司09年业绩略低于我们和市场预期。公司09年实现收入17.5亿，同比增长18%；归属母公司净利润为2.3亿，同比增长2.9%；实现每股盈利0.58元，拟10股分红1元（含税）。
公司业绩低于预期的主要原因是资产减值损失明显增加，而营业外收入低于预期。公司09年资产减值损失合计为0.36亿，与08年的0.25亿相比增加了0.11亿，这主要是受存货跌价损失增加所影响；同时公司09年营业外收入为0.28亿，虽公司此前公告获得国家出版基金及各种发展基金共计0.35亿，但在09年实际仅确认了约0.1亿的补贴收入。
公司09年主营贡献较高的三大业务中，教材教辅和印刷业务表现较好，而一般图书则相对平淡。
教材教辅业务方面（9.1亿元），有效化解了循环教材使用造成的不利影响，实现了28%的强劲增长，我们认为其中教材业务相对比较稳定，增长主要靠教辅市场拉动。
印刷业务方面（0.9亿元），从报表上看收入下降14%，但实际情况是印刷产量有明显提升。公司印刷业务分为外接订单和内部订单，过去公司由于产能不足和承接中高端印刷业务能力薄弱，因此公司旗下众多出版社的印刷业务都进行外包，公司09年通过技术改造、引进国外先进设备和整合并购等方式使公司扩大了印刷产能和业务范围，因此公司09年承接了大量内部订单，同时减少了外接业务量，而报表体现的刚好是外接印刷收入。
一般图书方面（2.2亿元），同比略微下降0.5%，主要原因是09年与08年相比，缺少“鬼吹灯”系列和《虹猫仗剑走天涯》系列这类表现突出的畅销书；不过公司也加大了在中小学馆配和农家书屋领域的开拓力度，分别实现销售码洋0.5亿和0.67亿。
我们判断公司未来将有足够的资金围绕出版主业展开一系列收购整合，这将成为公司阶段性发展的主旋律。公司09年经营活动产生的现金流净增加了3.1亿，使公司账上现金从08年底的3.9亿增加到了5.6亿，而公司在今年顺利完成募集资金发行后（计划募集5.2亿），公司资金规模将大幅增加到10亿元以上，资金实力将大大增强。我们判断在中央级出版社纷纷要在今年底完成事转企的背景下，公司凭借充裕的资金实力和较为丰富的市场化运营经验，公司后续对中央级出版社以及高校出版社的整合仍值得期待。
维持“审慎推荐-A”的投资评级。我们预测公司10~12年EPS分别为0.68元、0.71元和0.76元；其中10年预测的EPS比09年高0.1元，主要原因是资产减值损失与09年相比减少0.1亿，而营业外收入则比09年多0.17亿（假设今年将包括国家出版基金在内的0.35亿补贴的剩余0.25亿部分全部确认）。
公司股价催化剂在于跨地域出版资源的整合，如中央级或高校出版社的整合；同时也有可能涉足其他媒体领域，如动漫、影视娱乐等。
（具体内容请见附件）
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