| 来源： |
天相投资顾问 |
发布时间： |
2010年03月16日 13:53 |
作者： |
刘义 |
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2009年净利润大幅下降、符合市场预期。公司今日发布2009年报：营业收入4.3亿元、同比增长37.6%；营业利润1444万元、同比下降83.6%；归属母公司净利润1290万元、同比下降93.3%；扣除非经常性损益之后的净利润同比下降73.4%；基本每股收益0.04元，符合市场预期。公司2009年不进行利润分配。
南昌当地的中小型综合类开发商。公司是以南昌市区（东湖区）为大本营的中小型综合类开发商，是一个校办企业（大股东为江中制药集团、实际控制人为江西中医学院、江西国资委代为行使出资人责任）。公司主要从事住宅和商业地产开发，核心项目为紫金城，这是一个综合体项目：位于东湖区、占地面积38.3万平米、总建筑面积104万平米、楼面地价1300元/平米，其中，商业部分34万平米、住宅部分70万平米；此外，公司在景德镇还有一块土地：位于吕蒙乡官庄村、占地面积6.6万平米。
2009年业绩最明显的特征是“增收减利”，主要原因有两点：结算毛利率大幅下降；营业外收入大幅减少。
毛利率大幅下降。公司2009年主力销售项目是紫金城住宅一期，该项目于2009年03月开盘，销售情况良好；报告期结算其中的5-8栋，实现结算收入4.3亿元，毛利率为16%，同比下滑45个百分点，主要原因有两点：1）、该项目（这也是紫金城首批住宅上市）开盘时市场环境较差、同时也为了回笼资金，公司进行了打折促销；2）、2008年结算的主要是紫金城项目商业部分，毛利率较高。毛利率下降是导致经常性损益下降的主要原因。
营业外收入大幅下降。公司2009年营业外收入仅有50万元，而2008年因“以车位抵偿大股东债务”导致营业外收入高达11027万元。
公司2010年业绩将“恢复性增长”。公司2010年结算的主要是紫金城住宅一期2-4栋，截止2009年底预收款项为1.7亿元，仅覆盖我们预计2010年（4.5亿元）
收入的38%，业绩确定性较小。随着南昌住宅市场景气度在2009年的回升和房价的上涨，公司结算毛利率将提升，2009年如此低的毛利率（16%）只能是阶段性的。财务健康状况有待改善。公司2009年底资产负债率为71.1%，剔除预收款项之后的真实资产负债率为64.7%，在行业当中处于较高水平，长期财务状况有待改善。剔除预收账款之后的真实流动比率为2.8、真实速动比率为0.5，短期偿债压力较大。公司报告期末账面现金3.4亿元、比期初增加2.7亿元，其中，经营现金流为3.2亿元，现金状况尚可。
盈利预测和投资评级。我们预计公司2010-2011年的每股收益分别为0.15元和0.27元，以昨日收盘价8.51元计算，对应的动态市盈率分别为55倍和32倍，估值水平较高，并且公司项目单一、未来业绩可持续性有待提高，我们维持公司“中性”评级。
风险提示。1）、大盘系统性风险；2）、行业周期性风险；3）、市场过于集中；4）、结算进度可能不达预期。
（具体内容请见附件）
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