| 来源： |
山西证券研究所 |
发布时间： |
2010年03月10日 14:15 |
作者： |
梁玉梅 |
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收购奥深达，获得矾矿开采权：公司收购四川奥深达资源投资开发有限公司65.94%的股权，四川奥深达资源投资开发有限公司的核心资产为持股比例75%的陕西山阳县杨洼钒矿项目，已经获得采矿权，有望于2011年产生效益。
钒制品受金融危机影响大幅调整，探底回升有望稳定，长期依然看好：2008年五氧化二钒价格大幅上涨，一度上涨到30万元/吨的水平，受金融危机影响，钢铁需求减少，五氧化二钒在2008年下半年出现大幅下跌，最低达到8万元/吨的水平，接近成本价格，随着经济的好转，目前已经反弹到约11万元/吨的水平。我们认为，随着钢铁需求增加和钢价企稳，钒制品的价格有望维持稳定，长期看有上涨的趋势。
矾矿业务值得期待，未来贡献利润可观，长期潜力巨大：据我们根据陕西山阳县杨洼钒矿项目的初步数据测算项目100%达产后贡献公司每股收益0.15元左右。此外需要强调的是我们假设无氧化二钒的价格较为保守，随着钢铁产业的回暖，未来可能会超预期上涨，公司矾矿项目的收益潜力巨大。
电网业务将平稳增长。电力业务占公司收入比例在80%左右，是公司目前利润的核心来源。公司售电量保持稳定10%左右的增长，自发电量受电源建设的影响难以大幅增长。公司电厂及电网业务主要又母公司经营，母公司除了电厂及电网的盈利资产外基本没有其他盈利资产，母公司利润基本可以反映公司电力业务的盈利水平。经我们简单测算，扣除非经常损益后母公司每股收益在0.23元左右，由于短期公司电力业务增长有限，在来水稳定情况下公司电力业务贡献收入在0.23元左右。
天然气及自来水业务可能会受益于未来提价：天然气销售和自来水也是公司目前利润的核心来源，贡献收益均在0.05元左右，将随着经济的发展稳定持续增长，未来可能会不同程度的收益于提价，但由于天然气公司自有气源比例仅有10%左右，气源提价未来受益有限。
华西证券股权价值不容忽视：公司持有华西证券2,773.46万股，占华西证券股本2.74%。华西证券2009年实现利润102,609.39万元，每股利润1.01元,给与20倍PE，每股价格在20元左右，该部分股权价值在1.7元/股左右。
投资建议：公司传统业务的业绩在0.33元左右，考虑到其垄断性以及公司较小的股本，给与25倍PE，估值水平在原8.25元左右。此外公司持有华西证券的股权粗略测算价值在1.7元左右。而收购奥深达公司获取矾矿的开采权，未来成为公司利润增长的亮点，随着钢铁需求的回暖，预计矾矿价格可能还有所回升，对公司业绩贡献明显，成为公司价值点之一。综合考虑公司目前的估值并不算贵，给与公司“增持”的投资评级，未来钒制品价格上涨将成为公司股价推动因素之一。
投资风险：由于公司所属电站及本地区的其他中小水电站大部分为径流式电站，没有调节能力，发电能力受丰枯季节影响较大；矾矿未来开采风险，如矾矿的储量及产量低于预期；目前公司按照15%征收所得税，西部大开发到期后所得税可能提高。
（具体内容请见附件）
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