| 来源： |
光大证券研究所 |
发布时间： |
2010年02月12日 13:43 |
作者： |
蒋小东 |
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◆以乌镇景区为代表的旅游业务将受益于2010年上海世博会2010年乌镇景区将显著受益于上海世博会，游客数量增长27%（而且很有可能超越预期），实现净利润1.29亿，为公司贡献EPS约0.16元；入境游业务有望率先受益于上海世博会期间入境游客数量的增长，预计2010年公司入境游客增长14.4%、利润贡献2500万左右；商务会奖旅游业务也将有望分享世博会商机，预计2010年全年销售收入7.8亿元，实现净利润约4844万，为公司贡献EPS0.10元，预计未来几年公司商务会奖旅游业务仍将快速增长。
◆乌镇景区分拆上市和景区资源扩张短期内进展不大在2010年的高基数下，2011年及以后年度乌镇景区的增长将主要来自西栅景区，但难以维系高增长；2009年主动降低乌镇景区持股比例引入战略投资者IDG的举动或意味着乌镇景区分拆上市迈出了第一步，但受制于监管机构分拆上市规定尚未明朗，分拆上市的实质性启动估计尚待时日；景区资源扩张是大势所趋，但受制于资金压力和景区收购的复杂性，估计短期内进展不会太大。
◆2009年和2011年地产项目利润贡献显著，但2010年或拖累公司业绩2009年郑州百合、德清西子和德清桂花三个地产项目结算收入11.8亿元左右，利润贡献约1.30亿元；2010年主要是三个项目的剩余尾盘结算，地产业务收入和利润贡献同比将出现50%以上的大幅下降，拖累公司2010年业绩表现；建筑面积22.5万平米的慈溪玫瑰园项目进展顺利、销售状况良好，预计2011年慈溪项目一期9.2万平米大部分将结算，贡献收入约15亿元，实现净利润2.26亿元。
◆西南三省彩票销售业务利润贡献稳定增长，但是否能续约仍待关注相继于2011年中期和2017底到期的西南三省彩票销售业务是否能续约仍待关注，预计2009-2011 EPS贡献分别为0.10元、0.12元和0.11元。
◆投资建议预计2009-2011年公司净利润分别为2.43亿元，2.26亿元和3.12亿元，净利润增长率分别86.58%、-6.7%和37.6%,对应的EPS分别为0.58元、0.55元和0.75元，对应的PE分别为31倍、33倍和24倍，低于同期旅游行业上市公司50倍、37倍和29倍的估值水平。按2010年地产行业15倍PE和旅游行业37倍PE计算合理股价应为20.95元，距离目前17.88元的价格尚有17.17%的空间，给予“买入”评级。
（具体内容请见附件）
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