| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2010年01月29日 16:46 |
作者： |
曾令波 |
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评级变动： |
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撰写时间： |
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投资提示：
好行业：纸面脱硫/磷石膏板属以脱硫/磷石膏废渣为原料的废弃物综合利用产业，将长期受益于我国节能减排政策和城镇化趋势，基数低、空间大。好公司：公司系行业霸主(亚洲第一)，原料占有及品牌定位优势突出，近年加速领跑。目前估值较低，建议积极介入。
理由：
公司纸面石膏板业务区域扩张奠定业绩增长主旋律，外墙体新型节能材料经多年孵化可能成为新增长点。预计公司09~11年盈利复合增速38%，目前2010~11年PE 分别22x、16x，首次给予推荐评级和20元的6~12个月目标价(29x 2010PE)，上涨空间33%。
公司质地：
纸面石膏板：霸主地位、加速领跑。公司08年国内市场份额已达35%，竞争优势突出，且近年加速领跑：1，产能：07~09年产能复合增速32%，并仍在推进生产基地全国性布局的战略；2，原料供应：公司已达成多个区域脱硫/磷石膏废渣的独家/优先占有，未来在多个区域市场将具较强排他性；3，双品牌：龙牌、泰山牌石膏板分列国内高端、中端第一品牌；4，渠道：近两年已初步构建东部/中西部地区分别覆盖至县/市级的全国经销网络；5，技术及装备：全球领先的工艺水平，龙牌石膏线约5元/平的吨投资额低于外资同行20%以上。
成长动力：
纸面石膏板区域扩张、产能释放是增长主旋律。公司产品70%用于公用建筑，受房地产市场波动的影响较有限；同时，国内石膏板从吊顶到隔墙、从公用建筑到民用建筑的应用拓展仍然较快(如，08年宏观背景下国内石膏板市场增速仍达17%)；我们判断2010年公司石膏板业务内生增速将相对有限，但并不悲观；区域扩张、产能释放将是增长主旋律。具体而言，我们预计公司15条已在建生产线于2010~11年陆续投产(合计4.5亿平米产能)，其中，3条龙牌石膏板(高端)生产线主攻外资同行产业基地——长三角市场，12条泰山牌石膏板生产线(中端)加速领跑中西部市场；在总产能由09年底7亿平上升至2011年底11.4亿平背景下，公司09~11年销量/收入复合增速分别达28%/30%，并贡献90%以上业绩增长。
护面纸项目及外墙体节能建材是09~11年辅助增长点。预计护面纸项目至2011年贡献收入增量2亿元，实现30%自给率；金邦板、纤维水泥瓦项目逐步投产及上量，至2011年贡献收入增量1亿元。
股价催化剂：
催化剂：房地产市场好转、城镇化加速、政府推动新型建材下乡导致需求超预期；石膏板产品涨价；护面纸降价；产能释放快于预期；外墙产品发展超预期；基地搬迁带来额外收益等；反之则为风险。
（具体内容请见附件）
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