公司近况：国航发布公告，母公司中航集团近日收到财政部和国资委下发的相关文件，财政部向中航集团下达2009年中央国有资本经营预算15亿元，由中航集团向公司注资，用于公司收购国货航少数股东股权。鉴于收购国货航少数股东股权的项目已经实施，公司将在收到上述资金后置换先期投入的自有资金。但目前尚无任何具体注资行动。

　　评论：我们分析将有两种可能的注资方式。第一种是国航向母公司定向增发A，H股，这与09年东航南航获得财政部拨款注资时的方式一样。按照这一方式，假设以1月15日收盘价发行，A，H股各需要发行9170万股，共增发1.83亿股，使总股本扩大1.5％。

　　此外，假设以注资获得的资金归还短期借款，按去年三季报数据计算，将使公司的资产负债率下降1.5个百分点到74.9％，按5.31％的年利率计算，每年可节省7965万元的利息支出。综合考虑利息节省对盈利的增加和摊薄的影响，对国航2010、2011年的每股盈利略有增厚，分别为0.3％和0.1％，而对每股净资产的增厚为4％左右（表1）。

　　国航也有可能参照东航第二次注资的做法，同时也向A股市场投资者定向增发获得更多注资，考虑母公司必须绝对控股的限制，假设集团公司保持51％的股权，则可追加增发4.67亿股A股，另获得49.5亿元，总股本扩大5.3％。在该种情景下，对于每股盈利和每股净资产的提升分别为2.2％和17.7％，资产负债率则可相应下降到70.1％。考虑到资本市场的不确定性，我们目前无法对资产注入的时间进行判断。如果短期内无法推出增发方案，集团可以先将15亿低息或无息借给股份，然后在合适的市场环境下再进行定向增发。该种情况下，资产负债和股权结构不变，但每年仍可省一定的利息支出（不超过7965万元），对于国航2010年的盈利仍有0～1.8％的提升。综合来看，注资对于国航影响正面，但对公司价值提升幅度有限。估值与建议：我们维持此前年度策略的观点，认为行业二季度将有较好的交易机会并建议投资者可以提前布局。我们维持中国国航为行业首选的判断。