| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2009年09月16日 15:12 |
作者： |
时雪松;史振伟 |
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撰写时间： |
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公司近况：
公司CPP（渣油催化热裂解）装置试运行一个多月，聚乙烯装置试运行20多天，流程全部打通，生产出高纯度的乙烯、丙烯和聚乙烯，CPP装置开车获得成功。但收率和盈利能力仍未达到设计要求。
丙烯酸和PVC糊树脂9月份都有明显价格回升，丙烯酸和酯已经实现盈利（精酸价格9600元，丁酯12400元等），PVC糊树脂回升至9100元，今年市场波动很大，下游真实需求复苏并不明显，丙烯酸和糊树脂价格能否稳定还需进一步观察，但总体我们认为呈回升趋势。
评论：
CPP装置设计的烯烃总收率53％左右（总烯烃产量26.5万吨），CPP收率和消耗指标还有提升的空间：（1）负荷80％以上，需要逐步提升，部分能量回收的烟机还未投入使用。（2）催化剂和操作参数最优化条件还需要进一步调试。（3）原有DCC干气因系统能源平衡因素尚未并入烯烃分离装置。
盈利能力目前尚低于理论水平，主要是：（1）烯烃收率仍未到设计水平；（2）公司84万吨常减压开足，能提供常减压渣油近60万吨，CPP装置达产后，每年需要外购（进口）渣油20多万吨，按照国家规定，进口渣油需要征收800元/吨左右的消费税，而用于乙烯和芳烃生产的进口石脑油免征消费税，进口渣油价格和石脑油价格比较没有优势。（国际上石脑油价格比常减渣油高130美元/吨左右）公司将申请进口渣油消费税的免征。
估值与建议：
我们维持对公司2009年和2010年每股盈利0.19元和0.50元的预测，如果公司进口渣油消费税能够免征，公司业绩将有25％以上增厚。国内用于生产烯烃和芳烃的进口石脑油消费税免征，我们认为沈化的渣油作为生产烯烃原料获得消费税免征的可能性很大。我们维持“审慎推荐”。后期股价驱动主要看丙烯酸和糊树脂行业的复苏、渣油消费税的免征以及CPP收率的进一步提升。
国内总体烯烃供给存在缺口，公司的CPP项目未来如果收率和经济效益达到设计要求，我们估计将扩大规模推广。
（具体内容请见附件）
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