| 来源： |
方正证券研究所 |
发布时间： |
2009年06月03日 16:38 |
作者： |
周伟 |
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投资要点:
管理层精湛于市场分析和策略调整，销售业绩表现非常突出。2007年，由于公司对行业发展趋势及宏观经济的认识错误，造成了投资失误，公司在2008年机构改革中设立了战略研究部，投入更多资源在宏观及行业分析和管理上。2008年公司更加注重产品创新和营销创新，并不断更新销售目标，采取激励方式促进项目的加速回款。尽管公司项目所在城市2008年的销售额同比大幅下降，但公司开发的项目都实现了逆势热销，导致公司全年销售额同比增长17%达到114亿元。
公司项目储备相当丰富，假设未来年结算面积按30%速度增长，公司即使不增加储备，也能满足5年的开发。截至2009年5月底，公司权益建筑面积为1043万平方米，公司将进一步调整土地储备结构，一是要加大一线城市的土地储备，特别是长三角地区，二是要提高小型项目的比例以加速周转。2009年度经营计划为：主要开发项目共26个，计划开工面积135万平方米、计划竣工面积170万平方米，全年计划销售140万平米、销售金额140亿元。
充裕现金流和完善的资金使用方案，可支撑公司2009年投资50至100亿元的购置土地计划。如果公司2009年能够实现140亿元销售额，扣除2009年税金、费用及工程支出约90亿元后，在不增加其他融资方式的情况下，正好可以提供约50亿元用来购地。公司2009年拟定向增发不超过4亿股，若增发成功，募集资金将在40亿元以上，同时公司将通过项目合作开发、盘活现有经营性物业等方式获取资金。充裕的现金流和完善的资金使用计划，使得公司能够在行业调整时期获得更多的优质土地资源。
大量预收账款锁定公司未来业绩。截至2009年3月底，公司账上预收账款约69亿元，2009年一季度收入为14亿元，两者之和占2008年收入的比例约为88%。目前楼市的回暖也有利于公司去库存化，加快销售回笼资金，2009年1-4月公司累计实现销售面积约50万平方米，5-12月约有160万平方米可售资源等待销售，良好的销售局面，将加快公司资金回笼和业绩释放。
维持“增持”评级。通过调研得知，公司能充分享受到此次行业回暖，从而上调公司未来三年盈利预测，预计2009、2010、2011年净利润分别为11亿元、13亿元、15亿元，年复合增长率为26%，EPS分别为0.67元、0.79元、0.9元，对应2009年6月1日收盘价17.24元的动态PE分别为25.7X、21.8X、19X，估值优势比较明显。尽管未来的销售结算情况具有很大的不确定性，但2008年3亿多存货跌价准备的计提有利于公司未来业绩释放，作为全国性行业龙头，应当享受楼市回暖带来的溢价，综合公司基本面、土地储备、盈利能力等因素，维持公司“增持”评级。
(具体内容详见附件)
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