| 来源： |
国信证券研究所 |
发布时间： |
2009年06月03日 15:41 |
作者： |
张如 |
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运用多种估值方式计算公司内在价值
制糖行业是个强周期的行业，盈利波动周期性强。如果采用传统PE方法为公司进行相对估值，在行业景气底部反转中，参考意义有限。除了绝对估值法和PE法之外，我们还采取PB估值方法为南宁糖业进行估值，测算得南宁糖业目前的股价存在低估。
09~10年食糖价格：消费增速决定均价，储备抛售决定高点
根据我们对这两个榨季的产量和消费量的预测，2008/09年度供需紧平衡，后期可能略有不足；2009/10年度不考虑政府的储备和净进口，气候灾害降低产量等情况，消费只需保持6%的增速，市场可能出现100~115万吨的缺口。如果宏观经济形势好转，消费增速回归5年均值8%的水平，这一缺口将放大。食糖均价重心将上移，超过3800元/吨。价格高点由政府储备糖的抛售时点决定。
南宁糖业盈利预测：销售策略决定盈利释放时点
糖业贡献公司利润80%以上，由于食糖生产的特性属于“季产年销”，何时、何价销售食糖是决定公司业绩释放进度的关键因素。有时候根据糖价对业绩进行预测将会导致误差。只要判断行业的趋势开始向上，业绩迟早会释放。我们判断09年4Q~10年2Q可能会迎来业绩的爆发增长。
风险提示
公司的销售策略决定了公司的业绩在09年、10年和11年之间的释放进度，某个时点有可能低于市场预期；此外，如果通货膨胀再起，食糖价格涨幅超预期，政府在09年下半年可能抛售储备糖打压市场价格，造成制糖行业系统性风险。
合理的价值在11.26~16.84元/股之间，维持“推荐”评级
公司合理价值为11.26~16.84元/股，目前价格存在一定的低估，如果考虑2010年~2011年制糖行业的动态盈利前景，低估的幅度更深，我们认为这一价格仅适合作为公司估值的中枢。考虑公司业绩释放进度的不确定性仍然很高，我们维持目前的估值。维持“推荐”评级。
(具体内容请见附件)
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