| 来源： |
天相投资顾问 |
发布时间： |
2009年04月21日 15:30 |
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事件描述：
华能国际发布公告称，截止2009年3月3 1日，公司境内各运行电厂按合并报表口径累计完成发电量418 .24亿千瓦时，同比下降9. 28%，环比下降5.59，符合我们的预期（我们此前预计1季度利用小时在1200小时左右，折合发电量约为400亿千瓦时）。
评论：
1季度发电量的“翘尾”现象掩盖了发电利用小时的下滑程度。公司1季度有七家电厂发电量同比为正增长，分别为河北上安电厂、浙江玉环电厂、河南沁北电厂、江苏南京电厂、江苏太仓电厂、上海燃机电厂以及江苏金陵燃机电厂。其中上安电厂在08年7-8月分别有两台60万kw机组投产，这直接推动了该电厂发电量同比增加。而玉环、沁北和营口都各自在07年年底有新机组投产，由于达产时间滞后，这些新增机组的出力程度在08年以后才有所体现。这意味着华能国际1季度发电量的同比增速还没有完全反应华能下辖各电厂的发电利用小时的下滑程度。
我们预计华能国际09年1季度的EPS在0.05元左右。我们盈利预测是基于以下假设：（1）发电量418亿千瓦时，对应利用小时数1265小时；（2）电价维持去年水平；3）煤耗比325克/千瓦时，综合标煤煤价为830元/吨。我们认为华能国际1季度盈利不理想是正常的。在合同煤价谈妥之前，华能国际合同煤的煤价暂时按08年年底的价格入账，由于当时煤价高于现在，华能1季度的煤炭成本压力还没有完全得到释放。此外，因为涉及到煤电双方的博弈，我们认为华能有动机压制1季度的业绩，以作为谈判的筹码，一旦合同煤价落实之后，华能国际业绩有可能出现一定的反弹。
我们预计华能国际2009、2010和2011年的每股收益分别为0.38元和0.50元和0.51元，09-11年对应的动态市盈率为21x、16x和16x，位于电力行业的估值中枢上，我们维持“增持”的评级。
作为火电行业最具行业代表性的公司，华能国际09年1季度发电量数据的下滑幅度，昭示了火电行业1季度业绩将处于全年低点的事实。此外，至少在在09年1季度，煤价大幅下跌这一预期并没有实现（如果经济真的复苏，寄望于煤价大幅下跌将更不现实）。在经历了几个月的时间之后，煤价下跌这一概念对电力板块的支撑作用可能已经耗尽，而在短期内我们又很难看到推动电力板块股价上行的力量出现，因此电力板块跑输大盘的情形恐怕将继续延续。（详细内容请参阅附件）
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