| 来源： |
国信证券研究所 |
发布时间： |
2009年04月03日 13:44 |
作者： |
廖绪发;陈财茂 |
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业绩略超预期，09年业绩仍将平稳增长时代出版2008年实现营业收入14.7亿元，同比增长21.6%，实现净利润（归属母公司股东）2.15亿元，同比增长12.6%，全面摊薄后EPS为1.10元，高于我们前期1.05元预测的4.8%。公司推出的分配预案为每10股派现1元（含税）、转增10股。业绩超预期的原因包括：财务费用的节省、销售和管理费用的节约、大额营业外收入（具体参加盈利预测对照表）。
对于09年，我们前期判断净利润将达到2.3亿元，EPS为1.18元。公司目前的规划与我们也基本一致："2009年计划实现销售收入16.5亿元，利润2.2亿元。"鉴于公司一贯谨慎的态度，完成这一规划的可能性非常之大。增长的动力包括：（1）教材教辅，我们预计09年仍有6.4%的增长；（2）一般图书的增长，我们预计09年约有20%的增长，今年推出的漫画版四大名著之一《三国演义》极有可能成为年度畅销书。（3）毛利率的提升，因纸价下调对公司毛利率的提升已经在08年度已经有所反映，我们预计出版业务的毛利率将从08年的38.8%提升到09年的39.2%。
收购新华印刷个人股权，增厚EPS0.03元，提升企业价值2.6%。
时代出版董事会决议受让新华印刷158名员工所持有的1344万股，从而将直接持股比例从65.92%，提高到86.6%。（1）收购折价明显，从而增厚EPS0.03元，提升企业价值2.6%。本次收购定价为1.5元/股，总计2016万元，如果按照2008年年底披露的财务数据计算，新华印刷总股本6500万股，总资产42348.8万元、净资产22820.71万元、净利润3062.85万元，每股净资产3.51元，每股收益为0.47元，对应的PB为0.43倍，PE也仅为3.2倍，而时代出版当前股价对应08年的PE为25.5倍，增厚EPS约0.03元，每股市值提升0.72元，幅度为2.6%。(2)整合剩余股权的可能性依然存在。收购完成后，时代出版对新华印刷的累计持股比例达到89.68%(加上教育社和少儿社的持股)，剩余股份的分布为：4名自然人持有421万股，占6.48%；人民教育出版社和中国地图出版社各持有100股，安徽新龙图进出口贸易公司持有50万股，时代出版仍有可能继续收购剩余股权。
维持"谨慎推荐"的投资评级
我们维持之前的盈利预测，即09-11年EPS分别为1.18元、1.29元和1.35元，当前股价对应的PE分别为24、22和21倍，即使对现有业务，也存在一定的低估，而公司作为国内第二家出版类上市公司，在全国深化文化体制改革，大力推行"跨行业、跨地区、跨媒体"的背景下，其先发优势非常明显，市场还没有估计到公司的整合价值。而我们认为公司后续对动漫、文化地产、印刷、发行、期刊、跨地区出版资源的整合是可以预期的。因此，公司应该享有更高的估值溢价，我们维持"谨慎推荐"的投资评级，建议投资者逢低买入，长期持有。
（详细内容请参见附件）
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