| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2009年04月02日 14:50 |
作者： |
陈俊华 |
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08年业绩超出预期：
08年公司完成发电量1267亿kwh，同比增长7%；实现收入368亿元，同比增长12%；归属母公司所有者净利润8.2亿元，对应每股收益0.07元，同比下降76%。公司计划每股派发现金红利0.11元（含税）。公司业绩大幅超出市场和我们的预期，亦显著好于公司在1月21日发布的业绩预警（同比下降85%）。业绩超预期的主要原因是：四季度公司出售了所持有的1.67亿股大秦铁路股票，获投资收益8.9亿元。
正面：
项目获批速度好于我们的预期：2008年下半年，获批项目有：火电3个（合计1800MW）；水电2个（合计700MW）；风电5个（合计244MW）；胜利东二号煤矿、白浩铁路（73公里）和虎丰铁路（48公里）。
负面：
2008年发电业务利润率低于预期；公司毛利率为11%，低于我们预期的13%。年报显示：08年燃料成本同比增加47%，考虑发电量同比上升7%，公司平均燃料成本上升幅度达37.7%。
净负债率攀升至323%，持续扩张财务杠杆空间有限。
发展趋势：
2009年，业绩回升主要得益于电煤价格的回落，新投产项目对于公司的业绩增厚作用有限。（1）项目竣工后，资本化利息结束，财务费用上升：2008年资本开支达350亿元，同期资本化利息超过27亿元，考虑1/3项目在09年投产，则公司财务费用增加8-9亿元。（2）负债率下降空间有限。目前，公司仍有20个在建项目，保守预测，公司09年的资本支出仍在100亿元以上，与同期经营性现金流相当。
盈利预测调整：
维持当前的盈利预测：09年、10每股收益分别为0.24和0.27元。
估值与建议：
目前股价对应09、10年的市净率分别为3.2x和2.9x，在国内火电发电商股票中估值偏高。我们认为股价缺乏基本面支撑，有下行风险。维持“中性”投资评级。
（详细内容请参见附件）
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