| 来源： |
海通证券研究所 |
发布时间： |
2009年03月18日 15:06 |
作者： |
叶志 |
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上周调研公司，就公司目前的经营状况、未来的发展规划、新产品研发情况等做了交流，并参观了摩托车发动机和通用机械发动机生产车间。调研主要探求的问题有：（1）摩托车列入“汽车下乡”政策对公司经营的利好影响程度；（2）公司一季度生产状况及产销两旺的原因；（3）公司产品有无降价以及是否影响今年的盈利能力；（4）对通机业务、比亚乔业务的规划展望；（5）新的投资计划。
1 .公司一季度产销两旺，实现同比正增长的可能较大。公司两大业务摩托车发动机和通用机械发动机目前生产经营态势良好，目前年产280－300万台摩托车发动机，比亚乔发动机产品也在该车间生产，每年宗申动力为集团公司提供80－90万台的摩托车发动机，占到其销量的30%左右，公司摩托车发动机生产任务饱满，目前正在成规模招聘生产一线工人。
宗申比亚乔的大功率摩托车发动机今年以来呈现出产销两旺的局面。全年预计销量可超过16万台，同比增长14%以上。
预计宗申比亚乔摩托车发动机产品毛利率达19.50%，提高1.50个百分点。根据我们对当前摩托车行业的销售形势判断以及对宗申动力前两个月的跟踪，我们预计今年一季度公司利润实现同比正增长的可能性较大。
2．今年1－2月公司的摩托车发动机产品结构升级明显，受益于农用三轮摩托车大发展。三轮摩托车发动机销售占比迅速上升，从去年的30%的比例上升至目前的50%以上。这主要是因为08年4季度由全球金融演变为经济危机波及到了中国，外贸快速下滑，沿海地区出口外向型企业减产倒闭使得大批农民工返乡，为实现再就业，部分农民工更多的选择了就地择业，纷纷购买三轮摩托车等生产资料跑运输，搞生产（运输化肥等农用物资、农副产品，建材），使得三轮摩托车的销量快速上升。三轮摩托车的价格只有7,000-10,000元/辆，低于轻客和微客的30,000-50,000元，作为农资运输，农用三轮摩托车的性价比优势比较高。公司2009年前两个月三轮摩托车发动机销售占比迅速提高，产品结构升级明显，我们预计今年全年公司的摩托车发动机毛利率将提高1.50个百分点。
3．宗申比亚乔的大功率摩托车发动机今年以来也呈现出了产销两旺的局面。根据我们车间参观走访的情况，宗申比亚乔公司2009年1－2月份单月销量超过2万台，则全年保守预计为16.08万台，相比2008年增长14 %以上；宗申比亚乔整机出口的比例大约为36%。
4．公司正在研发的大功率柴油发动机或有成为新的利润增长点。目前农村市场由于农民工大量返乡，从解决就业的角度分析，农村市场对于微面、轻卡和三轮摩托车等生产资料需求非常旺盛，因此上述产品销售情况火爆。集团公司的三轮摩托车产量相对不大，且股权分散，不利于今后的进一步发展。因此宗申动力目前正在开发大功率的柴油发动机，根据公司介绍，公司正在研发的550cc的大功率柴油发动机预计今年下半年样机问世，随后将着手准备量产，形成产业规模。
5．通机业务经营持续向好，超过市场预期。通机公司不仅产品结构升级明显，而且销量今年1－2月份大幅增长。今年以来，通机公司开始为美国MTD公司生产水平轴的通用机械发动机，相比传统的垂直轴发动机，水平轴发动机毛利率更高。目前公司通机生产任务非常饱满，24小时昼夜不停的生产，即使这样也无法满足市场需求，因此公司正准备开始招聘新员工，参观的过程中我们见到公司正在面试来应聘的新人。通机车间目前有4条装配线投入使用，另外新增2条线正在调试，也即将投入使用，满足旺盛的市场需求。我们分析通机市场需求火爆的原因最重要的是公司加大了国内市场的开拓力度，开发了通机下游的终端产品，如微耕机、插秧机、水泵，发电机、除草机、修剪机等农业机械和园林机械投放市场，由于新研发的产品下游需求旺盛，一投放市场就出现了供不应求的局面。
6．“汽车摩托车下乡”对公司带来的受益程度超过列入“家电下乡”政策。最终出台的“汽车摩托车下乡”政策在补贴的范围和招标形式两方面优于原先预计的政策支持力度。（1）“招标制”有利摩托车行业集中度的提高，对整机行业龙头形成较大的利好，宗申集团的董事长预计在“招标制”下可望实现集团摩托车销售增长30%-40%。并认为若中央再进一步出台一些信贷支持政策，比如购买摩托车分期付款等措施，公司09年业绩增长幅度可能会更大。从效果上来看，我们已经有前期部分省份的数据作为合理预测的基础：财政部会同商务部从2007年12月开始，在山东、河南、四川三省进行了家电下乡试点，即对农民购买彩电、冰箱（冷柜）、手机3类产品，按销售价格13%给予财政补贴。从实施情况来看，成效十分显著。受到农民的广泛欢迎；2008年先期试点三省家电销量增长40%。我们保守预测，家电下乡全面推开摩托车销量将增加20%以上;“招标制”本质上是扶持龙头企业做大做强，兼并吸收小型企业，但这与目前宏观经济形势要求的“保就业”是格格不入的。
最终政策支持倾向了使所有整机生产商都能获益的普惠制度，这有利于公司摩托车发动机的销售。因为公司只有30％的产品是销售给集团公司，另外70%的产品是卖给二线整机企业，普惠制下公司大部分下游客户生存压力更小。总结起来就是招标制有利于龙头整机生产商，普惠制有利于配套厂商；（2）此次摩托车下乡政策正式实施，补贴力度大，补贴幅度为13%，而不是10%换购轻型载货车或微型客车的补贴幅度；对于年人均收入4000多元的农民来说，13%带来的补贴效果是很明显的；（3）政策具体落实执行度较好，每户农户可以购买两辆摩托车，高于换购轻型载货车或微型客车的优惠程度（轻型载货车只补贴1辆）；（4）摩托车下乡实施的是普惠制，凡生产三轮汽车并且同意对产品质量、经销网点、售后服务、价格、销售统计和政策宣传等工作进行承诺并签订责任书的企业，可以参与汽车摩托车下乡产品生产和销售；（5）摩托车下乡政策持续时间长达4年，对于摩托车行业形成了影响基本面的长期利好；（6）从汽车摩托车下乡政策补贴资金的来源来看，筹措资金的渠道和可靠性也好于预期。此次汽车摩托车下乡政策补贴资金由中央财政和省级财政共同负担。其中，中央财政负担80%，省级财政负担20%。新疆、内蒙古、宁夏、西藏、广西等5个少数民族自治区以及国家确定的“5·12汶川地震”51个重灾县，地方财政应负担的补贴资金由中央财政全额承担。后续还有可能出台扶持政策。上周五左宗申在人大提案中建议：应该让农民在购买摩托车时享受购置附加税减半的政策，以及取消消费税的政策，这样才能拉动农村的摩托车消费市场。“农村购买的摩托车是一个大众消费品，没有理由将其定为奢侈品，收取消费税”，左宗申说。2008年根据《中华人民共和国境内车辆购置税暂行条例》规定办法，车辆购置税的税率为10%。2008年全国乘用车信息联席会（简称“乘联会”）、中国汽车流通协会（简称“流通协会”）呼吁降低汽车购置税。
具体建议：摩托车购置税从10%降至6%，但目前尚未有定论。摩托车消费税的规定：根据《中华人民共和国消费税暂行条例》的规定，摩托车税率按排量分档设置：(1)气缸容量（排气量，下同）在250毫升（含250毫升）以下的，税率为3%；(2)气缸容量在250毫升以上的，税率为10%。目前，摩托车行业正在争取获得政府免征摩托车购置税的优惠政策。
除了左宗申外，国内另一家大的摩托车生产企业――力帆集团董事长尹明善也从扩大摩托车内需和扩大海外市场的角度出发，建议调整摩托车的购置税，调整250毫升以下摩托车的消费税，企业法人单位购买摩托车计入增值税抵扣范围，个人购买摩托车享受一定比例所得税抵扣等。如果上述建议被采纳并有效实施，摩托车行业将会进入一轮长时间的景气周期。
7．宗申动力投资评级“买入”，目标价位：14.80元。公司明显受益于农机行业偏暖型政策的拉动，内、外销保持较快速度增长，与比亚乔长期良好的合作将可能孕育新的高附加值产品的出现。预计宗申动力2008年－2010年每股收益为0.58元，0.74元，0.98元，今后3年有望继续保持20%以上的增速，成长性良好。2008年宗申动力P/E仅为18.70倍，2009年为14.66倍，远低于江淮动力、苏常柴、悦达投资等农机概念上市公司的估值水平，价值被低估，目标价位14.80元，现低估36.40%，给予“买入”的投资评级。
风险提示：出口市场环境、募集资金项目产能的释放进度、原材料价格波动。(具体内容请见附件)
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