| 来源： |
东海证券研究所 |
发布时间： |
2009年03月17日 14:05 |
作者： |
刘革 |
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投资要点:
公司业绩
2008年公司实现主营业务收入18.25亿元，同比增长5.98%，实现营业利润2.23亿元，同比增长3.06%，实现利润总额及净利润分别为2.20亿元及1.86亿元，同比分别增长4.44%及7.64%，实现基本每股收益0.415元。分配预案为，每10股派发现金红利1.2元（含税）。
综合毛利率上升主要是受销售业务结构占比变化影响。报告期公司主营业务综合毛利率为42%，同比增加9个百分点。公司综合毛利率上升主要是由于主营业务的结构调整，主要表现在三个方面，一是减少了大宗饲料原料的销售，二是多维产品受维生素涨价影响毛利同比有较大幅度上升，三是口蹄疫双联苗等高端产品销售增加抵消了猪蓝耳等疫苗毛利率降低的影响，使得生物制品毛利率仍保持在63.2%的较高水平的基础上，实现销售收入增长19%，几个因素的作用，使综合毛利率有所提高。
净利润增长低于预期主要受期间费用增长较快以及资产减值计提影响。报告期公司实现净利润低于我们的预期，其主要原因是报告期内公司计提存货跌价损失3752万元，主要因为成都药械厂部分疫苗即将到期以及对部分多维库存产品计提减值准备；同时，计提包括对济南华鲁、华农财险等长期股权投资减值损失2149万元。在期间费用方面，报告期公司实行销售奖励以及加强疫苗售前、售中、售后技术服务使得营业费用同比增长了48.54%，管理费用增长了27.79%，08年一～三季度短期贷款大幅度增加，使得财务费用同比增长了70.18%。计提资产减值损失以及期间费用大幅增长，发生在公司新任董事长执掌帅印的第一年，夯实基础是为了更好的发展。
报告期公司动物疫苗市场占有率略有下滑，但仍是行业第一。2008年全国禽流感、口蹄疫、猪蓝耳、猪瘟四大强制免疫品种销售规模分别为13亿元、12.9亿元、10亿元、2.6亿元，公司各项均获第一，占全国四大强制免疫疫苗市场总份额的24.15%，占比略有下降。
疫苗产品结构升级，对公司发展非常有利。行业预计09年国家将把猪蓝耳弱毒疫苗及A型口蹄疫疫苗纳入强制疫苗品种范畴，据我们了解，A型口蹄疫纳入强制免疫范围还没有明确的消息，但纳入强制免疫可能只是时间问题。而猪蓝耳弱毒苗的推广使用，则已基本明确。公司此前生产的猪蓝耳灭活苗是同业中品质最好的，因此推广弱毒苗，公司入选首发阵容，基本没有悬念。弱毒苗本身是活体毒株，其散毒的可能性要高于灭活苗，但防疫效果要远好于灭活苗，预计未来弱毒苗的市场份额要大于灭活苗的份额。同时，未来猪蓝耳弱毒苗生产厂商数量的减少，市场竞争缓和将使其毛利率有所回升，成为公司盈利较好的产品。
市场竞争的不断升级，公司加大研发、并购投入的动力超强。08年由于行业竞争的激烈程度有所提升，公司动物强制免疫疫苗各品种虽排名还是第一，但市场占有率有所下降。而通过并购方式实现外延式扩张来保障公司在行业的龙头地位，是切实可行的方式。为此，2009年公司计划在生物制品等主营业务方面继续加大投资力度，计划在研发及其他构建固定资产等资本性支出约6-7亿元，大大超过08年1.9亿元的投资总额，公司并购重组的大幕或已徐徐开启。
投资建议
公司作为国内最大的动物保健品生产企业，08年同样感受到了竞争的压力，我们认为，报告期资产减值的计提，为公司未来的发展夯实了基础，同时随着新董事长的上任，未来包括提升技术、市场扩张、打造核心竞争力的战略举措将会不断呈现。预计公司09、10年每股收益为0.55元及0.65元，对应09、10年PE为30.2倍及25.5倍，我们维持公司长期“增持”的评级。鉴于近期公司股价已有大幅上涨，已高于我们在策略报告中给出的15元的目标价，二级市场股价存在一定回调压力，我们建议逢低介入，长期密切关注。(具体内容请见附件)
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