| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2009年03月13日 15:06 |
作者： |
曾令波 |
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撰写时间： |
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投资要点：
08年业绩未达预期。08年公司实现收入5.23亿元，同比增长49%，实现归属于股东的净利润1.11亿元，对应全面摊薄每股收益0.27元，同比增长29%。其中，子公司收到的2000万补贴款未纳入损益表进行核算是业绩低于预期的主要原因，剔除此会计处理差异，公司主营利润仍略低于预期9%，主要系08年固废业务大多处于施工阶段，设备收入占比较低(尤其是4季度)，同时，污水业务虽收入增长达到预期，但运营初期成本费用高于预期所致。
09年固废业务将更具竞争力和更为全面。产业链上，公司固废设备项目09年4季度起有望逐步释放产能，公司将实现由以“设计＋安装”为主的系统集成商向固废处置设施一站式服务商的转变，产业链更为完备，目前，专业固废设备制造仍是我国固废产业空白点，项目前景乐观；从业务类别看，基于政策驱动和大城市目前阶段对焚烧路线的倾向，生活垃圾焚烧设施业务将成为公司09年固废收入的主要构成和增长点(西安及可能的后续项目)，同时，填埋气的利用及污泥处置(近期污泥处理政策已进一步明确)业务的布局也将进入收获期，公司固废业务将更为全面。
固废业务毛利率存在进一步小幅下滑压力，不过，行业仍处于良性竞争阶段。公司固废业务毛利率07年以来逐步下行(08年下半年为35.7%，表2)，反应了新进入者数量加多及原有同行竞争力加强(如北机院、天津机电院等)使得竞争有所加剧，09~10年固废领域企业毛利率也仍有进一步小幅下滑压力，不过，总体来看，在政策面驱动需求快速增长而相对较高的门槛(资金、技术、标杆项目等)使得优势企业数量依然较为有限的背景下，固废设备/工程领域09~10年依然处于良性竞争阶段，维持对公司固废业务毛利率2010年前仍将维持在30%以上的判断。
污水业务09年起仍将维持稳定增长。公司污水业务收入在08年因三大污水项目(包头鹿城、南昌象湖、三峡水务)进入运营期而大幅增长591%的基础上，09年起仍将维持较快增长：1)，08年投产的三大污水项目09年将向满负荷靠拢，运营成本也将进入稳定期，污水业务利润率有望回升(08年毛利率同比下滑9.5个百分点)；2)，在建的6个污水项目(20万吨/日)09年底前有望开始商业化运营，同时，公司收购部分大股东在湖北省内在建污水项目的预期也相对明确，污水业务产能仍将维持适度的增长，我们维持公司09年底日污水处理能力达到100万吨的判断。
盈利预测调整。公司固废设备项目投产可能略晚于预期2~3个月，同时08年新投产污水项目全面达产进程也略晚于预期，适度下调公司09~10年每股收益9.9%和6.8%至0.40元和0.61元。
维持长期推荐评级。公司股价近期表现突出(创下历史新高)，当前股价对应09、10年市盈率分别为27.2x和18.1x，短期估值已偏高，不过，考虑到国内固废产业仍处于发展初期，而公司业务模式清晰、竞争力突出，维持长期推荐评级。 (具体内容请见附件)
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