| 来源： |
长江证券 |
发布时间： |
2011年11月01日 10:16 |
作者： |
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情绪是“标” 经济是“本”
□长江证券研究部策略研究小组
五连阳的实现，得益于欧元区方面就解决债务问题一揽子协议的达成及美国经济三季度数据表现超预期，但事实上政策微调预期的确立，这一内生性因素才是支撑市场延续超跌反弹的最大动力。当前投资者对后市走向仍存在较大的分歧，接下来关注点或许仍应放在对经济的判断上，毕竟经济的运行方式才是决定市场运行之本。我们判断未来三个月经济仍将处于减速通道，因而市场阶段性反弹的持续性可能存在问题，后市大盘或仍将回归到震荡筑底的运行方式中。
海外风险暂时缓解
27日，欧元区领导人经讨论通过的解决债务问题的一揽子协议，鉴于银行减记希腊国债的方案是银行体系自愿参与的，因此其非但没有给金融市场带来冲击，反而稳定了市场情绪。
海外的另一积极因素来自美国，美国公布了三季度GDP数据，当季环比折年增速为2.5%，二季度增速仅为1.3%，美国三季度的经济反弹主要是因为中东地缘政治乱局和日本地震影响的退出。众所周知，海外经济通过出口影响国内经济运行。目前来看美国方面的经济增速在四季度仅会出现小幅回落，此外，圣诞消费旺季的来临也会提振美国的进口需求，在此背景下，预计四季度国内出口最大可能出现的状况只是小幅回落。
政策微调预期确立
10月以来，政策层面陆续释放微调的信号。10月12日，国务院常务会议研究确定支持小微企业发展的金融财税政策措施。10月26日，国务院常务会议决定从明年1月1日起，在部分地区和行业开展深化增值税制度改革试点，在内外经济减速的压力之下，政府结构性减税的意愿在增强。
这一系列政策微调积极信号出现之后，反映中小制造业企业生存预期的领先指标汇丰PMI预览也出现较大回升，由9月的49.9升至51.1。当然，综合指数的上涨主要来自于新订单、出口订单的贡献。欧美即将进入圣诞消费季，企业家对出口情况的预期有明显改善。
上月官方制造业已小幅回升，预期即将公布的10月官方制造业PMI将继续回升。当前我们对PMI数据解析，不仅仅关注其变化趋势，同时也要结合往年的历史数据。直观地看，当前的PMI绝对值水平处在历史较低水平，经济仍是以相对疲弱的态势在运行。
去库存压力继续累积
根据统计局最新公布的工业库存数据，9月同比增长24.2%，较上月上涨0.82%，上月为23.38%。9月工业增加值同比13.8%，较8月上涨0.3%。虽然由库存同比与工业增加值的同比数据来看，当前经济处在主动补库存阶段，但考虑到9月工业增加值同比的回升有部分去年同期节能减排压力下的低基数因数，我们倾向于认为当前库存阶段为被动补库存阶段，需求弱势下的中游库存累积的压力继续在增加。对于未来库存周期的演绎，一方面，可能会扩大企业主动减产以降低库存的动力；另一方面，当前政策层面开始释放微调信号，如果货币政策出现实质性的放松，则消耗库存压力的动力将来自于需求。
反弹持续性存疑震荡筑底或是常态
国内微调政策频出，这持续改善了市场此前的悲观预期。但短期来看，其对实体经济的影响相对微小，且这些政策对经济的影响更多地体现在中长期方面，不会改变当前的经济运行方式，未来三个月经济仍处在减速通道。基于这种判断，我们认为市场阶段性反弹的持续性可能存在问题，未来市场仍将回归到震荡筑底的运行方式中。需要指出的是，上述判断的风险点在于，如果未来政策出现大的调整，如货币政策的实质性放松，则市场反弹的持续性会更强，但这也将导致市场中期下行风险大幅累积。行业配置上，建议关注银行、券商、重卡与低端零售。
（原载于中国证券报）
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