| 来源： |
天相投顾 |
发布时间： |
2009年10月20日 16:05 |
作者： |
仇彦英;周荣华;朱礼旭 |
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看好股市的基本运行方向，乐观估计，沪深300仍具有25％的上涨空间，对应3750点，不过，沪深股市能否在四季度形成向上的突破，仍然取决于我国经济景气的复苏程度。
虽然经济完全复苏尚需时日，未来政策变化莫测，但我们认为，至少在第四季度，不应该对市场过分悲观，我们看好股市的基本运行方向，如果把25倍市盈率对应的点位作为上行空间，沪深300具有25％的上涨空间，对应3750点；对应同样的上涨幅度，上证指数可以看到3475点。由此会出现的情况是，年内会出现双顶。
经济复苏进入"相持阶段"
经济复苏的底部已经探明，经济复苏环比出现大幅上升，通缩的压力开始逐渐缓解，经济主体的信心开始回升。另一方面，随着经济复苏在政府出台各种刺激政策手段直接干预下，经济的复苏很大程度上依赖政策的推动。随着政策推动效应随着时间出现边际递减，在没有新的增长动力（出口复苏，房地产开工持续加快）出现的情况下，经济复苏的步伐可能会放缓。
另外，出口复苏仍然需要较长的时间。从目前来看，尽管美国经济第二季度经济增长已经缩减至-1%，但由于失业率高企，再加上美国家庭负债依然较高，因此美国经济复苏需要较长的时间。
经济完全复苏依赖于出口复苏和结构调整
从短期来看，我国经济的实际复苏仍要依赖于出口的复苏。我国短期依赖出口复苏的主要原因在于，我国加入WTO后整个国民经济体系基本形成了以出口为导向，国内相关相关产业密切协作生产的经济体系。但这一经济体系在国际经济繁荣的时期会带来生产规模上的协同效应。而随着美国次贷危机的爆发，欧美等主要经济体陷入衰退，这种出口为导向的经济体系陷入了产能过剩的困境，而且出口导向累计的这些产能不足以被国内市场所消化。因此短期内，只有出口复苏才能带动中国经济走向实际复苏。
经济中长期复苏路径依赖经济结构调整。当前中国经济复苏过程中所面临的结构调整压力，主要来自于两个方面，首先，内部的压力。内部的压力要求经济增长要逐渐摆脱国民经济增长对出口的严重依赖，使得经济增长逐渐转向扩大内需特别是消费需求的路径上来，即使未能转变对出口的依赖，也应尽可能推动出口产品结构升级，使得出口产品尽可能向资本品转变，向高技术含量和高附加值转变，以规避当前贸易保护主义对我国频繁发起的反倾销等案例。但扩大国内消费需求并非朝夕间可以实现，这是因为限制我国扩大消费需求的体制机制等因素短期难以消除，特别是横亘在城乡间、地区间经济发展和社保的差异需要管理层以极大的勇气和智慧加以消除。在内部市场需求难以容下整个产能体系的情况下，只有对过剩产能进行兼并重组或者淘汰，以使经济运行更多趋向内部均衡。
市场供需压力"虚大实小"
从供给的角度来看，供给的压力相对较小。从限售股解禁来看，今年第四季度解禁限售股主要集中在10月份。从10月解禁市值的结构来看，10月解禁市值最大的是工商银行，由于股东主要是国有股东，因此工商银行解禁市值真正流通的可能性非常小，对二级市场的冲击主要是心理层面，没有实际的冲击作用。从新增上市的供给来看，去年以来过会未上市的公司有29家（非创业板），预计发行总股数为63.92亿股，募集资金的总额约为232.72亿元，仅占9月25两市成交市值1253.8亿元的18.6%，对二级市场冲击相对较小。因此，从这两项供给的情况来看，第四季度供给压力不大。
从狭义的市场需求的角度来看，规模较大的新增基金和股票、基金新增开户数的增加是稳定当前市场流动性需求的基础。从广义流动性来看，随着今年以来新增贷款的大规模释放，货币剩余的规模持续扩大并创2000年以来的新高。货币剩余空间的存在，为后续市场的反弹提供了较强的流动性保障。
估值优势凸出
综合A股自身的估值水平、A-H溢价及国外估值情况的对比，我们认为当前市场的估值水平已基本调整到位，估值优势开始凸出，"洼地效应"逐渐显现。
首先，从A股自身的估值水平的比较来看，上证指数在20-30倍市盈率之间对应的上证指数低于历史对应的水平。从行业来看，行业滚动PE、PB与行业相对市场PE倍数、PB倍数均处于历史均值水平偏下的位置，特别是银行、酒店旅游、煤炭、建筑、公路、商业、石化和铁路等行业的相对PE倍数已经接近历史最低水平，说明行业整体估值情况有所低估。
其次，从A-H溢价水平来看，随着近期A股的调整震荡，从A-H溢价水平几乎逼近历史最低水平，9月25日A-H溢价水平加权平均为14.29%，到9月29日这一溢价水平进一步下降到11.73%。从A+H的个股来看，部分个股出现了折价的现象。这些折价个股在A股市场上是清一色的大盘股，如鞍钢股份、海螺水泥、中国铁建、中国人寿、工商银行、中国平安、招商银行和中国中铁等。这些个股出现折价意味着这些个股相对港股估值偏低，存在价格向上修复的要求。另外，这些个股向上修复估值的过程，也有望使得A股调整的空间有限。
市场有望形成"双顶"
我们看到，当前积累的因素支持股市的基本上涨方向，特别是很多指标开始从环比正增长转入同比正增长，增长将逐步浮出水面，上市公司利润的正增长、ＣＰＩ、ＰＰＩ的正增长，都将增强投资股市的信心。因此，我们看好股市的基本运行方向。如果把25倍市盈率对应的点位作为上行空间，沪深300具有25％的上涨空间，对应3750点；对应同样的上涨幅度，上证指数可以看到3475点。由此会出现的情况是，年内会出现双顶。这是最乐观的估计。不过，正如我们对经济所处的战略相持阶段的分析，沪深股市能否在四季度形成向上的突破，仍然取决于我国经济景气的复苏程度。
基于对基本方向的认识，我们给出两种角度来把握四季度的投资机会。一是从估值洼地的角度，重点布局于银行、煤炭、医药、商业、食品饮料、酒店旅游、石化等行业，这些行业的优势表现为，一是估值处于历史均值以下，二是行业成长预期明确。二是从积极投资的角度，重点关注补充库存所带来的行业增长预期，建议关注石油、钢铁、有色、化工和造纸等行业。另外，从结构调整的角度，建议关注淘汰落后产能对行业龙头上市公司带来的利好，建议关注钢铁、有色、玻璃、水泥及风电设备等行业。(证券导刊)
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