| 来源： |
申银万国 |
发布时间： |
2009年10月10日 10:06 |
作者： |
张敏杰 |
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――美元危机和通胀将导致全球经济二次探底
到目前为止，依然有不少人面对跌跌不休的美元抱有幻想：美元该止跌了。可现实总是一次次打碎人们美好的愿望。相反的是，美元不爆发危机，经济危机就难以见底。
纵观这十几年来历次全球金融和经济危机，那些发生危机的国家都具有一些相同的特征：不断扩大的贸易逆差、越来越大的财政赤字、越来越沉重的债务负担。而目前美国的经济和金融状况正符合这些特征。
美元固有的特里芬悖论、天量的债务、注入的天量美元纸币、美国大金融机构数以万亿计的有待清除的“有毒资产”等等，必将导致美元加速崩盘，从而引起一系列连锁反应。
美元危机
目前，巨大的金融衍生品风险仍藏匿于美国银行资产负债表外，而根据美国银行监管机构的相关报告，这些衍生品高度集中于摩根大通、美国银行、花旗银行、高盛和完成并购后的富国银行五大银行集团。
美国银行业监管机构报告显示，截至2008年第四季度，最大的五个商业银行共持有96%总面值超过百万亿美元的衍生产品的名义价值，如果出现违约，将面临81%的债务风险敞口。
这些债务风险敞口一旦发生巨额违约亏损，按目前的政策将全部由美联储用印钞来填。美国银行的清偿性和流动性这两大至今还未填满的黑洞又会将美联储注入的天量美钞吞噬一空，而从恐惧和疑虑中逐渐恢复的信贷活动又将再一次凝固，这对美国经济活动的打击将是致命性的，更多的企业会因流动性枯竭而宣布破产，失业率将陡然飙升到两位数以上。
此外，美国国债有11万亿美元；由美国政府担保的房债也有11万亿美元；2008~2009年度美国财政赤字预计为1.86万亿美元，2009~2010年度为1.24万亿美元；根据奥巴马政府的最新预测，在未来10年间财政赤字总规模将超过9万亿美元；再加上美国政府为社会养老保障体系和医疗卫生担负的负债达56万亿美元。如此巨额的债务，还有什么力量和方法能止住美元的颓势？
而美元大幅贬值会导致抵押贷款飙升，再一次重创美国房市，房市起不来，大银行和大金融机构里的有毒资产的毒性将再次猛烈喷发，这已经不是改改会计准则就能解决的问题了。
克鲁格曼指出，在零和博弈的国际外汇市场，美元崩溃可能通过资产负债表的多米诺骨牌效应给全球实体经济带来紧缩压力，并推高通货膨胀。所以，在当下纷扰的市场背景中，有必要铭记于心的是，美元币值问题是性命攸关的大事。在国际货币体系初步紊乱的表象之下，美元贬值构成了决定性的核心。
简而言之，美元危机的必然爆发和全球经济二次探底之间路径是这样的：美元危机导致美元大幅度贬值，使得美国长短期国债市场受到严重抛压，从而导致美国长短期债券收益率上升，而美国长短期债券收益率的上升则意味着美国长短期的抵押贷款利率上升，而美国的长短期抵押贷款利率的上升将使美国的经济，尤其是房屋的抵押贷款买卖受到致命的打击，其他信贷消费也同样会再一次急剧萎缩，从而导致美国经济率先二次探底，随后再次波及全球。
通货膨胀
为了拯救濒临破产的金融机构，为了刺激经济，全球都在大开印钞机。市场对通胀的担忧情绪愈来愈浓。但同时也有大量的经济学家不认可这一点，认为市场需求不足，应该会导致通缩。
随着大量的印钞引发通胀苗头，央行将随之暂停印钞机，这时候第二次经济衰退就将来临，第二次通缩也随之而来。
《石油战争》、《粮食战争》的作者威廉?恩道尔统计，2008年8月美国爆发危机之后，美国采取了各种拯救公司、金融机构、银行等实体的紧急措施，这些措施需要美国联邦政府至少耗费24万亿美元。这个令人瞠目结舌的数字相当于美国年GDP的两倍，比美国政府历史上的任何一笔开支都要庞大。
被称为“直升机撒钱先生”的美联储主席伯南克是弗里德曼的崇拜者和追随者。但美联储量化宽松的货币政策正埋下了通货膨胀的种子。
在资本金不变的前提下，资产负债表规模的放大意味着负债的上升。而在美联储新增负债中，增长最快的是商业银行准备金。一旦商业银行的去杠杆化结束，风险偏好增强，开始重新放贷，那么这些准备金可能在很短时间内转变为广义货币与信贷。在货币乘数随着市场反弹而放大的前提下，未来的通货膨胀以及相应的美元贬值就难以避免。
尽管伯南克声称有能力实施多种退出策略，但这些策略没有一种是低成本的。无论是发行票据还是提高准备金利率，最终都将造成美联储或美国商业银行的亏损，从而最终依然转变为美国政府的财政负担。
况且，退出策略要成功实施，时机必须选择在通胀压力全面爆发之前。而要在这之前实施退出策略，美联储就可能背负“将宏观经济拖下水”的骂名。今年4月以来，美国长期国债收益率总体上显著上升，就反映了市场上通胀预期在增强。简言之，在目前的市场环境下，美国政府存在两难选择，即美国政府很难在避免美国长期利率显著上升的前提下，通过发行国债持续为巨额财政赤字融资。
如果你注意到奥巴马当选伊始，就把保罗?沃尔克请到了白宫担任经济顾问，那么，当高通胀真的起来时，奥巴马可能会再次把“保罗?沃尔克”推出，祭出高利率的“法宝”，回笼纸币、收缩流动性，击落“撒钱的直升机”，对以伯南克为代表的彻头彻尾的用错了时代的货币主义者来一次清算。
股市或将再现“黑天鹅”
美国道琼斯从2007年10月次贷危机发生时的历史最高点14000多点一路暴跌到2009年3月的6500点，在美联储采用量化宽松货币政策后，美股从6500点反弹到如今的万点附近。虽然股市暂时止住了下跌，但金融系统原本固有的问题非但没有得到有效的解决，反而埋下了随时可能引爆的新隐患。
所以美元危机一旦爆发，利率将迅速上升，流动性将被急剧收缩，代价将十分惨重，而股市暴跌只是其中的一部分。当美元真正见底时，美元指数可能是50或40，如同日本、台湾股市曾经被腰斩两次的情况，在美国股市上发生可能并不是小概率事件。当然，像上世纪30年代大萧条时，道琼斯从440点最终下跌90%至44点则可能是“黑天鹅事件”。
中国股市所处的宏观背景和美国股市现在非常接近，利率在历史的最低位区间，流动性空前泛滥。截至8月，人民币各项贷款增加8.15万亿元，同比多增5.04万亿元。至8月末，广义货币供应量(M2)同比增28.53%，而名义GDP的增长仅为8%左右。经济学理论和历史实践证明，当两者的差距高达20%时，通货膨胀的发生只是时间问题。
因此，很多人将中国股市反弹到3478点后掉头向下的原因，归纳为市场对经济二次探底的忧虑也不无道理。所以，中国股市的未来走向取决于市场是否认为货币政策将由“微调”到真正“收缩”；市场是否认为通胀预期即将或已经演变为通胀现实；市场是否认为中国经济真正复苏；市场是否认为全球包括中国在内有二次探底。
（作者为申银万国期货公司首席分析师）原载于:第一财经日报
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