| 来源： |
东兴证券 |
发布时间： |
2009年06月04日 14:01 |
作者： |
银国宏 |
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6月A股面临方向性选择，步入风格转换的关键期。如果转换成功，那么本次上涨可能成为牛熊周期的转换；如果转换不成功，本次上涨可能会在当前位置见顶并真正展开调整。但从市场环境综合考虑，A股步入牛市的可能性并不大
■东兴证券研究所所长 银国宏
Ａ股累计涨幅已达到６０％，接近熊市周期中反弹的历史最大涨幅。接下来怎么办？
如果要维持上涨或强势，那么就必须有足够的热点来支撑，目前只有大市值股票累计涨幅较小，静态估值仍具有吸引力，资金敢于在这些股票上增仓。
如果无法维持上涨，那么大市值股票可能成为掩护累计涨幅很大的中小市值股票减仓的重要手段，所以可能会形成一个风格转换的假象。
风格转换的难点：熊市周期多以失败告终
历史上有两次最值得借鉴的熊市周期风格转换：
首先是１９９９年的５．１９行情，１个多月大盘大涨近７０％。５．１９的主流品种是有线网络股，很多品种在短短一个半月出现翻倍甚至更大涨幅，但由于缺乏足够的热点支持风格转换，因此市场后来陷入长达半年的调整。
其次是０３年初以钢铁、电力、汽车、石化等为代表的五朵金花造就Ａ股市场第一次有影响力的大市值股票机会，但结束于宏观调控政策的严厉，随后市场陷入低迷。
其实，牛市周期真正成功实现风格转换的只有２００６—２００７年大牛市，其间有两次成功的转换：
一次是２００６年，上半年是大宗商品牛市驱动下的有色金属主导，而下半年则彻底转换到强周期特征的金融、地产，这种投资机会出现如此显著改变实属不易；一次是２００７年，５．３０之前题材股乱涨，５．３０之后价值股回归。
两次转换其实是一脉相承，第二次的价值股和第一次并无差异，５．３０的题材股更象是一个插曲。
风格转换成败的关键所在
第一，资金充裕。２００６－２００７年牛市期间由于人民币升值预期和基金资产规模大扩容直接导致了股票市场资金供给非常充裕，选择大市值蓝筹股作为投资标的是必然结果。
第二，经济周期强势。中国经济周期呈现上行趋势是２００３年开始，但企业利润的增长滞后于ＧＤＰ增长，企业利润真正释放是在２００６和２００７年，特别是Ａ股市场中大量具有强周期特征的银行、地产、资源类股票都是在这段时间呈现业绩加速增长的。
第三，价值投资理念的推广和放大。关于价值投资理念在Ａ股的推广应该是来自于２００３年五朵金花的出现，当时的重大变化就是“业绩增长是关键，市值规模不再是投资标的选择的重大约束条件”，这和之前Ａ股市场以投资小市值股票为主流的理念有很大变化。２００３—２００５年熊市周期价值理念进一步转换，追求抗周期的稳健增长，即品牌消费品。２００６－２００７年牛市则是价值投资理念的深入和放大，银行、地产和资源类股票在业绩爆发的同时，彻底塑造了大市值、大蓝筹、大机会的投资理念。
风格转换成败的条件分析
条件分析一：资金真的充裕吗？２００９年以来虽然新增贷款和Ｍ２增速都较高，但由于流通市值增长十分迅猛，所以流动性的相对宽松程度实际在下降，实质上要低于２００７年初的水平。
从机构的资金面来看，存量基金目前的平均仓位已经接近８０％，进一步提升的空间不大。机构投资者的增量资金主要来自新发行基金，２００９年以来发行的股票型基金所募集的资金规模大致在７００亿元左右，按照８０％的股票仓位计算，增量资金在４００多亿元。
条件分析二：经济数据喜忧参半。我国工业增加值４月份增长７．３％，较３月份的增速环比有所下降，而与工业增长匹配度最高的发电量似乎也映证了这一趋势。
在贷款增长和固定资产投资方面，二者均保持强劲的增长势头，积极效应在二季度或三季度前期一定会在ＧＤＰ增长率方面有所反映。
条件分析三：价值投资理念的演变与现状。目前价值投资的修正主要集中于两个方面：第一，在适当的经济周期和市场周期背景下，买入适当的行业和品种，跨周期长期持有一种行业龙头的理念受到冲击；第二，下跌趋势形成后的持股结构调整是价值投资有效的补充，简单买入持有不是价值投资的全部。
狼来了还是牛来了？
如果股市风格转换成功，那么本次上涨可能就不是一次简单的反弹，可能成为牛熊周期的转换，那么就是我们说的牛来了。
如果转换不成功，本次上涨可能会在当前位置见顶并真正展开调整。之前多次放量滞涨或放量下跌的形态都在随后的政策推动下转危为安，给市场的感觉是狼要来却从未真的来。如果风格转换失败也许这次就会演变为狼来了故事的股市版，当市场对调整产生麻痹或认为很快会收复失地的惯性思维形成之后，狼就会真的来了。
我们认为市场由熊转牛成功转换的概率不大，理由如下：
第一，风格转换只能在局部成功。所谓局部成功就是，金融、地产、煤炭走势维持稳定，确保整个指数运行不会出现大幅下跌，但累计涨幅很大的多数股票可能都将出现幅度不小的调整。
第二，风格转换彻底失败，即大市值蓝筹股加入调整队伍，那么整个市场调整的幅度会增大，但由于大市值蓝筹股调整空间更可能仅限于最近的涨幅，所以市场调整的低点可能会低于年线但不会偏离太远，只是中小市值股票的调整幅度仍然不会小。
假如市场走势超出预期，风格转换成功，新的热点有可能将是银行和交通运输板块。二者累积涨幅小，并且存在明显的静态估值优势，但必须注意的是二者未来业绩增长的预期并没有得到改善。(原载于：通信信息报）
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