| 来源： |
证券时报 |
发布时间： |
2009年06月04日 02:25 |
作者： |
邓淑斌 |
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———证券行业2009年下半年投资策略
中原证券研究所邓淑斌
A股市场冬去春来
经济回暖趋势中，A股市场的最坏时刻可谓是渐行渐远。但在宏观经济复苏尚不明朗之前，A股市场上半年来的单边上涨仍只能定性为熊市中的反弹，短期内上证综指快速拉升中正面临着越来越大的调整压力，预计股指下半年将以“宽幅震荡”走势为主。
下半年，交易额仍将是决定券商业绩走向的关键。其中，经纪业务将直接受益于市场成交金额水平，预计下半年的日均股票成交金额有望维持在1300亿元———1500亿元左右；自营投资业务则将摆脱2008年单边下跌市中无所作为的局面，通过积极主动的仓位管理和品种配置，有望实现一定的投资收益。
下半年，经纪业务的佣金费率仍存在进一步下滑的动力，全年降幅将在20—25%左右；承销业务受益于新股发行启动的同时，还将依照改革后的新股发行制度行事，届时，证券公司的保荐责任和义务明显加大，中小券商不得不面对优势资源和承销业务向大券商集中的严峻考验。
证券行业业绩增长可期
证券业的盈利水平与A股市场的运行高度相关，其中，市场成交金额以及经纪业务收入在营业收入中的比重，是影响其盈利水平的关键因素。
经验表明，就行业整体来看，经纪业务收入在营业收入中的比重基本维持在55%—65%之间，牛市中由于自营投资收益的获得而使得经纪业务的收入比重降低至55%左右，熊市中由于自营投资收益的下降甚至是亏损而使得经纪业务收入比重将提高至65%左右。2006年-2008年经纪业务收入占比分别为55%、56%、66%，自营业务收入占比分别为24%、32%、5%；2009年1季度，9家上市公司的经纪业务收入和自营业务收入占比分别为63%、13%。
我们就全年日均成交金额分别为1300亿元、1500亿元、1800亿元时（1—4月份日均股、基、权成交金额为2041亿元，其中，日均股票基金成交金额为1794亿元），证券行业的盈利情况进行统计分析，2009年全行业实现净利润有望较2008年482亿元的净利润有10%-15%左右的增加。
此外，IPO重启和创业板推出虽然可能对短期市场上行带来一定冲击，但对券商的经营发展却是长期的实质性利好。因此，从纵向比较来看，券商板块当前的估值水平基本适中。而全年较为确定的业绩增长，为投资券商板块提供一定的安全边际。结合该板块上半年表现较弱但在下半年存在潜在催化剂的这一特征，我们给予证券行业“强于大市”的投资评级。
投资建议
长期来看，业务体系完善尤其是创新业务起步快、收入结构相对均衡、资本实力相对雄厚的证券公司，所面临的发展机遇和将显现的成长性更大。但短期而言，尤其是在2009年证券承销业务、资产管理和直投业务等创新业务在券商营业收入中贡献较小的境况下，经纪业务的重要地位更加凸现。为此，在衡量证券公司投资价值时，兼顾长期和短期，我们提出了“长期比综合实力、短期比业绩弹性”的证券业投资策略。建议重点关注两类公司：
一类是在创新业务领域有所作为，在经纪业务领域优势明显、占据市场份额绝对领先的龙头券商，典型代表为，中信证券、海通证券；另一类是稳步发展中有望突破创新，经纪业务收入占比较高、且有能力维持甚至提升现有市场份额的券商，这一收入结构特征，将使得这类券商在2009年的业绩弹性（单位经纪业务收入变动所带来的营业收入变动）明显高于其他券商，典型代表如东北证券。
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