招商证券 刘荣
二重重装(601268)今日公布季报，2010年一季度实现营业收入13.96亿元，同比下降20.8%；归属母公司净利润2730万元，同比增长23%，实现EPS(每股收益)0.017元。
二重重装的一季度业绩低于预期，我们的判断认为，这主要是季节性和交付进度原因。重型机械行业一季度通常是交付淡季，加之去年冶金设备订单下降对今年业绩将造成明显的负面影响，预计随着核电产品的交付，今年的业绩将是前低后高。
我们预测2010-2011年二重重装EPS为分别为0.29元、0.39元，动态市盈率分别为35倍、27倍，高于重型机械行业平均估值，但我们认为二重重装未来两年成长确定，其核电订单将进入交付高峰期，故首次给予其“审慎推荐”的投资评级。
昨日二重重装报收于10.59元，涨2.92%。
主攻清洁能源装备
目前来看，虽然传统产品订单有所减少，但二重重装承接的清洁能源发电设备、重型容器等新产品的订单量首次超过了冶金设备等传统产品。2009年，其核电、风电、水电、超超临界火电为主的清洁能源电站设备在手合同额为71.29亿元，订单占比高达56.7%，提高了近9个百分点，其中核电产品的订单占其中的51%。
二重重装规划到2013年其收入规模翻倍，清洁能源设备收入占比达到50%，较2009年提高20个百分点。按照二重重装对收入结构的规划，未来三年年均收入增长目标为20%，到2013年达到150亿元，用四年的时间实现翻倍。产品销售结构规划为：清洁能源设备占50%，石化设备占10%，冶金设备占25%～30%，锻压设备占10%左右。
核电锻件市场份额
或将实现快速提升
2009年，二重重装率先成功研制世界第一支AP1000核电主管道。由此，我们预计二重重装核电锻件市场份额将快速提升。在2009年以前，国产核电锻件主要由一重垄断。二重重装拥有核电锻件生产能力后，三大电力设备集团（上海电气、东方电气和哈尔滨电气）在一定程度上将倾向于向二重重装采购锻件，有利于二重重装市场份额的迅速提高。
此外，二重重装核电成套设备生产已“万事俱备”。二重重装一直囿于没有出海口，难以运输，因此无法生产大型核电成套设备。无锡生产基地建成后解决其最大的瓶颈，其离核电设备生产仅一步之遥。目前在核电三大成套设备（反应堆、稳压器、蒸发器）二重重装已经具备核岛和稳压器压力容器的生产资质，蒸发器产品已通过初步评定合格，但资质申请仍未完成。
二重重装在核电领域未来的发展战略是，在国内仍然主要作为三大电力设备集团的材料提供商，而作为设备提供商参与国际市场竞争，获取更高利润。虽然全球核电投资热潮未减，但我们对二重重装开拓国际市场持谨慎乐观态度，能否获得订单仍有待观察。
盈利水平有望提高
过去两年，二重重装受原材料价格上涨和金融危机的影响，毛利率一直呈小幅下降的趋势。但其新产品新技术实现突破，毛利率有望提高。尤其是，2009年二重重装在世界上率先研制成功了第一支AP1000核电主管道，预计该产品的毛利率达到40%~50%。
此外，与竞争对手相比，二重重装毛利率有提高空间。此前，二重重装毛利率远低于一重，预计到今年二重重装清洁能源发电设备的收入占比将提高，尤其是核电铸锻件产品将开始陆续交付，综合毛利率将会提高。
此外，值得一提的是，二重重装享受西部大开发所得税优惠政策，每年申报一次，一季度其所得税率为25%，但预计全年的实际所得税率低于15%。
今年资金面显紧张
而值得一提的是，二重重装IPO募投项目早已启动，将在两年内全部完成。二重重装募投项目早已在2006、2007年启动，根据进度计划，有部分项目在2009年达产，2010年第三代核电锻件改造项目、大型水电机组铸锻件也已经完工。
2010年，二重重装公开发行3亿股，仅占总股本的17.8%，募集资金仅25亿元左右，截至3月末，尚未使用募集资金8.4亿元，今年二重重装的资金支出计划为20亿元左右，目前资产负债率仍在70%以上，因此仍有再融资的需求。
另外，二重集团公司收到2.5亿元财政部灾后重建资金，二重集团将在未来适当时机，以增资等方式全部注入二重重装。
◎ 行业前瞻
“未来5年核电锻件需求进入高峰期”
我国将大力发展核电，近几年来国家鼓励核电发展的政策导向清晰可见。根据《新能源发展规划》，到2020年我国核电装机容量目标将调高至8000万千瓦。以核电每千瓦机组造价1万元计算，从现在起到2020年，我国核电建设投资空间至少在1万亿元左右。而核岛及辅助设备市场需求每年将近300亿元。
我们认为,未来5年是核电锻件的采购高峰。核电站建设周期约4-5年，其中设备采购周期3-4年，2015-2020年间装机容量增长4800万千瓦，而这些项目大部分将在2010-2015年间进行锻件采购，根据每台100万千瓦机组原材料采购额为10亿元估计，未来五年核电锻件的市场将达到480亿元，平均每年95亿元左右。
