恒安：回落买入良机

　　恒安国际(1044)的股价已自12月1日的60.0元高位回落12.0%，本行相信股价回落为长线投资者创造买入良机。恒安国际是中国领先的消费品公司。尽管竞争对手是宝洁、优妮佳等国际巨头，恒安在中国纸巾、卫生巾与一次性纸尿裤市场份额分别达22.0%、17.6%与5.3%，分别排名第一、第二、第二。

　　恒安2009年上半年业绩强劲。收入按年增长36.1%至51亿元。由于毛利率改善，纯利按年增长54.0%至9.67亿元，显示净利润率高达18.9%。于2009年下半年经济环境好转的情况下，恒安趁势推出新产品以改善产品组合，这应可令毛利率进一步上升，令期间的收入增长有所加快。本行预计2009年业绩公布将成为刺激恒安国际股价上扬的催化剂。

　　高端产品续获市场追捧

　　纸巾销售收入在2009年上半年按年增长21%后，在第3季度增长进一步加快。而卫生巾方面，高端产品七度空间系列继续为市场所追捧，推动销售收入与利润增长。管理层预计七度空间将在2009年下半年占卫生巾销售收入的60%以上，而2009年的比例为57%，2008年下半年为54%。

　　一次性纸尿裤方面，婴儿纸尿裤销售增长加快，主要由于市场接受2009年7月份推出的新产品「超能吸」。尽管现时规模较小，但管理层预计该新产品在未来几年的贡献将相当显著。同时，恒安正在开发一新纸尿裤产品，2010年3月份将会进行初步推销，如果市场反应良好，2010年第2季度将全面推出。

　　木浆是纸巾产品的关键原材料。当前，恒安的木浆存货能满足直到2010年5月份的生产所需，近期木浆价格上涨尚未影响公司。此后木浆采购价可能上升，但本行认为恒安的多元化产品结构、严格的成本控制及产品组合不断升级将抵销成本压力。

　　恒安国际于2008年11月份收购亲亲食品，这是一家中国领先的零食制造商，主要从事生产与分销果冻、海苔、虾片和虾条、薯片和糖果等零食。与恒安的销售网络集成后，本行认为零食将成为未来几年另一个盈利推动力。

　　未来数年维持高速增长

　　展望将来，恒安国际将于未来数年维持高速增长。增长动力主要来自可支配收入增长较快而且一次性纸产品普及率较低的农村地区。恒安将凭借中低档一次性纸产品领域的领导地位，利用旗下广泛的分销渠道向农村地区推进。由于60%至70%的销售收入来自于非一线城市，本行认为公司将受惠于政府对农村发展的优惠政策。

　　本行预测2009年至2011年每股盈利分别为1.658元，2.080元及2.587元，2年年复合增长率25%。恒安国际现价相当于31.8倍2009年市盈率，25.4倍2010年市盈率，本行认为估值并不昂贵。本行首次给予恒安国际买入评级，目标价62.39元，相当于30倍2010年市盈率。国浩资本