长江证券研究报告内容摘要

　　引言与概要

　　近期国际原油价格受供给端因素影响出现持续性暴跌,且在过去一个季度内,包括铜、冷轧及塑料等在内的大宗商品价格均同步走弱,而考虑到家电行业尤其是空调子行业成本构成中大宗原材料占比较高,从而使得其盈利能力在大宗下行背景下仍存在提升预期;基于以上分析,我们特在此时点推出《这个时点如何看家电》系列之十,探讨大宗价格波动对家电板块投资策略的积极影响。

　　观点及结论

　　大宗价格持续走低,“剪刀差”逻辑强化:受供给端OPEC宣布不减产影响,近日国际油价大幅下跌并带动其他大宗商品价格趋势向下,铜、铝等有色金属价格低位下探;考虑到新兴市场经济增速表现一般,大宗需求面难有根本性改善,预计白电企业原材料成本压力将维持低位;我们认为行业“剪刀差”逻辑得到进一步强化,即在产品结构升级趋势持续凸显背景下,大宗价格持续走低使得白电行业整体盈利水平有望得到进一步提升。

　　空调大宗占比较高,业绩向上弹性最大:大宗原材料为白电经营成本中最主要组成部分,以空调为例,其原材料成本占比高达90%,其中钢、铜、铝及塑料占比分别近30%、20%、6%及10%;在假定空调均价保持不变且不考虑企业原材料套期保值的情况下,以格力前三季度约35%的毛利率水平为基数,经测算铜价每下跌1%,格力名义毛利率提升0.13个百分点;因此当铜等原材料价格趋势向下时,白电龙头业绩向上弹性值得期待。

　　规模优势持续显现,行业龙头强者恒强:当行业共享成本压力下行红利时,我们认为白电龙头凭借其规模优势,业绩改善幅度将更为明显;一方面,龙头原材料采购规模较大,对供应商议价能力更强;另一方面,其自身具备一定上游零部件生产能力,规避了原材料价格下跌传导链条中断的风险;此外,格力及美的均开展部分原材料套期保值业务,有望在保持整体经营稳定性同时于原材料价格底部锁定成本,后续业绩确定性更有保障。

　　龙头业绩确定性增强,维持“看好”评级:目前市场对白电龙头最大担忧一方面在于行业成长空间,另一方面则在于其高盈利能力的维持;而随着大宗价格持续下行,我们认为白电龙头业绩增速确定性得到进一步强化,且短期内盈利“剪刀差”逻辑仍将持续兑现;我们依旧维持行业“看好”评级,认为在目前无风险收益率持续下行背景下,具有较好业绩确定性及高分红的白电龙头估值存在重构预期,持续看好三大白电龙头估值提升。