1.侵掠如火。风险偏好的提高才是2015年牛市的根本驱动力。在本周国泰君安的中期策略会上,我们一直强调:无论是改革牛还是水牛,在2015年本质是群众性风险偏好的提升(参见15年中期策略报告《风展红旗如画》)。A 股今天大跌的原因可能很多,众说纷纭。但是判断是买点还是卖点,核心的判断因素在于这些因素是不是会改变群众性风险偏好提升的趋势。如果不能的话,A 股的调整是最好的买点。实质性的超预期因素来自两个因素:第一,汇金减持银行。第二,路透社报道央行正回购。我们认为汇金公司减持银行是金融改革进一步推进的证明,并非体现监管层限制股市的意图。央行的正回购带动市场对央行政策方向的疑问。这一变化与我们一直以来的预判一致,即无风险利率短期看不到明显的下降。但需要注意,这两个变化都不会改变15年牛市的本质,即群众性的风险偏好提升这一趋势。风险偏好提高是A 股牛市的驱动力,并体现为15年明显的结构性成长股行情(参见《存量博弈,向2013年模式回归》)。

　　2.不必恐高,坚定信心。上证综指下跌超过6%,成交创出天量(创至少30个交易日新高)的情况仅1996年、2007年和本轮牛市中出现。波动放大是风险偏好提升后牛市的特征。A 股自1月下旬以来连续数月快速上涨,周新增开户数持续超过200万户,近期成交也超过2万亿水平。本轮牛市表面特征已与1996年和2007年非常类似。但2014年以来宏观层面的改革转型因素(如互联网+等)已使得转型及成长的因素在A 股市场得到了极大的扩张(见《风展红旗如画》,5月21日),微观驱动力的全面启动将使得本轮牛市走向不同结局。不必恐高,波动是牛市上车最好时点。

　　3.继续看好成长。在宏观经济环境出现根本变化之前,市场短期内不会出现风格转变。我们仍然建议投资者在三季度沿政策方向继续配臵成长性公司和传统转型公司。中国制造2025是成长的大风口,智能制造、工业互联网、应用端三个领域主要受益(华中数控/科远股份等)。沿国家政策方向,供应链金融3.0主题(农产品等)、军工(博云新材等)、迪士尼(新路股份等)、国企改革(中国巨石等)及新能源汽车(东源电器等)主题在当前市场风格下将主要受益。对于风格转换的时点,我们认为更有可能会出现在三季度末。标志性的特征是货币政策更为明显的放松,比如50个基点的降准或是100个基点的降息。