美元指数和大宗商品之间的相关性并不稳定,尽管大部分时间两者负相关,但是上世纪80年代仍然存在一些时间两者同向变动。而美元计价也并非造成两者负相关的主要原因。

　　承接对大类资产配置研究的一贯逻辑,我们认为宏观情景转变是驱动大类资产轮动的主要因素。而大类资产之间的相关性只是不同资产和宏观因子的相关性在数据上的反应。换句话说,大类资产之间不存在稳定的相关性,只有大类资产和宏观因子之间存在稳定的相关性。

　　基于这一逻辑,我们重新审视决定美元指数和大宗商品的宏观因素。大宗商品受到全球需求影响。美元指数则是衡量美国和非美经济相对强弱。美元指数和大宗商品受到不同的宏观背景驱动,如果美国经济和全球经济出现相对分化的时候,两类资产将按照各自的逻辑演绎,也会演化出不同的相关性。

　　因此我们认为,在分析美元指数和大宗商品相关性时,需要同时考虑美国经济和全球经济两个维度,全球经济决定大宗商品价格走势,而美国和全球经济相对强弱则决定美元走势,因此存在数种不同宏观情景和对应相关性。

　　1980年以来的历史大体可以落入上诉框架之中

　　我们对1980-2013年的历史进行分段分析,大部分时间都可以落入以美国经济和全球经济来解释的框架中,具体来说如下。

　　一、美国强,全球强。大宗商品价格上涨,美元取决于相对情况,如果美国更强,那么美元上行,两者正相关(如1982-1984年)。如果美国弱于全球,美元下行,两者负相关(如1986-1989年)。

　　二、美国强,全球弱。大宗商品价格下行,美元强,两者负相关(如1996-1999年)。

　　三、美国弱,全球强;大宗商品价格上行,美元弱。两者负相关(如2004-2007年)。

　　四、美国弱、全球弱;大宗商品价格下行。如果美国相对更弱,则美元下行,两者正相关(如1985-1986年和1989-1991年)。如果全球相对更弱,则美元上行,两者负相关(如1985-1985年)。

　　全球经济弱势下大宗商品很难有积极表现

　　站在当前时间节点,美国经济处于复苏边缘,但是新兴市场经济体存在下滑压力,日本和欧洲经济未见起色。如果考虑到美国经济占比系统性的下滑到低位,很难依靠一己之力带动全球经济增长。经济格局大体呈现为全球弱,美国由弱转强格局,无论哪种大宗商品价格都很难有积极表现。

　　从另外一个角度来说,如果当前看到美元指数的趋势下滑,这意味着美国经济复苏夭折,将陷入美国弱、全球弱,美国比全球更弱的境地。这种情景下更多的应该担心大宗商品价格的下滑问题,而非上涨压力。