2015年3月5日,国务院总理李克强出席十二届全国人大三次会议并作政府工作报告,提出2015年经济社会发展的主要预期目标是:国内生产总值增长7%左右,居民消费价格涨幅3%左右,城镇新增就业1000万人以上,城镇登记失业率4.5%以内,进出口增长6%左右,国际收支基本平衡,居民收入增长与经济发展同步。能耗强度下降3.1%以上,主要污染物排放继续减少。

　　点评:

　　经济增速再下台阶,为改革腾出空间。对于2015年经济增速,管理层设定的目标完全符合市场预期。按管理层的表态,2015年国内生产总值增长7%左右,没有死盯7%这一确定值,这表明管理层是容忍GDP增速低于7%的,主要的原因还是“三期叠加”限制了国内产能的释放,同时高层锐意改革也需要打破现有经济模式的均衡状态,限制高耗能、高污染、产能过剩以及工艺落后的工业发展,大力发展以互联网为载体的新兴业态。2014年的数据显示,改革已经取得初步成效,第三产业占GDP比重上升至48.2%的历史高位,第二产业比重下滑至42.6%。但由于新业态的仍在发育期,尽管发展迅速,但体量仍无法撼动传统经济,因而进一步降低GDP增速目标是合情合理的。在政府工作报告中,李克强总理继续提出简政放权、取消绝大部分药品政府定价,下放一批基本公共服务收费定价权、完善资源性产品价格,全面实行居民阶梯价格制度以及铁腕治污等改革举措,相关的医疗、资源以及环保等领域的改革仍值得期待。

　　稳增长力度可能超预期。尽管管理层设定的GDP增速目标为7%左右,没有明确具体的浮动区间,但我们认为中央政府可容忍的经济增速下限很可能在6.8%。最主要的证据在于经济增速与CPI增速之间的关系上。2014年政府工作报告提出当年的经济增长目标在7.5%左右,而CPI增速在3.5%左右。实际上, 2014年GDP增长7.4%,与此相应的CPI增速在2%。考虑到美元升值、全球经济增长不明朗,中央政府将GDP、CPI的增长组合定在(7.0%,3.0%),GDP增速下降而CPI增速却上升,透露了中央政府稳增长的力度可能超出市场的预期。此外,其他目标包括城镇新增就业人数1000万以上(与2014年目标相同,2014年实际新增1322万人)、城镇登记失业率在4.5%以下(2014年当年提出的目标为4.6%以下, 实际失业率为4.1%),均显示中央政府对2015年的就业仍然是相当有信心的,预计政策储备十分充足。

　　如何稳增长?中央政府加杠杆以及PPP。政府工作报告中提到两组关键的数据。一是拟安排财政赤字1.62万亿元,比去年增加2700亿元,赤字率从去年的2.1%提高到2.3%,其中中央财政赤字1.12万亿元, 增加1700亿元。二是铁路投资要保持在8000亿元以上,在建重大水利工程投资规模超过8000亿元,高于2014年的6289亿元,其中预算内资金增加到4776亿元。随着2014年同业业务整顿、新预算法实施以及地方政府性债务甄别清理工作逐步展开,中央政府试图通过PPP模式引入民营资本补充基建投资的资金缺口并弱化政府在基建投资中的角色,逐步化解地方债务风险。但鉴于以往民营企业通过BOT、BT等方式提供公共物品过程中多次出现地方政府违约事件,微利性质与政府违约风险或降低了民营资本参与的积极性,考虑到民间资本需要时间观望,PPP在2015年全面开花的可能性较低,PPP模式对基建的贡献率可能低于政府预期。基建投资稳增长的重任很可能落在中央政府身上,实际上,2015年赤字率目标仍然低于3%的国际警戒线,2015年结束后的赤字率很可能高于2.3%。

　　货币政策延续宽松路径。政府工作报告指出,稳健的货币政策要松紧适度,广义货币M2预期增长12% 左右,在实际执行中,根据经济发展需要,也可以略高些,表明央行将延续“宽货币+宽信用”组合, 降息以及降准继续出台的概率仍然很高。央行在2015年主要有两个政策目标:促进经济增长以及降低社会融资成本,主要的政策工具就是“宽货币+宽信用”,通过“宽货币”稳住资产价格预期,通过“宽货币”引导“宽信用”,创造实际购买力,以此促进经济,降低融资利率。从1月信贷投放超预期来看, “宽信用”已经成为现实,但“宽货币”则需要央行再加码。2月初央行宣布实施全面降准,后续发布的数据显示1月M2增速创历史新低,因此可以把降准视为央行对M2下行的对冲,这其实显示央行对货币存量后续增长的判断是比较悲观的。然而,仅有一次降准是不够的,按照2014年末数据计算,2月初降准释放约6000亿元基础货币,但今年1月金融机构口径外汇占款再次下降千亿,因此降准实际释放仅约5000亿基础货币,考虑到人民币相对美元贬值、外汇占款趋势性衰减以及货币乘数下滑,今年将出现三到五次的降准,因此本次降息后仍有降准,下一次的时间窗口可能在未来两个月。