上周A股上证指数收于3210.36点，下跌4.22%；深成指下跌-0.87%，收于11150.69点；中小板微跌0.16%，收于6046.61点；创业板微跌0.98%，收于1680.58。行业方面，涨幅靠前的是纺织服装、商业贸易、钢铁、农林牧渔等行业。主题方面，涨幅靠前的则是智能电视、互联网金融、大数据、网络安全、生物种植、电子商务等板块。本周沪深股市呈现先扬后抑、震荡走低的格局。受监管层加大市场监管力度、人民币贬值等利空因素的不断袭扰，本周A股市场一路震荡下行，金融股和周期股受到冲击较大。市场成交量不断萎缩，观望情绪浓厚。

　　基本面上，上周二国家统计局公布数据显示，2014年全国规模以上工业企业实现利润总额64715.3亿元，比上年增长3.3%，较2013年12.2%的增速大幅下降了8.9个百分点，其中12月份规模以上工业企业实现利润总额同比降幅比11月份扩大了3.8%；受需求不足影响，原油、煤炭价格大幅走低，对石油煤炭行业利润影响较大，钢铁和有色加工价格也出现了下滑，企业利润下降，衰退下的原材料成本改善无法带来利润增速的好转。电力、燃气等公用事业行业利润保持了增长，医药等防御性行业也保持了较为稳定的增长。不难看出，消费以及防御性行业在经济下滑的过程中，需求稳定，保持了利润的增长，是经济下滑期调结构的延续；人民币即期汇率的下跌，与欧元区量化宽松有关，与美元走强也有关系，根本的原因还在于经济增长隐忧的增加。阶段性贬值应整体可控，幅度有限。

　　中国1月官方制造业PMI为49.8，两年多首次跌破荣枯线，较上月下降了0.3个百分点。分企业规模来看，大型企业回落1.1，而中、小企业则分别回升1.2和0.9.这在某种程度上可以解释汇丰PMI和中采PMI的背离。分项来看，其中，进口指数、购进价格指数、经营活动预期指数降幅较为明显，超过1个百分点；其余指数降幅均在1个百分点之内。生产指数为51.7%，比上月下降0.5个百分点，新订单指数为50.2%，比上月下降0.2个百分点，新出口订单指数为48.4%，比上月下降0.7个百分点。需求疲弱，出口订单受海外经济疲弱影响明显，内部订单受房地产影响明显。产成品库存指数为48%，比上月回升0.2个百分点，原材料库存指数为47.3%，比上月下降0.2个百分点，典型的需求弱导致库存积压的模式。价格方面，购进价格指数为41.9%，比上月下降1.3个百分点，回落明显。

　　资金面上，央行上周继续逆回购操作意在向市场释放流动性，以舒缓资金面短期紧张态势。上周央行在公开市场上继续进行逆回购操作合计1050亿元，其中7天期300亿元，中标利率维持在3.85%，28天期两次共计750亿元，中标利率维持在4.8%。对冲上周到期的逆回购资金500亿元后，上周实现净投放资金550亿元。目前市场资金利率出现一定幅度的上涨，显示市场资金面呈现偏紧的态势；两融监管方面，近期将对剩余46家公司融资类业务现场检查。证监会表示这属于正常的日常监管工作，不宜过分解读；保监会下发《关于开展资产管理业务督导的通知》提到，将开展险资两融业务检查。短期对于股市的增量资金面产生负面影响。

　　新股方面，此前证券日报就已经报道，下一批新股批文有望在1月底2月初集中发放。证监会1月30日核发24家公司的IPO批文,上证所11家,深交所中小板5家、创业板8家。IPO扩容节奏明显加快，不仅体现在每批获批文企业数量剧增，过会企业和上会企业也与日俱增.对杠杆资金入市的限制以及加快股市扩容的速度从而对于股市形成抑制的政策方向没有变。

　　政策面上，国务院召开会议，部署铁路、核电、建材生产线等中国装备“走出去”，发挥优势技术，推进国际产能合作；同时，国企改革方案有望在春节前后推出，分类改革、员工持股以及把握好混改的关键点等，都将为企业提升核心竞争力、提高效率做准备；多省市在上周了召开两会，如何进行“一带一路”战略成为了各省两会上的重点议题。比如，江苏省重点讨论如何推进“一带一路”交汇点建设；沪津两会谋划自贸区新战略欲对接“一带一路”。另外，继南北车开始合并之后，与高铁同属“出海”重点领域的核电行业整合也有了重要动作。国家核电技术公司和中国电力投资集团合并有望进入操作程序。围绕着“一带一路”的政策按照其固有的节奏不断推进，但是也需要关注到的是中远集团海外扩张受到的波折（希腊政府最新表态是尊重与中远达成的比雷埃夫斯港项目协议）以及一波三折的墨西哥高铁招标的无限期搁置，这些负面消息在短期市场的平淡期是对于牛市的另一层面的考验。

　　观点《牛市振荡期,热点扩散季》中我们提出：经过牛市过程中的几次震荡，以金融股为代表的权重股已经明显地感受到了市场在3400左右的阻力。这一点从上周五权重股带领大盘再次冲击3400后又迅速回落可以看出，只不过经过历练，与前期的大起大落相比，这一次相对平稳。平稳的上行能否在下周带动指数避开监管的再次反弹而顺利地冲破3478点，目前仍需观察，但是与牛市当前阶段蓝筹股的震荡相比，机会却存在与仍然处于扩散期的相关主题领域，关注《国家安全战略纲要》对于国防军工、国产替代化、去IOE、信息安全等领域带来的积极影响、并购重组方面的机会以及京津冀一体化。

　　此前周报中之所以我们对于接下来的一周能否直接冲破3478持谨慎态度，并建议将配置的重心放在成长和主题投资的层面，表面上看在于“1*19”之后上证指数的近V型修复并再次冲击前期高点没有伴随着成交量的放大，同时金融股明显显现出疲弱，更深层次的原因在于我们认为在牛市的当前阶段，政策已经从前期的对于“杠杆上的牛市”等快牛命题的舆论引导变为明显地采取实质性措施阶段。这种较为显性地在增量资金层面和市场扩容层面对于快牛进行抑制的力度的不断加大和不断积累，会形成市场的观望情绪。在市场对于政策为实体经济信贷扩张服务，避免过分“避实向虚”的预期，以及资本市场活跃为注册制的推出布局的预期形成之后，经过几次博弈，市场对于短期立刻降准的预期在下降。从而对于当前蓝筹股估值修复的“宽松”逻辑受到了一定影响，金融股一定首先受到影响。

　　近期我们比较看好的资源板块和房地产板块上周在大盘系统性疲弱的背景下也出现了下跌，但却是有相对收益的周期板块，显著地好于金融股的表现。这也是我们在周期股中看好这两个板块的原因，周五受百城房地产价格环比数据在1月反弹以及一线城市价格环比改善较为明显的刺激之下，房地产板块在尾盘发动了反弹。而对于资源股而言，我们认为在周期股中的相对收益的逻辑依然是较为坚固的：在当前位置，原油价格容易由于供给面因素的变化出现反弹预期；国内有企稳的预期；国际经济周期运行规律（详见《拥抱资源》深度报告）。那么本周五由于原油钻井平台数量减少而出现了Brent原油大涨7.86%的情形，虽为事件性，但是始终在我们的逻辑框架中等待其出现，偶然中有着必然。因此，就周期股而言，资源和地产仍是有意义的配置板块。特别提出的是，资源板块具有中期配置价值。

　　支撑市场的两大逻辑是“宽松”和“经济企稳”，当前这两大因素受到了一些困扰。“宽松”自不必说，虽然经济疲弱，但是显然这段时间表现出的资金和利率方面的结构矛盾使自上而下意识到了宽货币到宽信贷远非一蹴而就，“宽松”预期受到阶段性挑战。而“经济企稳”逻辑在PMI数据公布后似乎又出现了一些困扰，虽然有结构性亮点，但是就需求和库存周期的角度来讲，制造业还是不容乐观，对12月份有好转迹象的工业增加值数据再次蒙上了一些阴影，因此“经济企稳”预期也处于一个平淡期。这与牛市之前阶段的逻辑有些变化，之前的逻辑是“经济不好，炒宽松；经济好，炒复苏”的牛市支撑。短期内却出现了“经济不好似乎宽松也要歇一歇”的逻辑。

　　因此，这样的阶段就是所谓的“牛市的短暂考验期”，由于“宽松”和“经济企稳”这两大逻辑出现了短期的动摇，因此相对来说市场对于负面消息可能会比较敏感。人民币贬值、民生银行事件的冲击、“一带一路”在海外遇到的一些波折、IPO年前扩容明显提速、中国铝业等重要周期股业绩巨亏、中国人寿预期低于预期等等因素或会对股市形成压力。但是需要指出的是，无论是宽松和利率下行，还是未来将出现的经济企稳的逻辑都没有出现根本性的破坏，因此年前市场的调整将成为对于未来进行布局的机会。短期维持我们近期配置上的观点：1）周期品种的相对收益依然来自于资源股和地产股；2）业绩较好、与估值匹配以及产业趋势向好的成长股；3）围绕着新主导产业，尤其是信息产业对于传统产业改造以及高端制造等领域挖掘机会。