东吴证券研究报告内容摘要

　　今年以来,我国央行通过公开市场操作、连续定向降准、常备借贷便利(SLF)、抵押补充贷款(PSL)以及MLF等手段持续向市场注入流动性,10月末,我国广义货币供应量(M2)余额107.02万亿元,同比增长14.3%,分别比上月末和去年同期高0.1个和0.2个百分点。然而2014年1-10月社会融资规模却仅为13.59万亿元,10月末社融余额增速下降至14.2%(9月为14.5%),比上月少4728亿元,比去年同期少2018亿元。

　　同时,在实体经济指标方面:2014年10月份,中国规模以上工业增加值同比实际增长7.7%,比9月份回落0.3个百分点;PPI同比下降2.2%,环比下降0.4%,连续32个月负增长;PMI为50.8%,比上月回落0.3个百分点,一如既往处于荣枯线附近。以上全部数据仍然萎靡不振。

　　惟有CPI出现上涨迹象,CPI同比上涨1.6%,扣除翘尾因素0.3个左右百分点,新涨价因素约为1.3个%,而1-10月平均比去年同期上涨2.1%。

　　以上货币及实体经济数据意味着我国货币政策传导受阻,央行货币投放无法实现其对希望扶持及其他实体经济领域扩张贷款投放的目的,其货币努力对实体经济活力的刺激基本无效!值得注意的是指示通货膨胀的经济指标CPI倒是开始上涨,希望其是暂时或翘尾因素所导致。

　　笔者认为,货币政策传导受阻源于商业银行风险偏好发生变化。房地产市场风雨飘摇及地方融资平台债务引致的政府信用弱化导致商业银行对房地产及地方融资平台的贷款投放钟情不再。在仅有的两大厚利领域失去,而其他实体经济领域又由于制度性原因乏利可图的条件下,银行风险偏好急剧收缩,于是货币政策向实体经济的传导机制出现严重障碍,货币政策对实体经济刺激失效!在货币政策无效的情况下,不应该停留在货币政策应用的死结里面出不来!各路呼吁或者施加压力促使央行放宽货币政策的努力可能是无的放矢,合理的财政政策及供给政策应该跟上。

　　相信未来各地政府即将大展拳脚的大规模基础设施建设对经济的刺激将立竿见影,不管其对经济的长期增长是利好还是利空。

　　计划生育、农村土地流转、国资国企改革、简政放权等增加或释放生产要素的关键性改革举措应该尽快推出,否则货币政策传导机制受阻的制度性因素将无法得到消除!