业绩增速没有明显提升,但预收账款增长超预期。从2015年全年来看,公司营业收入增速较上年同期提升1.33个百分点;归属母公司股东净利润增速较上年同期下降0.41个百分点;销售毛利率和期间费用率较上年同期基本持平,分别为92.23%和14.64%,因此净利率也与上年同期基本持平,为50.38%。2015年的收入和净利润增速基本符合我们之前的预期。虽然业绩增速没有明显提升,但值得注意的是,2015年的预收账款82.62亿,较上年末提升459.76%,经营性现金流174.36亿,较上年同期增长38.02%,是公司动销良好、业绩增速提升预期的积极信号。

　　白酒走出低谷,高端酒更具发展潜力。供给方面,从我们跟踪的上市公司情况来看,经过近三年的调整,白酒的库存水平已经逐步稳定,尤其高端白酒的库存已经恢复到健康水平。白酒行业整体产量增速也基本稳定在5%左右的水平;需求方面,过去带来了白酒行业黄金十年的关键因素--固定资产投资,在国家稳投资的目标下增速回升预期加强,成为白酒消费增长的重要动力。同时,白酒行业的整合也将进一步利好行业内优势企业的发展。

　　政务向商务、大众消费顺利过渡,龙头地位益发稳固。2012年三公消费受到打击以后,高端白酒的需求量萎缩接近一半,公司产品飞天茅台的一批价从2012年初的1700元/瓶降低至2015年的820元/瓶。公司的应对政策是由政府消费积极转向商务、个人消费,并取得了不错的成绩。公司的渠道由2011年底的1900家增加到2015年底的2700家,销量从2万吨增加到5万吨,在高端白酒的市场份额由2011年的48%提升至67%,凭借着绝对的的品牌优势,龙头地位进一步凸显。

　　16年迎来良好开局,或有提价预期。由于产品价格的下降,渠道的盈利能力弱,公司15年四季度进行控量挺价。16年1-2月份茅台酒销量同比增速超过50%,收入增速超过45%。春节销售出现火爆,销售公司总经理在2016年经销商座谈会上表示下半年计划指标不超过8000吨。3月26日起五粮液出厂价格提升20元至579元,作为行业价格标杆的贵州茅台也有提价诉求,我们认为公司进行提价或产品结构优化是大概率事件。

　　盈利预测与投资评级。我们预计公司16-18年营业收入分别为347.82/377.39/413.24亿元,净利润分别为169/186.78/205.83亿元,EPS分别为13.45/14.87/16.39元。我们看好公司绝对的龙头地位、确定的增长前景,以及产品提价的预期,认为公司也是通胀背景下的最佳防御性品种,给予其16年20-22倍PE,6-12个月目标价269-295.9元,给予其“推荐”评级。

　　主要风险提示:经营不达预期;食品安全风险。