【国金证券研究报告内容摘要】

　　事件

　　长电科技9月4日发布公告,尽管公司与星科金朋(STATSChipPAC)进行了初步的接触,但相关沟通较为前期,预计本公司自公告之日起3个月内与星科金朋达成任何具有法律约束力文件的可能性较小。公司4日通过上海证券交易所“上证e互动”网络平台的“上证e访谈”栏目召开投资者说明会,就星科金朋事项与投资者进行了沟通和交流。于5日复牌。

　　评论

　　星科金朋被大陆产业收购概率较大,但仍未有定论:我们倾向认为星科金朋被大陆收购的概率较大,尽管存在一定的经营风险,但获得足够的先进封装产能,以及客户资源对于起飞初期的大陆封测企业而言,具有很强的吸引力;而台湾等地的封测企业,整合星科金朋的效应相对有限,技术相当,客户质量接近,整合发生量提升概率较大,但质的飞跃难度较高;对于领头羊日月光而言,更多是狙击潜在竞争对手的想法,非安靠、矽品收购都不会造成直接的威胁;加之不同市场下融资能力存在一定的差距,因此我们倾向认为可以被大陆企业收购,但存在很大的不确定性。

　　对于大陆企业而言,先进封装是各公司竭力扩张的部分,2013年星科金朋先进封装收入达到7.49亿美元,收入占比接近50%;而大陆企业中先进封装收入占比最高的长电科技为1.46亿美元,尚不足星科金朋的1/5,一旦实现收购将快速提升大陆企业封测的规模与竞争力。

　　从国内企业的对比来看,长电科技在技术上的领先优势,使得其在对待星科金朋收购事件上需要做出更大的努力,也会更加积极。这是一个行业领导者通常需要考量的因素,相信日月光也会为了保持行业领先地位进行经济性之外的考量,特别是RDL、Bumpig、TSV目前依然还是国内大部分封测厂商瓶颈。

　　收购不确定性分为三个方面,其一是收购方并不确定,前面我们已经做出了简要的分析,其二则是收购本身不确定性极高,星科金朋在大陆、新加坡、台湾、韩国都有厂房,牵扯多地法律条款,不确定性进一步提升;第三则是整合经营存在不确定性,亏损压力对于比星科金朋规模更小的收购者而言更为显著。

　　国产化趋势几乎不可逆转,半导体迎来腾飞:无论是冷战思维,还是为了国家产业安全,半导体国产化都将是必然的趋势;国家将建立1200亿的投资资金,加上地方配套以及社会资本,有望形成万亿规模的投资,这对于改善我国芯片国产化水平效果非常明显;与以往广洒水的资金扶持有所不同,本次扶持项目以初步实现产业化为考核标准,且成熟的企业、技术的引入将更为常见;在产业链方面,除去国家类反垄断的政策,利好产业化之外,还将促成股权为基础的产业链联盟,从终端需求拉动半导体产业链的发展。

　　先进封装依然是最大的看点:我们认为未来封测企业在半导体中的份额提升,先进封装将成为增长的主要动力之一,而技术升级使得国内封测企业对于先进封装产能的布局竞争展开压力更为明显。长电科技目前已经具备了一定的优势,在技术升级初期,国产化进程中率先受益是大概率事件。

　　具体而言,未来先进封装将集中加大凸块的需求,其中以铜柱凸块为主要方向;公司在Bumpig方面的布局最早,也最为成熟,且WLCSP在IC上的应用已经得到海外客户的认可,较为成熟,并与中芯国际形成合作联盟,共同建设12英寸的Bumpig产能;另外公司在FC等方面的布局也领先华天,在国产IC厂商纷纷进入28m制程的情况下,公司将成为承接产能转移的首选合作对象。

　　投资建议。

　　我们依然将公司作为芯片国产化进程中率先受益的标的,公司在先进封装方面的布局有利于长期的发展;年内搬迁减亏以及长电先进业务的快速增长将是业绩增长的长期动力;维持公司14-16年0.262元、0.413元、0.690元(增发或有摊薄0.23元、0.36元、0.52元),加之短期内公司增发、半导体扶持细则以及星科金朋出售等事件性催化,给予6-12月目标价12-14元,对应30x15PE,维持“买入”评级。

　　半导体行业周期性的特质,使得其讨论历史PE的价值不大,对应PS的参考性较强,从历史来看,均值1.6XPS,对应14年100亿市值,而在行业逐步复苏的过程中,估值有望逐步达到上界区间,2-2.3XPS,对应14年120-140亿市值。