中投证券 观富钦
　　公司公告,与中国土产畜产进出口总公司签署《中粮屯河股份有限公司与中国土产畜产进出口总公司签署屯河牌番茄红素软胶囊独家经销合作协议》,此后中土畜为公司屯河牌番茄红素软胶囊独家总代理经销商,五年交易总额约9200万元以内,协议期限为5年。
　　未来公司专注于B2B 业务,旗下品牌将交由经销商经营。积极扩张食糖产能,提升公司营运效率是公司现阶段的焦点。B2C业务并不为公司擅长,且渠道开发费用较高,我们认为,专注B2B、与经销商分工负责、优势互补,有助于充分发挥经销商的销售终端和渠道开发的优势,提高公司品牌产品的销量。
　　番茄业务逐步转型,多品类逐步转攻国内市场。由于番茄收购成本较高、人民币持续上涨等原因,相比国外加工商,我国番茄酱的成本优势已不明显,甚至略高于美国,因此基于长远考虑,公司的番茄业务也逐步以番茄红素、番茄果汁、调味品等形式转攻国内市场。其中,番茄红素12年实现销售2000多万元,处于保健品单品销售规模的前列。我们认为,这样的转型符合行业的趋势,也有利于公司品牌的拓展以及扭转番茄业务初加工、低毛利的尴尬形象。
　　番茄业务占比缩小,反转机会看糖价走势。由于国内番茄酱成本优势难再,番茄的种植效益下降,近年国内番茄种植面积持续下降,我们预计13-14榨季加工番茄产量少于400万吨,公司的番茄酱产量约20万吨,因此番茄业务的占比持续下滑,未来公司的业绩将主要依赖糖价走势。
　　13/14榨季食糖供应过剩大幅收窄,糖价或已触底。近期巴西的霜冻导致的减产预期刺激期糖小幅走高。而从整体供需格局来看,据国际糖业组织(ISO)表示,因价格下跌促使部分国家减少产量,2013/14 年度全球糖供应过剩量将缩减至350万吨,同比减少近70%(预计2013/14 年度全球糖产量为1.79亿吨,需求为1.755亿吨)。当前12/13年度全球糖供应过剩量为1120万吨,在中国、俄罗斯、欧盟和美国出现合理化国内产量的迹象后,供应过剩可能减少。由于下一榨季的供需基本趋于平衡,我们判断当前糖价基本已处于底部,悲观预期已逐步兑现。若巴西霜冻影响的测算结果更严重,则有助于加速食糖见底回升。
　　维持“糖价反转在13年4季度前后”的判断,建议可以逐步布局食糖的反转行情。1)番茄酱业务已逐步开始盈利,预计上半年盈利8000~10000万元,盈利能力持续改善;2)预计13/14/15年归属母公司的净利润分别为206/597/889百万元,对应增发摊薄后的EPS分别为0.10/0.29/0.43元,维持目标价8.27元。推荐。
　　风险提示:酱价及糖价回升幅度的低于预期;期间费用控制低于预期;天气因素。