公司拥有国内唯一的年产150吨核级海绵锆生产线，并正在新建年产1000吨核级海绵锆生产线；而中核集团是我国唯一的核燃料元件供应商，正在建设完整配套的核级锆产业体系。中核入主后，公司可以充分参与到中核集团核级锆产业体系建设，进一步提高行业地位。
　　东方锆业（002167）：中核入主引发的猜想
　　施毅
　　海通证券
　　SAC 执业证书编号
　　S0850512070008
　　中核集团成为实际控制人
　　3月28日，中核集团与陈潮钿、王木红夫妇签署《股份置换协议书》：中国核工业集团公司向陈潮钿、王木红夫妇转让所持35,643,967股中核科技股份，同时受让陈潮钿、王木红夫妇所持64,807,212股东方锆业股份（每0.55股中核科技股份置换1股东方锆业股份）；其中不涉及现金交易。
　　股权置换意义：公司参与“一流”核级锆产业体系建设，行业地位得到提升。中核集团此次受让东方锆业部分股份，有利于协调自身锆合金研发、核级锆材加工能力与东方锆业核级海绵锆业务的协同发展。
　　东方锆业拥有国内唯一的年产150吨核级海绵锆生产线，并正在新建1000吨/年核级海绵锆生产线，行业地位突出。中核集团是我国唯一的核燃料元件供应商，正在建设完整配套的核级锆产业体系。本次权益变动完成之后，中核集团将成为东方锆业第一大股东，公司可以充分参与到中核集团核级锆产业体系的建设当中，进一步提高在行业中的地位和影响力。
　　核电前景刺激锆材需求
　　四种发电模式优劣比较
　　在众多能源中，电能是支撑全社会发展的主要能源。电能的主要来源按发电模式的不同又可分为火电、水电、核电和新能源（风电、太阳能、地热、潮汐能），全球84%的电能来源于火电。
　　核电在全球能源生产总量份额一向较小，且稳定；目前核发电量占全球发电量的10%以内。
　　发展历程：我国核电处在二/三代技术过渡期
　　最初的核电应用来自军工，此后发展民用。从1954年前苏联建成第一座核电厂以来，核电技术迄今已发展至第三代，第四代核电技术也处于开发阶段。目前，我国核电正处于从二代技术向三代技术的过渡期间。目前全球80%的发电机组为第二代核电技术，机组规格在1000-1250MW/个。
　　四代核电技术的特征及代表机型包括：
　　1）第一代核电站，以美国压水堆（PWR）和沸水堆（BWR）为代表反应堆；单机容量300MWe左右，机组体积较大；发电成本高。
　　2）第二代核电站，以加拿大天然铀压力管式重水堆（CANDU堆）为代表反应堆;单机容量600-1400Mwe；实现商业化、标准化、系列化、批量化，以提高经济性；应对严重事故的措施比较薄弱。
　　3）第三代核电站，以欧洲EPR压水堆为代表反应堆；采用标准化、最优化设计和安全性更高的非能动安全系统；发生事故的概率与第二代核电机组相比小100倍以上。
　　4）第四代核电站，将满足安全、经济、可持续发展、极少的废物生成、燃料增殖的风险低、防止核扩散等基本要求。
　　全球格局：2020年中国核电装机量有望占全球总量10%以上
　　世界核电总体处于上升发展态势，新增核电站主要集中于亚洲及大洋洲地区，特别是中国和印度。
　　据国际能源署（IAEA）2009年的最新预测，拥有核电的国家将从2008年的31个增加到2020年的43个，而到2030年将增加到54个。
　　预期我国核反应堆数及核电装机容量全球占比呈上升趋势。我国三大核电运营商为中核集团、中广核集团以及中国电力投资集团。三者均没有核级锆生产线；而核电堆芯设备只有中核集团能够生产。
　　政策支持：促进核电发展
　　核电大型机组建设周期长、造价高，为支持核电发展，国家在多方面给予政策支持，使核电电价具备与火电竞争的能力。
　　从中长期来看，由于环保执行趋严、电煤价格高位运行和电煤运价上涨等使煤电的发电成本大幅提高，削弱了火电机组上网电价的价格优势，使核电机组上网电价的竞争力提高。
　　国家对节能减排日益重视，核电较煤电具有更明显的调度优势。目前，我国在运行核电分布在广东、浙江和江苏，上述三省用电需求旺盛，但一次能源不足，燃煤发电成本较高。2011年12月1日电价上调之前，广东地区燃煤机组标杆电价0.4962元/千瓦时（脱硫，含税），浙江地区燃煤机组标杆电价0.457元/千瓦时（脱硫，含税），江苏地区燃煤机组标杆电价0.43元/千瓦时（脱硫，含税）。
　　从目前中核集团投产核电站看，除江苏田湾和秦山三核外，其他核电站所在区域燃煤机组脱硫标杆电价均高于当地运行的核电电价。而2011年燃煤电厂电价上调后，中核集团电价的优势将更加明显。
　　国家发展和改革委员会2007年10月发布《核电中长期发展规划(2005～2020年)》，规划2005年到2020年中国核电运行装机容量计划达到4000万千瓦，占全部发电装机的4%，核电年发电量达到2600至2800亿千瓦时。
　　中电联2010年牵头编制的《电力工业“十二五”规划研究报告》中对核电发展提出了规划2015年我国核电装机4294万千瓦，2020年规划核电装机规模达到9,000万千瓦、力争达到1亿千瓦的目标。目前，中国核电总装机量不到1200万千瓦，有广阔的发展空间。
　　核电发展趋势：中国未来5年年复合增速将达到30%
　　目前我国运行中的核电装机容量不到全球总量的3%，未来5年内，我国在建中的机组量达到2.9万兆瓦，5年内年复合增速近30%。截至2011年8月，全国已建成运营14台核电机组，装机容量1,188.8万千瓦，在建核电机组28台，装机容量3,097万千瓦。截至2010年底，我国核电已累计发电768.17亿千瓦时，约占全国总发电量的1.82%。
　　我国在建或已经运行核电站的机组规格均在1000MW/个。
　　核电发展对于锆的需求主要利用其作为安全屏障（包壳）。每10WM核电首次装机约需锆材0.45吨（折合海绵锆0.9吨，损失率为50%），而每年更换锆材0.15吨（折合海绵锆0.3吨）。
　　目前，我国已经建成及正在建设的核电站每年锆材的用量约550吨，按照“十二五”规划的核电发展，我国未来五年需要核级锆2500吨；而全球锆材基本处于寡头垄断格局。对于国内锆企业而言，未来五年属于核级锆景气向上通道。
　　锆价展望：成本支撑，需求稳定好转
　　从2012年10月后，锆英砂价格大幅下跌，从1.65万/吨下跌至近期的0.9万/吨，跌幅超过40%。
　　究其原因，2012年基建疲弱导致下游需求疲弱是价格下跌的主因。此外，临近春节前，下游厂商和贸易商为了资金回笼，囤积库存的意愿不强，因此在供应方面，“抛库存”因素也加剧了锆英砂价格的下跌。
　　锆下游需求最主要为陶瓷领域，而终端需求在于基建。2012年我国固定资产投资投资同比增速明显下滑至20%左右水平，在年底同比增速有所回升，显示下游平稳复苏。综合而言，在锆英砂价格接近成本的背景下，下游需求稳定回升将刺激锆价上涨。
　　投资建议
　　公司未来利润增长点在于2013年复合氧化锆的扩产、2013年澳大利亚锆矿逐渐投产以及2014年核级锆产业线的投产，假设2013-15年锆英砂价格（含税）分别为1.2、1.3和1.4万元/吨，我们预计公司2013-15年EPS分别为0.37、0.42和0.47元。
　　估值方面，公司历史平均市盈率（TTM）70倍；而在2011年底，受到经济疲弱影响，最低估值达到61倍。锆矿资源的稀缺性及国内核工业地位享受高估值，给予2013年PE50倍估值，目标价18.5元，买入评级。(原载于证券导刊)