| 来源： |
当代金融家 |
发布时间： |
2011年06月14日 16:28 |
作者： |
曾华 |
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虽然央行将把Shibor培育为“中国的基准利率” ，但是我国目前利率实行双轨制。一方面是管制利率，另一方面存在着市场化的金融市场利率，市场上存在着多种基准并行的状况，主要有一年期存款利率、国债回购利率、央行票据发行利率，这三种利率都承担着部分基准利率功能，对Shibor作为市场基准利率形成了一定干扰和影响。
2007年1月4日中国人民银行正式推出Shibor，标志着其将成为我国基准利率的目标选择。通过近4年来的运行，Shibor正逐渐发挥着利率基准作用,影响力在不断扩大，其利率基准性问题也受到了业界日益广泛关注。
市场定价基准功能存在的问题生成机制市场化有待进一步强化。通过4年来的运行，Shibor市场性有所增强，但与债券回购相比，信用拆借市场一直处于弱势地位，交易量总体偏小。2010年银行间市场回购交易量87.6万亿元，拆借交易量27.9万亿元，后者占前者的31.85%，交易量相差较大，导致Shibor的基准性与回购利率相比，有差距。同时Shibor推出后并未立即赋予拆借市场显著的优势，Shibor市场需求还没有达到规模，Shibor报价团报价只是报给市场做参照，报价行并未按此价格进行交易，未受市场交易检验，其应用性、市场性可能有所弱化。交易的期限分布应当均衡、合理，但中国货币市场的交易主要集中在短端，以拆借为例，有89.5%的交易为一天和七天品种，而回购交易也有87.5%为七天以内品种，如此，则中长端报价的合理性和参照性仍存在一定噪音干扰，Shibor起到市场基准定价的作用就会削弱。
定价基准公信力有待进一步强化。虽然央行将把Shibor培育为“中国的基准利率” ，但是我国目前利率实行双轨制。一方面是管制利率，另一方面存在着市场化的金融市场利率，市场上存在着多种基准并行的状况，主要有一年期存款利率、国债回购利率、央行票据发行利率，这三种利率都承担着部分基准利率功能，对Shibor作为市场基准利率形成了一定干扰和影响。
存贷款利率(主要是一年期存款利率)在我国事实上一直承担着基准利率的功能。从央行利率调控实践看，经常调整的就是存贷款利率，存贷款利率最贴近市场，直接面对的是消费者、企业等微观经济主体，央行利率调控效果更为迅速。一年期存款利率决定其他金融产品的价格，如投资者一般都是以存款利率作为保底收益基准，再决定是否投资其他金融产品。商业银行（包括农村信用社）在进行贷款定价时，主要是在存款利率基础上再加上营业费用、信用风险溢价和利润生成。所以一年期存款利率在我国现实中承担着绝大部分基准利率功能；回购利率，回购交易是中央银行进行公开市场业务操作的基本方式之一，由于我国信用体系建设滞后，加之有些市场成员达不到信用拆借要求，国债回购受到商业银行及银行间交易市场成员的普遍认可，其交易量占货币市场交易总量的80%以上。目前国债回购利率也成为货币市场最为重要的定价基准之一。
央行票据发行利率，目前市场上三个月到一年的利率主要参考央行票据的发行利率。近年来，在央行连续滚动发行的基础上，央行票据也形成较大的市场规模，加之其期限一般为三个月到一年，弥补了国债期限偏重于长期的不足。而且从信用级别看，央行票据与国债并无不同，受到了各商业银行的普遍欢迎，央行票据的发行利率成为货币市场长端利率的定价基准。同时，国外的机构也在推出中国的基准利率。因此Shibor定价基准公信力受到“诸多基准利率”的影响。
报价准确性有待进一步强化。国际成熟的市场基准利率报价的方法一般是成本加点法，即根据本行资金成本与久期匹配的确定初始报价，再根据市场上其他利率和本行特定需要来调整初始报价，而后报给市场。而我国商业银行成本与久期核算的概念不强，内部资金转移定价制度设计起步较晚，不能精确计算这两项重要核心定价因素，报价行相应的报价只能参照回购利率等市场上的相关利率，独立定价能力较弱，银行对整个市场资金供求的分析还没有到位，还没有学会给自己的资金定价。Shibor变动主要还是以现有货币市场利率作为基准。各期限利率基本上是建立在同期限银行间市场回购利率和央票利率的基础之上。
定价基准影响力有待进一步强化。货币市场结构不完善，影响Shibor报价准确性。Shibor存在不对称定价结构，影响Shibor报价准确性。股指、汇率不规则波动影响Shibor报价准确性。银行信用评级体系建设滞后影响Shibor报价准确性。Shibor的市场认知度还不足。
政策建议——完善Shibor生成机制，提高Shibor定价基准公信力。
1 .建立以Shibor为基准的内部转移定价机制，提高Shibor报价的科学性。金融机构应根据全行利润总目标统一协调行内资产负债部、资金部、风险管理部、同业部等各部门的产品定价，对经营管理机制进行全面的整合和梳理，提高资产负债精细化管理的水平，建立以Shibor为基准的内部收益率曲线和内部转移定价机制，实行外部定价机制与内部资金转移定价机制挂钩，对其内部核算进行透明化的定价，构建高效的内部资金风险、成本转移价格，以及受此指导的资产负债定价机制、按人或小组或产品或部门的精细化绩效考核机制，提高其对基准利率的反应程度,增强其利率敏感性，使得各报价银行的报价能真正科学地反映要求报价行所报出的价格充分并科学反映自身的流动性需求。
2 .扩大报价行范围，提高Shibor的代表性。从强化Shibor对货币市场各种利率指导性的角度看，应该将同业拆借市场中更多拆借交易量大、对市场有影响力的银行纳入Shibor的报价团中，尤其增加大型保险公司、政策性银行、地方法人金融机构等，以满足不同类型金融机构对资金价格的需求和供给，通过不同报价商的参与，使Shibor曲线更合理，提高Shibor的市场代表性，以便Shibor对现有货币市场各种利率的指导性加强。
3 .完善Shibor的生成机制，提高Shibor报价准确性。建议各报价行在报价时同时报出意愿成交资金数量，并以此为权重，把所有报价银行的报价加权平均生成Shibor，并尽快将Shibor同实际交易联系起来，使Shibor高于其他产品报价和期限结构异常的情况，会被市场套利行为所纠正，报价商也会在报价时更加慎重。鼓励非报价行开展Shibor场外报价，并接受全国银行间同业拆借中心的考评，将其作为的Shibor候选报价行，以增加Shibor报价的参与行总数，提高金融产品利率的报价种类，缩小Shibor与市场实际利率的差距。
4 .积极发展长端交易，提高Shibor期限结构完整性。构建完整的利率期限结构和完整的利率曲线是Shibor的重要使命。目前中国市场短期利率交易的品种较多，各家银行可以找到参照的标准，短期的资金交易有相对完善的操作程序，而中国市场长期利率交易的品种不多，各家银行缺乏可以参照的标准，难以形成一个统一的报价，导致一个月以上的长端交易缺乏透明的运行程序，各银行之间的报价差别较大，距离基准利率的水平有一定距离，这就形成目前短端交易(一个月以下的市场利率)市场比较活跃，不同品种的报价同市场利率比较贴近，而长端交易(一个月以上的市场利率)市场反应较弱，报价单位之间的出入也较大。因此，稳定的长期利率是完善基准利率体系的重要组成部分，需要积极地发展长端交易，扩大交易范围，完善利率交易品种。
——完善Shibor传导机制，提高Shibor定价基准渗透力。
1 .进一步发展货币市场，完善Shibor的形成基础。一是发展货币市场交易品种，完善货币市场各子市场建设。积极发展商业票据和短期融资券市场，鼓励市场信誉好、资产规模大的企业发行商业票据和短期融资券；发展大额可转让定期存单市场，在银行间市场发行并流通大额可转让定期存单市场，其交易价格可充当银行存款利率发现功能；完善国债发行制度，实行国债余额控制，滚动发行的制度,增加短期国债的品种供应，充实公开市场操作对象；发展利率衍生品市场。如利率协议、利率互换、利率期货和利率期权市场。利率衍生产品不仅为参与者管理风险提供避险工具，促进市场交易，而且具有远期利率预测功能，为央行利率调控提供了参考。二是完善交易机制，提高市场效率。发展货币市场经纪中介及货币市场基金，扩大货币市场入市主体；建立有价证券集中托管部门,促进货币市场各个子市场间的融合，最终建成统一的货币市场；进一步完善银行间市场成员间的授信制度建设，健全信用体系、法律体系，以便有效揭示与防控市场风险，以制度化约束来规范市场交易，提高市场效率。
2 .扩大Shibor的基准定价范围，提高基准利率的传导效率。扩大Shibor基准在票据贴现、短期融资券、商业银行内部转移定价、大额可转让定期存单、浮动利率债券、利率互换等定价中的应用和推广。目前票据贴现、短期融资券、央行票据作为期限短信用型工具,其利率与Shibor具有较强的相关性，推广较容易。对于期限较长的金融债，浮动利率债券可以以期限与付息周期一致的Shibor为参考利率，固定利率债券定价则参考基于Shibor的相应期限利率互换的利率，再考虑信用等级加点生成。
——改善Shibor的运行环境，削弱Shibor定价基准噪音干扰。
1 .建立激励与约束机制，促进成员自律。应进一步完善拆借市场的激励约束机制，如对报价质量高、信用好、交易活跃、内控完善的成员在新业务开展、拆借限额与期限方面可以适当放宽，在平衡报价银行和拆借市场成员的权利和义务的前提下增加市场成员特别是报价银行资格的“含金量”；同时要求报价行做到将价格中正常风险溢价之外的其他利益输送、利益安排等噪音排除出去。
2、弱化股市、汇率对Shibor的干扰。一是规范股票发行、交易机制，改革现行新股申购资金管理模式，严密监控券商使用同业拆借资金炒股的行为。二是从源头上来解决国际收支不平衡问题。在人民币渐进升值的同时，放宽对外汇使用的限制，鼓励企业、居民走出去投资（包括金融产品投资），有选择性地吸收外资，减少资本顺差；进一步扩大内需来减少出口，扩大资源型、战略储备型产品的进口，减少贸易顺差；建立严格、严密的监控制度，加大反洗钱力度，打击国际游资、地下钱庄和非法利用外资进行投机炒作行为。
3 .加大Shibor的宣传力度，增强基准利率的告示效应。一是中央银行进一步引导市场形成正确预期，引导Shibor合理定价；二是中央银行要减少直接牵引的利率期限数量，逐步减少或退出央行票据的发行，扩大以Shibor为定价基准的公开市场操作，成为日常银行间市场交易主体之一，以此形成对市场垄断力量的有效制衡，增强Shibor的市场影响率、覆盖面及公信力。三是加大金融知识在公众的宣传力度，扩大Shibor的市场认知度和影响力，使得社会公众能随着利率调整与预期自动调整其生产与消费行为，从而进一步提高利率的调控效果。
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