■     《红周刊》特约 长城伟业期货研究所 刘超

7月2日后，总持仓陷入胶着

　　上市以来，股指期货的走势可以划分为两阶段：4月16日到7月2日是单边下跌阶段，期间虽有反弹但力度有限；7月2日至8月2日为反弹阶段。总持仓量也可以7月2日为分界点划分，上市初期总持仓量一路上行，至7月2日从上市首日的3590手已经增加至31782手，但是从7月2日后总持仓量陷入停滞不前的状态，即使8月2日创出的新高也只有34275手。

我们根据股指期货的结算价、保证金比例以及持仓量计算了上市以来的双向持仓保证金，该数值从上市首日的13.4亿增至8月6日的107亿（见图3），根据持仓比例占总资金的40%计算，参与股指期货的总资金在250亿元左右。8月6日，沪深300指数的流通市值达到9.7万亿，而股指期货各合约的双向持仓合约价值仅为596亿元，占流通市值的比例仅为0.6%。

而从成交量来看，上市初期总持仓一路增长，在6月1日便达到近44000手的高位，此后也陷入停滞不前的状态，近期维持在4万手之下。从成交持仓比来看，6月1日之前日均成交持仓比为17，而近2个月该比值迅速下降至11（见图3）。

一般来说，期货持仓量增加有助于价格沿当前趋势运行，而持仓量下降意味着盈利的一方或亏损的一方选择了结，表明价格将要转为震荡或者反向运行的信号。如果在市场横向整理期间持仓量增加明显，那么一旦发生向上或向下的价格突破，随后而来的价格运动将十分剧烈。最典型莫过于6月1日至25日的情况，期间沪深300指数在2700点~2800点的区间窄幅震荡，而股指期货的持仓也变化不大，但在6月28日持仓量大幅增长且创出新高，随后期现均破位下行。　

　从股指期货日内持仓量呈现先增加后减少的态势，日内持仓量在开盘后以及收盘前一小时趋势比较明显。在交易中间时段，持仓增加同样有助于价格沿当前趋势运行，而持仓量的减少也意味着当前趋势可能即将结束。例如8月6日IF1008合约在13：29分达到29407手的日内最高点，随后价格继续上涨，但持仓不断下降，说明这段时间的上涨主要是空头平仓所致，价格也在上冲后有所回落。　　　

　　我们需要重点关注“异常成交量”，主要是指异常大的成交量。从日线图来看，异常成交量通常发生在指数运行至重要点位、经济数据公布日等，其日内反复导致交易者不断开仓平仓，震荡幅度一般较大。持仓量是成交量的基础，统计成交持仓比较大的前10个交易日，日内平均振幅达到104.7。7月15日国家统计局公布上半年GDP、CPI数据，股指先涨30点后再跌40点，然后再次上涨60点，然后再次下跌80点，当日近48万手的成交量目前仍是最高点。从日内来看，异常成交量的出现很可能意味着趋势的逆转，巨额成交量多伴随着价格的剧烈运动，可能触及了大量的止盈止损位，之后行情一般趋于平缓甚至转势，8月5日IF1008合约在14：35至40分共5分钟的成交量约是之前的2倍，而价格也在巨量出现后掉头向上。

6月11日后，期现走势更吻合

　　股指期货的价格发现功能主要体现在两方面：一是由于股指期货早于现货15分钟开盘，提前消化消息面，给现货走势提供指引，此时投资者可以观察期指的开盘情况，对股票、基金等进行集合竞价申报。二是日内走势期指领先于现指，至于期货是否助涨助跌，本人认为期货只是在小周期上有加大波动的作用，而在中长期走势上则无法左右现指走势。　　

　　从期现开盘对比情况来看，统计期指、现指开盘价与上一交易日收盘价相比的涨幅，77个交易日中，两者方向相同的交易日占83%。而计算两者之差的绝对值，以6月11日为界，上市初期该值平均为0.44%，近2个月则下降到0.25，这说明期现价格对信息反应程度的差异在变小，期指价格发现的功能在增强，市场运行日益理性成熟（见图4）。事实上，如果现货开盘与期货走势差异较大，套利盘介入会导致两者价差变小。

　　在日内走势上，期指领先现指2分钟已经成为市场共识，主要原因仍在市场机制。首先，现指由300只成分股加权构成，交易所计算成份股并发布行情就有一段时间的滞后，而期指可以直接交易，对市场信息反应得更快。另外由于期货的T+0交易机制，良好的流动性、更低的交易成本，最终反映在价格图上期指领先现指也就不足为奇了。　　

同样，交易机制的差异决定了期指波动较大，而期现价格的相互影响，使得其在小周期上有可能助涨助跌。除了价格构成的差异外，期货保证金机制使得盈亏被放大，做空机制的存在使得双向获利成为可能，每日无负债结算使得“马太效应”显现，这都决定了期指在小周期上有可能助涨助跌。