2009-6-22    星期一

郑州白糖主力合约1001自4月10日放量突破3850-3950的平台后至今已有2个多月了，市场上充斥着各种利多的消息：本榨季减产幅度较大，下榨季种植面积也在缩减等等。可是价格在横盘了两个月以后，仍然处于不上不下的局面，下有支撑，上有压力，几次向上突破的行为最后都无疾而终。

让我们从目前郑糖的持仓结构上来分析一下主力资金的动向和意愿。在1001合约正式成为主力合约之后，持仓一直都比较低迷。在6月19日增仓放量上行之前，持仓一直在30万手的水平附近波动。从2007/08榨季开始，主力合约持仓低于40万手的时间都很少见（除了换月期间）。以30万手左右的低持仓，想把价格打上去着实是十分有难度。

白糖上市以来主力合约持仓情况

目前业界对于糖价后期的看涨态度基本一致，我们接下来将主要从目前郑州白糖的持仓结构上去分析验证后期看涨的说法。

目前郑糖的主力合约1001和下一任主力合约1005之间的价差为82元（按6月19日收盘价计算）。这两个合约的合理价差应该是多少呢？

1001与1005两个合约的仓租成本为0.4×30×4=48元

接1001的白糖交1005期间所占用的资金利息为4187×5.31%÷12×4=74元(1001合约的买入成本按6月19日收盘价计算，年利率为5.31%)。交割费：2×2=4

出入库费用：20元/吨

期货增值税：82÷1.17×17％=16元

说明：交割检验费每吨相当于0.5元，在此均忽略不计。

总成本=48+74+4+20+16=162元

也就是说，当1005对1001升水超过162元的时候，二者之间才存在正向套利机会。

目前来看，二者之间不存在正套机会，那么是否存在着反套机会呢？是否出现反套机会首先要看价差是否能在合约到期之前回归。

让我们首先来关注一下历史上同一年度1月合约与5月合约的价差情况。由于郑州白糖上市时间较短，所以从历史上这两个合约的价差变动情况来看，并没有特别明显的规律。不过有一点比较明显的是价差都是在7月末8月初5月合约逐步转为主力合约的情况下价差才有拉大的情况发生，不过在不同的榨季中二者之间直到现货月之前价差都没有一个固定的方向，更难说有固定的价格了：701与705合约处于反向市场，其余两个年度处于正向市场。

白糖上市以来同一年度1月与5月间价差走势情况

我们从近期的1005的持仓结构上可以看出，1001合约的主力多头，并没有在1005合约上做多的意思，反而是在有条不紊的增空，来对冲其在1001合约上的多头头寸。而1005合约上的买盘，也并不是传统的商业买盘。

这样一来，1005合约是否能够形成对1001合约的正常升水问题就值得怀疑了。

让我们再从基本面上来验证一下，是否1001合约与1005合约会步701合约和705合约的后尘呢？

本榨季截止5月末，全国共生产成品糖1242.89万吨，云南还有一家糖厂在榨，据报道只剩6千多吨甘蔗可供榨。按照12.83%的出糖率，糖产量仅有700来吨。这样全国的产量基本上可以定在1243万吨，较前一榨季减产14%。不过本榨季由于有庞大的期初库存，尽管减产幅度较大，供应上丝毫没有紧缺的迹象。

从种植面积上来看，目前云南报道2009/10榨季种植面积为443.03万亩，同比减少3.1%，广西经委预计种植面积下降到1450万亩，同比减少7.9%。而对于很多业内人士预期的单产回升，笔者并不认可。

甘蔗为宿根生长，3年一轮换，即每年轮换三分之一。2008年年初的冰冻灾害对于当年的生产并没有产生太大的影响，是因为当时的甘蔗已经达到成熟，加上及时抢收抢榨，于是非但没有减产，还增产24%。可是对于接下来的生产影响十分之大，我们在广西产区看到，08/09榨季的甘蔗条数少，蔗茎细，为了解决不良的宿根情况，今年广西大部分产区都将翻种35%-40%左右的甘蔗，大于正常年份的三分之一的比例。而新植蔗无论是在抗旱抗冻还是产量上都要比旧植蔗略逊一筹，因此新榨季的单产情况仍然不容乐观。这一点我们可以从1999/00冬天的霜冻灾害对于接下来两个榨季的产量影响中可以看出。

这样下榨季的第一批交割糖1001合约的供应很可能出现紧缺，而无论是国储还是地方储备的白糖都是不能用于其交割的，这将成为1月合约对远月合约升水的基础和保障，1001合约极有可能步当年701合约的后尘。

由于目前糖市资金对于1001合约的集体看好，使得多头资金没有适量的对手盘进场。传统的空头头寸持有者糖企糖商对于下个榨季的乐观看法使得他们不再愿意像往年一样逐步进场进行空头头寸配置，糖厂开始兼具了贸易商的角色，做起套保来多空双向更加的灵活。厂商观望和小部分建立空头头寸，而走势上完美的多头形态及超越了大部分其他品种的利多的基本面难以吸引除现货商之外的足够庞大的投机空头头寸入场交易，

这种情况使得郑州白糖这个昔日活跃异常、单日单合约曾在一个月内两度创下400万手以上成交记录的品种变得异常平淡。在长达两个多月的盘整行情中，最高成交量也没有超过70万手。

本榨季的白糖目前业界的看法是基本供求平衡，但是下个榨季呢？在本榨季的仓单用于911的最后一次交割全部注销之后，1001合约将开始新年度第一批白糖的交割。对于糖市资金持看好态度，可到底看好到什么程度，我们认为通过盘面上资金的持仓结构来判断和分析能够得到一些风向标性质的结果。

通过上面的种种情况的分析我们认为，对于下榨季的乐观态度使得1001合约不排除对之后的合约形成反向市场行情，即近月对远月有升水。因此目前远月对近月的较小升水可能不仅不会逐渐增长，有可能还会保持现状乃至进一步缩小。

管中窥豹，可见一斑，我们仅仅对两个合约的持仓结构分析似乎就可以感受到了期糖牛市的脚步正在不断的向我们走来。

下面我们简单的分析一下郑糖近期的走势：从短期走势上我们可以看出，市场的相对透明使得持仓始终不死不活。市场需要一些利空的因素向下打压，国储及地方储备放储和轮储的消息成了较为理想的工具，6月16日向下虚破4120只是牛刀小试，并没有对与散多造成实质性伤害，也没有真正吸引足够的空头入场。6月19日再次触及区间下轨，吸引5万手以上的增仓，不过要想突破区间上沿，不到40万手的持仓显然是不够的，价格还会进行怎样的打压、骗线、吸筹……让我们试目以待。