| 来源： |
证券日报 |
发布时间： |
2010年05月27日 09:07 |
作者： |
佚名 |
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T+1交易制度已施行15年
编者按：在市场交易机制不断完善的背景下，在有了股指期货、融资融券做空机制的条件下，市场迫切需要已经施行了15年的T+1交易制度有所改变。尽管对于何时实施日内回转交易（T＋0）业界专家存在争议，投资者也有不同看法，但从国内学术界和实务界的许多实证研究来看，推行日内回转交易有助于活跃市场，改善券商经营业绩，也有助于提高市场定价效率，并可为投资者提供更加灵活、便利的投资手段。因此，市场希望T+1有所改变的心情完全可以理解。本报今日刊出正反两面的观点，希望能引起更多市场参与人士的共鸣，并借助《证券日报》这个平台展开讨论。
T+0回归障碍已清除 分步走最现实
15年前，为了抑制过度投机，T+0被T+1替代，并在相关法规中明令禁止。15年后，市场各方面都已有了很大变化，各方面障碍都已不复存在，股指期货、融资融券也已运行一段时间。于是，要求市场恢复T+0交易制度的声音日渐高涨，并且分步走被认为是最现实可行的方案。
恢复T+0不存在法律障碍。修订后的《证券法》中关于日内回转交易的规定已经在2005年废除，2006年5月，沪深交易所分别发布新的交易规则第三章规定，“投资者买入的证券，在交收前不得卖出，但实行回转交易的除外”，而交易规则中明确“证券的回转交易是指投资者买入的证券，经确认成交后，在交收前全部或部分卖出”。
恢复T+0的技术储备已经完成。近年来，我国资本市场快速发展，股票交易量成倍增加，上证所从2002年的日均71.56亿元，增加到2009年的日均1388亿元。上证所新一代交易系统于2009年12月4日正式投入运行，在迅速提升交易系统的处理能力和安全性的同时，也为未来市场发展提供交易所端的坚实保障。
此外，在1995年以前股市规模还很小，互联网和电脑都不普及，投资者大多挤在营业部的交易大厅里进行交易。现在时过境迁，券商营业部交易大厅投资者已寥寥，大都转为网上交易。
所以，无论是从交易所还是投资者，对于恢复T+0的技术储备都已经完成。
广大中小投资者具备了一定的风险承受能力。经过监管层多年来的投资者教育和涌现的现实案例，现今投资者尤其是广大中小投资者的风险意识有所增强。广大中小投资者对适当性管理的认识不断加深，更加关注宏观经济基本面和市场改革发展措施，进一步认同“买者自负，风险自担”的市场理念。
股指期货时代，市场平稳健康发展需要适时恢复T+0。在有了股指期货和融资融券这个做空通道之后，要求A股T+0是合理的。如果A股交易制度同样采取T+0的方式，能够使期货市场和现货市场更加配套，市场的套利机制才能更加完善，风险才能实现对冲。
股指期货交易实行T+0，股票交易实行T+1，二者之间的巨大差距，使市场出现失衡状态。
如何改变这种失衡的格局呢？唯有进行改革，现在最迫切的就是对现行交易制度进行改革，如分步骤地从现行的T+1恢复到T+0。
在2007年，沪深交易所都发表了研究报告，对恢复T+0提出建议。深交所研究报告的建议是借鉴海外市场的通行做法，只允许投资者通过融资融券保证金账户进行回转交易、回转交易的对象也仅限于可以进行融资融券的股票、限制当日总成交金额相当于保证金净值的倍数、增加投资者过度回转交易的成本。
上证所的研究报告则建议，对于股票、封闭式基金、ETF等的日内回转交易宜采取分步走的战略，对于流动性好、稳定性高的品种，如ETF和指数成分股，先实行日内回转交易，待机构投资者比例达到一定程度，投资理念成熟至一定程度，在对流动性差，波动性大的品种实施日内回转交易，最终实现全部证券品种的日内回转交易。
为了抑制新股上市之初遭爆炒，有人建议在新股上市首日，或者在上市一周内实行T+0交易，这样有助于提高市场定价效率，平抑一二级市场定价，消灭恶炒新股的现象。
另外，也有人提出可在沪深主板市场恢复T+0交易。因为沪深主板与股指期货关系最密切，它们之间交易制度统一有助于发挥股指期货套期保值和平抑市场波幅的作用。
其实，现行交易制度的缺陷正是当前资本市场面临问题的具体体现，即市场制度体系的匹配性存在缺陷。随着证券期货新品种的陆续推出，市场的运行机制和模式将发生重大变化，要适应这种变化，就要加快各方面制度的衔接和改革。改革现行市场交易制度就是目前比较迫切的一个问题。
贺强：恢复T+0十分必要
中央财经大学证券期货研究所所长贺强表示，现在T+0可以恢复，但是需要改变一个观念，就是股市的暴涨暴跌不是因为T+1引发的。他指出，随着经济的发展，中国股市也在慢慢地成熟，从目前来看，恢复股票的T＋0交易十分必要。
“推出T+0可以规避风险，活跃市场，增加交易量，有助于增加券商的交易佣金。”贺强说，同时，这还将会对股市的暴涨暴跌起到一个抹平的作用。
他同时向记者举例，进一步阐述了实行T+0的必要性：现在现货市场实行的是T+1的交易机制，投资者上午买了股票，如果下午发现走势不好，就无法卖出。如果实行T+0的交易制度，投资者在上午买了股票，一旦发现走势不好了就可以及时卖出。
至于现在恢复T+0的交易制度时机是否成熟，贺强表示，现货市场与期货市场的要求不一样，T+0的交易制度随时可以推出。他提出，恢复T+0，需要中登公司、交易所在技术上有所调整，但这并不是问题的关键，关键还是要在政策上有所调整。
李大霄：恢复可实现风险匹配
“如果考虑到风险匹配，刺激活跃市场的话，是不反对推出T+0的。”英大证券研究所所长李大霄表示，T+0有助于市场的活跃度提高，让风险能够更加匹配，交易能够更加快速，换手率提高，但并不认为恢复T+0的交易制度就有助于缓解股指期货助涨助跌。
“当时市场从T+0转为T+1就是认为市场太过投机，从控制投机的程度来更改的，但2005年市场低迷的时候，并没有恢复。”李大霄指出，股指期货平滑了大周期的波动，但会加剧短期的波动，这是股指期货本身的特性，是不能缓解的。现货是主体，股指期货是子体，前期股市的大跌，罪并不能全怪在股指期货的身上，股指期货只是向市场引入了一个双向的交易模式，整个的市场估值水平也会因此而渐趋合理。对于目前的市场，他认为，能够起到刺激作用的是减免红利税和印花税。
赵锡军：市场稳定可推出
中国人民大学金融与证券研究所副所长赵锡军认为，如果是在市场比较稳定的情况下，推出T+0的交易制度没有问题。
他指出，从技术角度看，无论是现在的交易系统还是结算系统，应该已经具备了相应的条件，把各个类型的交易系统进行统一提高。“期货交易也好，现货交易也好，技术方面不会有太大的问题。
赵锡军同时表示，推出T+0的交易制度关键还是要看市场的运行情况。如果市场波动较大，两次交易的间隔时间较短，一方面可以提高效率，但另一方面也会助长市场的波动，特别是在投资者非理性交易占上风的时候。
“制度是否要调整，前提是市场的参与者是否能理性参与。”赵锡军说，如果换来的是市场更大的波动，那么这种效率的提高是不可取的；反之，则是可行的。
至于T+0是否有助于缓解股指期货助涨助跌的现状，赵锡军认为“不完全这样”。他说，股指期货的结算尽管与现场市场有联系，但是是独立结算的。T+1与T+0有结算方面的联系，而不会有资金方面的联系，也就不会出现资金从期货市场到现货市场或者是现货市场到期货市场的情况出现，它们之间只是价格方面存在联系。
刘纪鹏：不赞成恢复T+0
中国政法大学教授刘纪鹏表示，不太赞成现货市场恢复T+0交易制度。他认为，资本市场应该倡导价值投资长期投资，从现在市场的结构看来，中小散户比较多，因此资本市场原则上不鼓励“快进快出”，以追求短视的差价和过度的投机行为。
刘纪鹏认为，T+0是一个双刃剑，有可能更加剧了暴涨暴跌，也有可能会缓解，要看做现货和期货的人本身买卖的取向，不能简单的说恢复T+0就能够缓解股指期货助涨助跌的现状。目前来说，现货市场去配合期货市场采用T+0交易制度是不合适的。
他认为，在中国资本（行情,资讯,评论）市场制度仍然不够完善的背景下，如果恢复T+0，成交量势必还会翻番，这种结果可能会加剧市场的波动，因此，资本市场如果能够采用T+1的制度要更好一些。从国际惯例上看，股指期货大部分都是当日结算，风险是比较集中的，但从目前的资本市场情况来看，不应该在当前股市波动比较大的情况下，去追求股指期货的T+0制度，而应该引导投资人做价值投资。同时各种交易规则和制度也应该更有利于价值投资的制度。
就目前的股指期货市场情况来看，刘纪鹏认为，股指期货的门槛还是定低了，应适当的将门槛再进一步的提高，让参与者人数尽量少一些，可以把股指期货的杠杆比率进一步缩小，要逐步的从小到大，稳步发展。
曹凤岐：投机炒作会更厉害
北京大学金融与证券研究中心主任曹凤岐认为，“目前没有多大必要恢复T+0，现货市场若再搞成T+0，投机炒作的氛围就更厉害了。”
曹凤岐认为，在目前T+1的情况下，中国现货市场的投机炒作就已经非常厉害了，股指期货推出来后，很多投资者也要求T+0，但若真推出T+0，它会使投机炒作更厉害。因此在中国目前的市场环境下，现货市场是不是要改成T+0还需要慎重考虑和研究。
他认为，实际上从现在股指期货的成交量和参与情况来看，股指期货并不能说是影响大盘的最重要的因素，而是大盘影响了股指期货。前期大盘的下跌是由于政策、国内外环境等诸多方面影响的，大盘下来了，所以说在股指期货上做空的力量多了。期货市场是必须T+0的，因为买空卖空需要随时操作，为了稳妥起见，没必要在现货市场上T+0。
皮海洲：负面影响不可小视
著名财经评论员皮海洲表示，中国股市不是一个成熟的市场，T+0交易给中国股市带来的负面影响不可小视，在这个问题上监管部门务必慎重从事。
他说，T+0交易会助长投机炒作。这对于中国股市来说，无疑是致命的。一直以来，中国股市就是一个投机市。最明显的事实就是，投资者进行股票投资的换手率偏高。即便是高举价值投资大旗的投资基金，同样如此。可以说，在中国股市里缺什么也不缺投机炒作，用T+0交易来刺激交易更加频繁，只会使中国股市在投机炒作的泥潭里越陷越深。
皮海洲说，实现T+0交易的国外市场是“成熟”的市场，而A股并不是成熟市场，所以我们不能因为国外成熟市场实行T+0交易，就要求A股市场也实行T+0交易，这是没有可比性的。而且，股指期货交易实行T+0交易并不意味着A股就要实行T+0交易。毕竟股指期货与A股市场是两个不同的市场，二者存在很大不同，交易制度没必要完全对接。
资料链接
什么是T+0和T+1
T+0：在证券(或期货)成交当天办理好证券(或期货)和价款清算交割手续的交易制度，称为T+0交易。通俗说就是当天买入的证券(或期货)在当天就可以卖出。
T+1：投资者当天买入的股票或基金不能在当天卖出，需待第二天进行交割过户后方可卖出；投资者当天卖出的股票或基金，其资金需等到第二天才能提出。
1995年1月1日起，沪深两市的A股和基金交易又由“T+0”回转交易方式改回了“T+1”交收制度，并从那时一直沿用至今。2001年12月，沪深两市B股也从“T+0”调整为“T+1”。
2005年股改启动后，权证交易实行“T+0”制度。这一应用具有明显的试点性质，一度被市场预期将推广到整个A股交易。
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