□李聪

　　截至2012年上半年，我国创业投资暨私募股权市场LP(有限合伙人)数量增至5887家，其中披露投资金额的LP共4514家，可投资本量共7830.23亿美元，但行业整体活跃度并不高，市场延续了2011年下半年以来的低迷。为追踪和分析LP在这种情况下投资决策方面的最新变化，清科研究中心对行业内数百家投资机构发起了LP跟投业务调研。

　　调研中所指LP跟投，是指VC/PE机构所管理基金背后的LP，与基金在同一轮或后继轮次，直接对企业或项目进行投资的行为。调研结果显示，75.76%的LP表示开展过跟投业务，75%的VC/PE机构表示会给LP提供这种跟投机会。在已开展跟投业务的LP中有82.14%表示，其跟投业务占总投资业务的30%以下，GP(一般合伙人)对LP跟投所占基金投资企业或项目的股权范围大多限定在30%以内。这表明尽管LP跟投行为很普遍，但在LP总投资业务中，跟投仍是辅助行为。

　　在现在最为普遍的有限合伙制基金中，GP提供专业化管理、LP提供资金，通过管理权和资金权的分离，以最大化双方优势，实现资金最大收益。在标准海外模式中，LP作为出资方并不参与管理，但有限合伙制基金的模式本土化后，国内LP倾向于掌握自己资金的投资情况，参与到管理中。因此，若LP直接投资企业/项目占股过多后，GP便可能失去对企业或项目进行管理的主导能力，为保障自己利益，GP一般会限制LP对企业或项目直接投资的占比。

　　对于LP跟投所选择投资阶段的倾向性上，调研结果显示，后继轮次跟投的LP占到2/3，LP跟投主要集中在扩张期、成熟期和前IPO三个阶段，占比分别为22.92%、23.96%和28.13%。理论上讲，GP在经过前期对企业或项目全面尽职调查后，愿意对企业/项目追加投资，一般都是选择有实力的优质企业或项目，这时LP跟投，便可期望在一个相对短的时期内获得退出回报，另外，也可以提高LP所投资金的总体收益，利于GP和LP维护良好合作关系。

　　针对VC/PE机构对LP跟投所持的态度，48.65%的VC/PE机构认为，有实力的LP可以帮助企业更好的成长、LP跟投利大于弊，43.24%的VC/PE机构表示与LP关系较好、满足LP跟投意愿。LP跟投可以绕开基金、省去管理费和分成的观点在这次调研中并未得到支持。

　　清科研究中心分析认为，尽管跟投使得GP所能获得的管理费和利润分成减少，但是当企业融资出现缺口时，LP跟投可以在一定程度上缓解该情况，帮助企业更加迅速成长;LP若跟投自己同行业上下游及有关联业务的企业或项目，虽不一定会参与企业经营管理和影响企业运营决策，但可能带给企业或项目进一步发展所需要的资源。

　　调研在分析LP跟投现状的同时，对近期LP在投资基金过程中出现后期无法出资或将后期要出资的基金份额转让给其他出资人的情况，也进行了大致了解。其中，58.33%的机构认为出现这种情况的首要原因是经济下行、LP对资金的流动性变高。调研对象认为比较重要的另两个原因分别是企业或项目盈利状况低于LP预期、一级市场估值过高的同时LP对VC/PE市场投资热度降低。