| 来源： |
第一财经日报 |
发布时间： |
2009年05月18日 07:27 |
作者： |
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银华基金
1925年，美国著名作家菲茨杰拉德（Francis Scott Fitzgerald ）出版了其代表作《了不起的盖茨比》,讲述了一个上世纪20年代美国梦破灭的故事。20世纪20年代是美国历史上一个特殊的年代，一战结束了，大萧条还没来，社会经济飞速发展，享乐主义开始大行其道，同时，这也是美国封闭式基金曾经辉煌的时代。
美国股市在1925年～1928年间上升了200%，许多股票的股价超过了500美元，很多普通的中小投资者甚至连一股都买不起。但是，通过基金，投资者即使拥有少量资金也能参与多只股票的投资，并能够实现分散风险。在这样的背景下，1921年4月，美国国际信托证券诞生，美国基金业开始萌芽，到20年代末，短短10年间，美国已有54万人投资于封闭式基金，其资产价值总额已达到28.9亿美元。1929年年中，美国封闭式基金几乎总是按照高于其所持投资组合价值的价格交易，即我们现在常说的二级市场溢价交易。但是，随后而来的大崩溃改变了一切。1930年末，道琼斯工业平均指数下降了34%，封闭式基金的交易价格从过去的平均溢价50%左右降低至折价25%以上，封闭式基金因此成为投资者的毒药而少人问津。
表面看来，封闭式基金的没落，源于其不能及时变现的缺陷。投资者购买封闭式基金后，要想变现只能将其所持有的基金份额转让给他人。在股市下跌时，市场交投清淡，投资者又不能赎回基金份额，因此不得不承受股市下跌的损失，许多投资者因而选择投资开放式基金。
但实际上，忽视风险才是封闭式基金亏损的罪魁祸首。由于没有完善的监管规则，也无需为应对赎回而保持充足的现金资产，许多封闭式基金沉溺于高风险投资。当时流行的做法是通过经纪人向银行借款，利用杠杆效应赚钱，即封闭式基金管理者只需支付10%～20%的资金就可以参与股票投资，而其他部分则由经纪人融资。由于当时股市一路走高，这些保持高杠杆率的基金取得了非常好的收益，受到投资者的疯狂追捧。但是一旦市场形势反转，杠杆效应将使投资者承担数倍于本金的损失。事实上，当时很多股票的市盈率高达上百倍，风险非常高，但依然有封闭式基金通过融资大量购买这些股票。终于，花无百日红，大崩溃彻底粉碎了投资者空中楼阁的梦幻，封闭式基金遭遇毁灭性打击。
封闭式基金的融资行为在当时是合法的，利用自身资金规模稳定的特点提高杠杆率也无可厚非。但是，封闭式基金管理者对经济繁荣预期过于乐观，使其失去了对市场环境的基本判断。非理性的乐观致使封闭式基金不断放松对风险的警惕，纵容高风险的投资操作，才最终导致了封闭式基金在股市大跌时无路可逃。投资者真正的毒药并非封闭式基金本身，而是面对市场繁荣时不断膨胀的贪婪，以及忽视市场风险的投机心理。
杠杆操作可以通过立法加以监管和规范，流动性不足的缺陷也由于开放式基金的发展而得以弥补，但潜藏在投资者心底的“毒药”，却从未真正消失过，并在未来的日子里陆续创造了1978年股灾和当前的金融海啸等数个黑色的日子。
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